文：天风宏观宋雪涛/联系(xì)人向静姝

　　美国经济没有大问题，如果一定要从(cóng)鸡蛋里面(miàn)找骨头，那么最大的问题既不(bù)是银行业，也不是房(fáng)地(dì)产，而是(shì)创投泡沫。仔细看硅谷银行(xíng)（以及(jí)类似(shì)几家(jiā)美国中小银行）和商业地产的(de)情况，就会(huì)发现(xiàn)他(tā)们的问题其实(shí)来源相同(tóng)——硅谷银行破产和(hé)商(shāng)业地产危机，其实都(dōu)是创投泡(pào)沫(mò)破(pò)灭的牺(xī)牲品。

　　硅(guī)谷银(yín)行(xíng)的主要问题不在资产(chǎn)端，虽然(rán)他的资(zī)产(chǎn)期限(xiàn)过长，并且(qiě)把资(zī)产(chǎn)过于集中在一(yī)个篮子里，但事实上，次(cì)贷危机后监(jiān)管对银行特别是大银行的资本(běn)管(guǎn)制大(dà)幅(fú)加强(qiáng)，银行资产端的信用风险显著降低，FDIC所有担保银行的一级风险(xiǎn)资本充(chōng)足率从次贷危机前的不到10％升至2022年底的13.65％。

　　硅谷银(yín)行的真正问题(tí)出在(zài)负债端(duān)，这并不是他自己的问题，而是储户的问(wèn)题，这些储户也不是一般散户，而是硅谷的(de)创投公司和风投。创投泡沫(mò)在快速加(jiā)息中破灭，一二级市场出现倒挂，风(fēng)投机构失(shī)血(xuè)的同时(shí)从投资(zī)项目中撤资，创投(tóu)企(qǐ)业被迫从硅谷银(yín)行提取存款用(yòng)于补充经营性现(xiàn)金流，引发了一连(lián)串的挤兑。

　　所以，硅谷(gǔ)银行的问(wèn)题不是(shì)“银行(xíng)”的问题(tí)，而是“硅谷”的问题(tí)。就连同时出现危机的瑞信，也是(shì)在(zài)重仓了中概股的对冲(chōng)基金Archegos上(shàng)出现了(le)重大亏损，进而暴露出巨大的资(zī)产问题(tí)。硅谷银行(xíng)的破产对(duì)美国银行业来说，算不(bù)上(shàng)系统性(xìng)影(yǐng)响(xiǎng)，但对硅(guī)谷(gǔ)的创投(tóu)圈、以及(jí)金融资本与创投企业深度结合(hé)的这种商业模式来说，是重大打击。

　　美国(guó)商(shāng)业地(dì)产是创(chuàng)投(tóu)泡沫(mò)破灭的另一个受害者，只不过(guò)叠加了疫情后(hòu)远程办公的新(xīn)趋(qū)势。所谓的商业地产危机(jī)，本质(zhì)也不是房地产(chǎn)的问题。仔(zǎi)细看(kàn)美(měi)国(guó)商业地产(chǎn)市场(chǎng)，物流仓(cāng)储供不(bù)应求，购物(wù)中(zhōng)心已(yǐ)是昨(zuó)日黄花，出问题的是写(xiě)字楼的空(kōng)置(zhì)率上升和租(zū)金下跌。写字楼空置问题最突出(chū)的(de)地区是湾(wān)区、洛杉矶(jī)和西雅图(tú)等信(xìn)息科(kē)技公司(sī)集聚的西(xī)海岸，也是受(shòu)到了创投企业和科技公司就业疲软的拖(tuō)累。

　　我们认(rèn)为真(zhēn)正值得讨论(lùn)的问题，既不是(shì)小型银行的缩(suō)表，也(yě)不是地(dì)产的潜在信用(yòng)风险，而是创(chuàng)投(tóu)泡沫破灭会带来怎样的连(lián)锁反应(yīng)？这些反(fǎn)应对(duì)经(jīng)济(jì)系统(tǒng)会带来(lái)什(shén)么影响？

　　第一，无论从规模、传(chuán)染性还是影响(xiǎng)范围(wéi)来看，创投(tóu)泡沫(mò)破(pò)灭都不会带来系统性危(wēi)机。

　　和引发08年金(jīn)融危机的(de)房地产(chǎn)泡沫(mò)对(duì)比，创投泡沫对银行的影响要小得(dé)多。大多数科创企业(yè)是股(gǔ)权融资(zī)，而不(bù)是(shì)债权融资，根据OECD数(shù)据，截至2022Q4，股权融资在美国非金融企业融资中的占比为76.5％，债券(quàn)融资和贷款(kuǎn)融资仅占比8.8％和14.7％。

　　美国银(yín)行并(bìng)没有统计对科技企业的贷(dài)款数据，但截至2022Q4，美国银行对整体企(qǐ)业贷款占其资产的比例(lì)为(wèi)10.7％，也(yě)比科网时期的14.5％低4个百分点(diǎn)。由于科创企业(yè)和银行体系(xì)的相对隔离，创投泡沫(mò)不(bù)会(huì)像次贷危机一样，通(tōng)过金融杠杆和影子(zi)银行，对金融系统(tǒng)形成(chéng)毁灭性打(dǎ)击(jī)。

　　此外，科技(jì)股也不(bù)像房地产是(shì)家庭和企业广泛持有(yǒu)的资产，所(suǒ)以创投泡沫(mò)破灭会(huì)带来硅(guī)谷(gǔ)和华尔(ěr)街(jiē)的(de)局(jú)部(bù)财富毁(huǐ)灭，但不会带来居民和(hé)企业的广泛财富缩水。

　　第二，与(yǔ)2000年(nián)科网泡沫（dotcom）比，创(chuàng)投泡沫要“实在”得(dé)多。

　　本世(shì)纪初的科网泡沫时期，科技企业还没(méi)找到(dào)可靠(kào)的(de)盈利模式。上世纪90年代互联网信息技(jì)术的快速发展以及美国(guó)的信息高(gāo)速公路战略为投资者勾勒出一幅美好(hǎo)的蓝(lán)图，早期(qī)快速增(zēng)长的用(yòng)户量让(ràng)大家相信科技企(qǐ)业(yè)可以重塑人们的(de)生活方式，互联网公司(sī)开(kāi)始盲目追求快速增长，不顾一切代价(jià)烧钱抢占市场，资(zī)本市场将估值(zhí)依托在(zài)点击量上，逐步(bù)脱离了企业(yè)的实际(jì)盈利能力。更有甚者，很多公司其实算不(bù)上真正的(de)互联网(wǎng)公司，大量公司甚至只是在名称上添加了(le)e-前缀或是.com后缀(zhuì)，就能(néng)让股票价格上涨(zhǎng)。

　　以(yǐ)美(měi)国在线AOL为例(lì)，1999年AOL每季度新增用户数超过(guò)100万，成(chéng)为全球最大的因特(tè)网服(fú)务提供商，用户数达(dá)到3500万，庞(páng)大(dà)的用(yòng)户群吸引了(le)众多广告(gào)客户和商业合作伙伴(bàn)，由此取得了丰(fēng)厚的收入(rù)，并在2000年(nián)收购了时代(dài)华纳。然而好景不长，2002年科网(wǎng)泡沫破裂后，网络用户增长缓慢，同时(shí)拨号上网业务逐渐(jiàn)被宽带(dài)网取(qǔ)代。2002年四季度AOL的销售收入(rù)下降5.6％，同时计入455亿美元支出（多数为(wèi)冲减(jiǎn)困境中的资产），最终净亏(kuī)损达到了987亿美元。

　　2001年(nián)科网泡(pào)沫时，纳斯(sī)达克100的利(lì)润率最低(dī)只有-33.5％，整个科技行业亏损344.6亿(yì)美元(yuán)，科(kē)技企业的自由现金(jīn)流为-37亿(yì)美元。如今大型科技企业的盈利(lì)模式成熟稳定，依靠在线广(guǎng)告和云业务收入创(chuàng)造了高水(shuǐ)平的利润(rùn)和现金流，2022年纳斯达克100的利润率(lǜ)高(gāo)达12.4％，净利润高达5039亿美(měi)元，科技(jì)企(qǐ)业的自由现金(jīn)流为(wèi)5000亿美元，经营活动现金流占总收入比(bǐ)例稳(wěn)定在20％左右(yòu)。相比2001年科技企(qǐ)业还在向市场“要(yào)钱(qián)”，当前科技企业主要通过回购(gòu)和分红等形式向股东“发钱”。

　　第(dì)三，当前创(chuàng)投泡沫破(pò)灭，终结(jié)的不是大型科技企业，而是小型创业(yè)企业。37码鞋内长是多少厘米，37码鞋子内长是多少cmdt sdttag="BDCONTENTCONTROL_AUTO_SAVE_SubTitle" docpart="C231A3DB8ADDC4488D52DBCF02FAB480">37码鞋内长是多少厘米，37码鞋子内长是多少cmt>

　　考察GICS行业分类下信息技术(shù)中的3196家企业(yè)，按照市值(zhí)排名，以前30％为(wèi)大公司，剩(shèng)余70％为小公(gōng)司(sī)。2022年大公司中净利润(rùn)为负(fù)的比例为(wèi)20％，而小(xiǎo)公司(sī)这(zhè)一比例(lì)为(wèi)38％，接近大公司的二倍。此外，大(dà)公司自由现金流的(de)中位数水平为(wèi)4520万美元(yuán)，而小公(gōng)司这一水平为-213万美元(yuán)，大公司净利润中位数(shù)水平为2.08亿(yì)美元(yuán)，而(ér)小(xiǎo)公司只有2145万美元。大(dà)型科技企业创造利润(rùn)和现金(jīn)流的水平明显强于(yú)小型科技企业(yè)。

　　至(zhì)少上(shàng)市的科技企业在利润和现金流(liú)表现上显(xiǎn)著强(qiáng)于科(kē)网泡沫时期(qī)，而投资银行的(de)股票抵押相关业务也主要开展在(zài)流动性强(qiáng)的大市值(zhí)科技(jì)股上。未(wèi)上市的小型科创企业(yè)若不能(néng)产生(shēng)利润和现金流，在高(gāo)利(lì)率的环境下破(pò)产概率大大增加，这可能影响到的(de)是PE、VC等(děng)投资机构，而非间接融资(zī)渠道的银行(xíng)。

　　这轮加息周期导致的创投泡(pào)沫(mò)破灭，受影响最大的(de)是硅谷和华(huá)尔(ěr)街的富人群体，以及低利(lì)率金融资本(běn)与科(kē)创(chuàng)投资深度融(róng)合的商业模(mó)式，但很难真正伤害到大(dà)多数美国居民、经营稳健的(de)银(yín)行业和拥有自我造血(xuè)能力的大(dà)型科技(jì)公司。本轮加息周(zhōu)期带(dài)来(lái)的仅仅是库存周期(qī)的(de)回(huí)落，而不是广泛和持久(jiǔ)的经济衰退。

　　风险提示(shì)

　　全(quán)球经济深度衰(shuāi)退，美联储货币(bì)政策超预期紧缩，通(tōng)胀(zhàng)超(chāo)预(yù)期(qī)

未经允许不得转载：旺华配资网_2020年最专业的大型配资平台_股票配资公司 37码鞋内长是多少厘米，37码鞋子内长是多少cm