《基金经(jīng)理投(tóu)资(zī)笔记(jì)》宏观策(cè)略系列

　　把脉经济(jì)周期(qī)拐点 实(shí)现财富(fù)管理(lǐ)升级(jí)

　　作者：魏 凤 春（博士），创金(jīn)合(hé)信基金首席经济学家

　　　　  罗 水 星（博士），创金(jīn)合(hé)信基金基金经理

　　我们(men)上期对市(shì)场的整体观点是(shì)大概率市场处于“战略(lüè)僵持(chí)阶段的乱战(zhàn)”，5月交易机会可能更均衡、但也更(gèng)脆(cuì)弱，当前可(kě)能是一个(gè)布局的好阶(jiē)段(duàn)，而未必会是收获的阶段(duàn)，投资者需要(yào)多(duō)一点耐心(xīn)。市(shì)场可(kě)能继续(xù)对一季报定(dìng)价，短期市场的核心(xīn)矛盾(dùn)在于缺乏(fá)特别(bié)明显(酒红色是哪几个颜色调出来的xiǎn)的亮点。同时我们也提醒大家，虽(suī)然我(wǒ)们看好TMT和中(zhōng)特(tè)估(gū)全年的投资机会，但是短期游戏传媒和(hé)中特(tè)估与其他板块分化较为极(jí)致，也是不(bù)争的事实(shí)，提醒(xǐng)大家这两(liǎng)个板(bǎn)块(kuài)短期可(kě)能的风险。

　　一、市场的表现：继续定价国内经济(jì)疲弱修复

　　过去的一周，市场(chǎng)的演绎跟我们的(de)观点大致(zhì)符合：周一中特估上(shàng)涨之后连续回调(diào)，一季报业绩尚可、同时前期又没(méi)有定价充(chōng)分的火电、纺织(zhī)服装(zhuāng)、新能源和家(jiā)电(diàn)等(děng)有一定的(de)超额收益(yì)，但是反弹也相对(duì)脆弱。国内外公布(bù)的部分经济金融(róng)数据传递(dì)的信(xìn)息都没有(yǒu)明确的方向性，股(gǔ)市和(hé)债(zhài)市(shì)依(yī)然定价(jià)国(guó)内(nèi)经济疲(pí)弱的复苏力(lì)度，没(méi)有(yǒu)在我们(men)上一(yī)次(cì)对市场的判断(duàn)上(shàng)提(tí)供明显的增(zēng)量信息。

　　上周申万31个(gè)行(xíng)业中有7个行业出现上涨(zhǎng)，24个行业出现下跌。分行(xíng)业(yè)看，公(gōng)用(yòng)事业、煤(méi)炭、汽(qì)车(chē)等(děng)行业表现较好(hǎo)，周涨跌幅分别为1.95%、1.55%、1.53%；建筑(zhù)装饰、传媒、有色(sè)金属等行业表(biǎo)现较差，周涨(zhǎng)跌幅分(fēn)别为-5.98%、-5.98%、-3.54%。

　　从估值来看，社会服务(wù)、商贸(mào)零售、美容(róng)护理等行业处(chù)于历史高位估(gū)值区间(jiān)，市盈率分位数(shù)分别为81.82%、81.28%、79.33%；有色(sè)金属、电力设备、煤炭等(děng)行业(yè)处于历史低位估值区间(jiān)，市盈率分位数分别为0.53%、0.86%、2.63%。估值环比(bǐ)上周变化来看，环保、公用(yòng)事业、汽车等行业位(wèi)于前列，市盈(yíng)率分(fēn)位数(shù)分别(bié)提升12.54%、3.98%、3.75%；建筑装(zhuāng)饰(shì)，食(shí)品饮料，传媒等行业稍显落后，市盈(yíng)率分位数(shù)分别降低6.67%、3.76%、2.28%。

　　从交易情绪来看，纵向（时序上）拥挤(jǐ)度观察，银行、交通运输(shū)、非(fēi)银(yín)金融等行业换手率(lǜ)位于一年内(nèi)高点，换手率分位(wèi)数分别(bié)为(wèi)100%、100%、98.1%；农(nóng)林牧渔、美容护(hù)理、食(shí)品饮(yǐn)料等(děng)行(xíng)业换手率位于一(yī)年内低(dī)点，换手率分位(wèi)数分别为5.8%、7.7%、9.6%。 横(héng)向（行(xíng)业间）拥挤度观察，银(yín)行、非(fēi)银金融、传(chuán)媒等行业(yè)成交(jiāo)额(é)占比(bǐ)位于一年内高点，成交额(é)占比分位数分别为(wèi)100%、100%、98.1%；农林牧渔、基础化工、综合(hé)等行业成交(jiāo)额占比位于一年内低点，成交额占比(bǐ)分位数(shù)均(jūn)为1.9%。

　　二、脆弱、均衡市场(chǎng)的进一(yī)步验证：宏(hóng)观依据(jù)

　　对市场的定性是(shì)下(xià)一步决策的依据，从宏观证据(jù)来(lái)看(kàn)，市(shì)场是脆弱而均衡(héng)的：

　　第一(yī)，出口不(bù)弱，趋势变弱，进口验证(zhèng)乏力的外需(xū)。

　　中国4月(yuè)出口同比上(shàng)升8.5%，3月为同比上升14.8%；4月(yuè)进口(kǒu)同比(bǐ)下跌7.9%，3月为同比下跌1.4%；4月贸(mào)易顺差902.1亿美(měi)元，3月(yuè)为881.9亿美元。出口预测(cè)可(kě)能(néng)是(shì)打脸市(shì)场预(yù)期次数最多的指标(biāo)之一，正(zhèng)如(rú)每年大家对出口进行展望一(yī)样，今年(nián)年(nián)初的出(chū)口确实又(yòu)再次超出大家的(de)预(yù)期。今年出口的变化(huà)，需要我们审视、理(lǐ)解出口(kǒu)的中期逻辑变化：中(zhōng)国的国家战略在清(qīng)晰地知道欧美日韩的战略意图之后(hòu)，在过去(qù)几年做了很多的应(yīng)对和部署，东盟、一带(dài)一路、上合和广大发(fā)展中国家(jiā)逐渐被更(gèng)充(chōng)分地融(róng)入到(dào)中国经济圈，成为(wèi)外需和中国(guó)全球战略的重要一环(huán)，也(yě)需要成(chéng)为(wèi)我们日后分析中的重点之一。

　　分析完中期的逻辑(jí)变化，再回到短期的现实。4月的出口肯定是不弱的，不(bù)过趋势在走(zǒu)弱，考虑到全球经济和(hé)金融系统(tǒng)在过去一段(duàn)时(shí)间的风(fēng)险暴露逐渐增加，再结(jié)合越南、韩国这(zhè)些(xiē)重要出口(kǒu)国(guó)家(jiā)近期的(de)数据走势，出口趋(qū)势是在走弱的，如果全球(qiú)经济动能走(zǒu)弱，一带一路和东(dōng)盟可能也无法单(dān)独把中国出口稳住(zhù)。与此同时，进(jìn)口继续(xù)走弱，在经历了(le)年初复苏短(duǎn)暂(zàn)的(de)斜率走(zǒu)陡之后，经济的复苏斜率(lǜ)明显趋于平缓(huǎn)，国内外新的(de)政策(cè)变(biàn)化又还(hái)没有看(kàn)到，当(dāng)前(qián)市场(chǎng)大(dà)逻辑是相(xiāng)对缺乏的，这是我们觉得市场脆弱而均衡的重要(yào)原因(yīn)。

　　第二(èr)，社融信贷一季度(dù)加速放量后逐渐回(huí)归(guī)正常(cháng)，居民加杠杆意愿(yuàn)弱。

　　4月(yuè)新增人民(mín)币贷款0.72万亿(yì)，去年(nián)同期0.65万亿；新增社融(róng)1.22万亿，去年同期0.93万亿；社融增速10%，前值10%；M2同比12.4%，预期12.6%，前值12.7%；M1同(tóng)比(bǐ)5.3%，前值5.1%。历史纵向来看，因为2022年4月(yuè)本身就是(shì)社融信(xìn)贷比较(jiào)弱的一个月，所(suǒ)以今年(nián)4月的社融信(xìn)贷看上去比(bǐ)去年(nián)多，但实际(jì)上是(shì)比较弱的，比疫情前的2019、2018年(nián)4月社融都要弱。就今年的节(jié)奏来(lái)看(kàn)，一季度社融信贷提前发力，所(suǒ)以投(tóu)放巨大，4月份慢慢回归正常乃至略(lüè)偏弱的状态。

　　居民的中长(zhǎng)贷在(zài)经历了积压需求暂时释放之后，再度回归比较(jiào)弱(ruò)的态势，居民中长贷同比(bǐ)比去年萎缩1156亿，这(zhè)意味着居民可能非但(dàn)没有明显(xiǎn)增加(jiā)房贷(dài)的(de)意愿，反而在加大(dà)还贷(dài)的量，这(zhè)与前段时间新闻报道的居(jū)民提前还房贷现(xiàn)象增(zēng)加的情况一致(zhì)。另(lìng)外，根据不完全统(tǒng)计的4月部分银行的理财规模变(biàn)化，银(yín)行理财出(chū)现了(le)明(míng)显的回(huí)流，但(dàn)在权益市场上资金回(huí)流并不(bù)明显，因此(cǐ)极有可(kě)能流到了低风险低波动的相(xiāng)关产品上(shàng)。这说明无论是对(duì)实(shí)物投(tóu)资还是金融投资，居民(mín)部(bù)门的风(fēng)险(xiǎn)偏好仍有待修复(fù)。因(yīn)此，随着居民部门购(gòu)房欲望下降之后(hòu)，整个金融部(bù)门其实(shí)并不(bù)缺钱(qián)，但大家都在等待权益(yì)市场系统性风险(xiǎn)偏好抬升的一个(gè)明确的政策或(huò)者基本面信号。

　　第三，CPI、PPI：弱复苏下低通胀(zhàng)，反映的是(shì)内生动力偏弱的预期

　　中(zhōng)国4月(yuè)CPI同(tóng)比上(shàng)涨(zhǎng)0.1%，预期(qī)上涨0.4%，前值上涨0.7%；PPI同比下降3.6%，预期(qī)下降3.3%，前值下降(jiàng)2.5%，通(tōng)胀(zhàng)维持低位，这反映的(de)是(shì)国内(nèi)修复动力(lì)偏弱，而供应总体充足，进而价(jià)格维(wéi)持低迷。我(wǒ)们(men)也判断(duàn)在(zài)弱(ruò)修复之下，低通胀的特(tè)质有望延续。

　　结构(gòu)上看，食品价格继续回(huí)落。4月(yuè)CPI食品价格同比上涨0.4%，前值上(shàng)涨2.4%，环比(bǐ)下降(jiàng)1%，前值下(xià)降(jiàng)1.4%，由于天气转暖，鲜菜(cài)上(shàng)市量(liàng)增加，鲜菜(cài)价格(gé)同(tóng)环比(bǐ)大幅下降，环(huán)比(bǐ)下(xià)降6.1%，同(tóng)比下降(jiàng)13.5%，存栏量也相对充(chōng)裕(yù)，猪肉价(jià)格(gé)环比继(jì)续(xù)下跌(diē)3.8%，降幅(fú)有(yǒu)所(suǒ)收窄。核心CPI同比上(shàng)涨(zhǎng)0.7%，涨(zhǎng)幅与上月持平，环比(bǐ)上涨(zhǎng)0.1%。从大类(lèi)分项来看，食品烟酒、生活用品(pǐn)及服(fú)务、交通和通(tōng)信同比涨幅回落；衣着、居住、教育(yù)文化(huà)和娱乐涨(zhǎng)幅较上月有所扩(kuò)大；医疗保健持平，这反映的(de)是普(pǔ)通(tōng)消费品(pǐn)酒红色是哪几个颜色调出来的的需求修复较弱，而高端(duān)、偏服务项(xiàng)的消费(fèi)需(xū)求率先修(xiū)复。

　　PPI同比继续大(dà)幅(fú)回落，主要受上年(nián)同期基(jī)数较高(gāo)影响，同(tóng)时全球库(kù)存周期去化，制造业偏(piān)弱。生产资料价格同比下降4.7%，环比下(xià)降0.6%，继续回落(luò)；生活资料(liào)同比上涨0.4%，环(huán)比下降0.3%，均(jūn)较弱。分(fēn)行业来(lái)看，上游和中游煤炭开采、石油和天然气开采、黑色金属(shǔ)采矿、石油、煤(méi)炭及其他燃料加工、黑色金属冶炼(liàn)和压延加(jiā)工业均有(yǒu)较(jiào)大拖累，电力、热力的生产和供应业(yè)、纺织服(fú)装(zhuāng)服饰业(yè)，非金属矿采选业同比上涨。

　　通胀连(lián)续两个(gè)月(yuè)处在低位，我们认为这反映的是内生修复动(dòng)力较弱。季节性因素以及产业周期带来的食品(pǐn)价(jià)格下跌和生产资(zī)料价格下跌，带动CPI同比放缓、PPI大幅回落。随着(zhe)下半年基数下降，经(jīng)济逐(zhú)步修复，通胀有望回升，但我们认为通胀短期内也(yě)较难(nán)回到1%水平(píng)之上，投资均不需(xū)要过度考虑“通缩”和“通胀”问题(tí)。短期(qī)来看，物(wù)价(jià)回落(luò)有助于企业刚性成本下降，修复盈利(lì)能力，关注通胀的修(xiū)复更多反(fǎn)映(yìng)的是需(xū)求修复的(de)幅度。

　　三、下一步的策略：反弹概(gài)率大(dà)，要保持(chí)交易的灵活性

　　从上述基本面的分析出发，我们仍然维持“市场(chǎng)乱战，均衡且脆弱的交易机会”的判断。从技术面看，当前(qián)权益市(shì)场的买入理(lǐ)由是大盘(pán)指数再度接近前期低位，这(zhè)为我们提供了布局机会(huì)，交易(yì)的反弹概率在加(jiā)大。从策(cè)略角度看，投(tóu)资者(zhě)需要(yào)高度重视交易的灵活性。策略的整体(tǐ)包括趋势、结(jié)构(gòu)与节奏，反弹带来的是(shì)节奏的变化，不是趋势和结构(gòu)的变(biàn)化。

　　哪些板(bǎn)块反弹机会(huì)较大呢？创金合信基金宏观策略配置团队观察各(gè)家(jiā)分析(xī)师对申万(wàn)各(gè)行业(yè)2023年(nián)归母净利润的预(yù)测，可以作为(wèi)参(cān)考。如果(guǒ)让反弹更扎实一些，预期业绩变(biàn)化是一个相对可(kě)靠的(de)数据。

　　环比上周来看(kàn)，市场对公用事业、石油石化、房地产等行业基本(běn)面较为乐(lè)观(guān)，预计酒红色是哪几个颜色调出来的2023年净(jìng)利润(rùn)分别变化2.01%、0.59%、0.34%；市场对(duì)汽车、农林牧渔、钢铁等行(xíng)业基本(běn)面预期有所调整，预计(jì)2023年(nián)净利(lì)润分(fēn)别(bié)变化-2.25%、-2.00%、-1.94%。

　　【了解(jiě)作者】

　　魏凤(fèng)春博士，创(chuàng)金(jīn)合(hé)信基金首席经济学家(jiā)，投委会委员兼秘书长，宏观策略配置部总监，兼(jiān)任MOMFOF投(tóu)研总部总监，南开大学经济(jì)学博(bó)士，清华大学管理科学(xué)与工程(chéng)博士后。学术研究与教学以及(jí)宏观(guān)经济走势、金融产品分(fēn)析(xī)等实务领域经验丰富、成果卓著。从业23年以来(lái)，一直致(zhì)力(lì)于在周期(qī)波(bō)动(dòng)的框(kuāng)架(jià)内运用财政的(de)视(shì)角解构宏观经济的(de)运行，将中国经济看(kàn)作(zuò)一(yī)份资产(chǎn)，通过资本资产定价的方式来确定(dìng)其价值(zhí)与(yǔ)风险。

　　罗水星博士，创金合信基金经理、首席(xí)宏(hóng)观分(fēn)析师，2022年2月加入创金合信(xìn)基金。此前(qián)履职博(bó)时基金，负责宏观策略、宏观政策、大类资产(chǎn)配(pèi)置与择(zé)时(shí)研究。武汉大学(xué)学(xué)士，上海财经大学经济学硕士、博士(shì)，中国社科院经济(jì)学博士后，学术论(lùn)文多(duō)发表于(yú)国际(jì)SSCI英文核(hé)心经济学期刊。

未经允许不得转载：旺华配资网_2020年最专业的大型配资平台_股票配资公司 酒红色是哪几个颜色调出来的