来源(yuán)：高瑞东宏(hóng)观(guān)笔记

　　核心观点

　　本周聚焦：

　　一季度，国内经济回暖主要(yào)缘于疫后复苏红利驱动，表现为生产(chǎn)恢(huī)复推动出口形势好转，出行(xíng)需求释放催化下游消费回(huí)暖。从行业表现看(kàn)，制(zhì)造(zào)业从去年四季度的“量价齐跌(diē)”转向“量升价跌”，企业(yè)或从主动去库转向被(bèi)动去(qù)库。从景气度(dù)边(biān)际表现看，下游消费制造>；中游装备制造>；上游原(yuán)材(cái)料(liào)加工(gōng)；服务业中，交(jiāo)通运输、住宿餐饮、房地(dì)产等线下活动回暖，但(dàn)距离(lí)疫情(qíng)前(qián)仍有一定差距。

　　向前(qián)看(kàn)，考虑到(dào)疫后经济脉冲(chōng)式修复放缓、海外总需(xū)求回落预期(qī)逐步(bù)兑现，消费回暖和产业升级将成为推(tuī)动下一阶段国内经济(jì)复苏的主线。

　　制造业、服务业是驱动(dòng)一季度经济复苏的主因(yīn)

　　从一季度GDP表现看(kàn)，制造业(yè)，交通(tōng)运(yùn)输、房(fáng)地产等(děng)行业景(jǐng)气度(dù)明显提升(shēng)，而建筑业景气度回落(luò)，与年初出(chū)口数据(jù)好(hǎo)转、服务消(xiāo)费快(kuài)速恢(huī)复、房地(dì)产销(xiāo)售回暖而投资疲弱的(de)特点(diǎn)相一(yī)致。

　　从制(zhì)造业内部来看(kàn)，今年3月，制造(zào)业各行业景(jǐng)气度(dù)普遍(biàn)回(huí)暖(nuǎn)，多(duō)数从(cóng)去年12月(yuè)的(de)“量价齐跌(diē)”转入“量升(shēng)价(jià)跌”，指向经(jīng)济(jì)复苏初期，供给(gěi)端(duān)修复好(hǎo)于需求端，行业整(zhěng)体去库进程尚未结(jié)束。从行业(yè)景气度边际改善(shàn)情况来(lái)看，下游(yóu)消费制造>；；；中游装备制造>；；；上游原(yuán)材料加工，煤炭行业(yè)景气(qì)度表现为(wèi)高位放缓。

　　下游(yóu)消费制造行业中(zhōng)，与出(chū)行、地产(chǎn)后周期相关的酒饮料(liào)茶、纺织服(fú)装、文教娱、烟草、家(jiā)具制造行业(yè)景气度较高，部(bù)分(fēn)行业表现为“量价齐升”。

　　中游(yóu)装备制(zhì)造(zào)业行(xíng)业景气(qì)度居(jū)中，表现为“量升价跌”。从(cóng)“量”维度看，电(diàn)气(qì)机械(xiè)、专(zhuān)用(yòng)设备(bèi)、运(yùn)输设(shè)备>；；；汽车制造、金(jīn)属制品>；；；通用设备、电子设(shè)备。

　　上游原材料(liào)加工(gōng)行业(yè)景气度(dù)改善幅度(dù)最弱(ruò)，由于行业库(kù)存(cún)水平偏高，多数行(xíng)业仍然受到价格下跌的(de)困(kùn)扰，表现为“量升价跌(diē)”。从“量”维度看(kàn)，有色金属>；；；黑色(sè)金(jīn)属、非金属(shǔ)矿物>；；；石油石化(huà)行业。

　　消费(fèi)回(huí)暖和(hé)产业升级(jí)或是(shì)推动(dòng)下一阶段经济复苏的主线

　　一季度，国内经济复苏主要受益(yì)于疫(yì)后复(fù)苏(sū)红利驱动。需求(qiú)方面，出行类(lèi)消(xiāo)费快速复苏，前期积压的购房、服务消费需求得以(yǐ)释(shì)放；供给方(fāng)面，国(guó)内(nèi)复工(gōng)复产加快推进，生产端(duān)快速恢复，是(shì)推动(dòng)年初出口数据好转的重要原因。

　　进入3月，经(jīng)济(jì)复苏节奏有所放缓，指(zhǐ)向疫后复苏红利驱动边际转弱，随着未来海外(wài)总需求回落(luò)的预期逐步兑现，后(hòu)续驱动国内经济(jì)增(zēng)长的线索，大概(gài)率来(lái)自(zì)于(yú)消费(fèi)回暖和产业(yè)升级两条主线。

　　一是(shì)，一季度居民(mín)收入向上修复，消费倾向明显(xiǎn)回(huí)升(shēng)，已(yǐ)经(jīng)高于2020-2022年(nián)疫(yì)情(qíng)期(qī)间水(shuǐ)平，同时信贷数据指向(xiàng)居民“去杠杆(gān)”势头缓和(hé)，未(wèi)来(lái)消费回暖的(de)确(què)定性(xìng)进一步增强。预计交通(tōng)、住宿、餐饮、娱乐等服(fú)务消费有望持(chí)续修复，家电、家具(jù)、纺服等与出行及地产(chǎn)后(hòu)周期(qī)相(xiāng)关的可(kě)选消(xiāo)费也有望进一(yī)步回暖(nuǎn)。

　　二是(shì)，产业升(shēng)级路径驱动下(xià)，汽车和“新(xīn)三样”产品出(chū)口(kǒu)优势增强，有(yǒu)望维持出口韧性；随着下游(yóu)消费(fèi)稳步修复、二季度PPI同比触(chù)底回升，制造业企业盈(yíng)利有望向上修复(fù)，企业(yè)将从主动去库逐步转(zhuǎn)向被动去库、主(zhǔ)动补库，设备投(tóu)资需求有望改善，推(tuī)动中游装备制造景气度维持高位。

　　风险提示：国内经济恢(huī)复(fù)力度不(bù)及预期(qī)；海外需求超预期(qī)回落。

　　一(yī)、节(jié)后消费降温(wēn)，带动CPI涨(zhǎng)幅明显回(huí)落

　　一、本周聚焦：疫后经济复苏有哪(nǎ)些结构(gòu)性特征(zhēng)？

　　1.1 制(zhì)造(zào)业、服(fú)务(wù)业是驱动一季度经(jīng)济复苏(sū)的主因

　　一季度我国GDP总量实现(xiàn)超预期(qī)增长，指(zhǐ)向(xiàng)疫后复苏(sū)背景下，国内经济企稳回升。但不同于海(hǎi)外国家疫后(hòu)复苏的规(guī)律(lǜ)，本轮国内疫后复(fù)苏发生在外需(xū)回落、国内经(jīng)济转向高质(zhì)量发展、居民前期“去(qù)杠杆”的过程(chéng)中，因此驱动(dòng)疫后经(jīng)济复苏的力量并不均(jūn)衡(héng)，行(xíng)业分化特征明(míng)显。因(yīn)此，我们重点(diǎn)从行业层面，观(guān)测当(dāng)前各(gè)行业景气(qì)度水平。

　　从GDP不变价观测各(gè)行业表现来(lái)看，今年一季(jì)度制(zhì)造(zào)业、交通运输业、房地(dì)产(chǎn)业景气度明显提升，而建筑业景气(qì)度回落，与年(nián)初出口数据(jù)好转(zhuǎn)、服务消费(fèi)快速(sù)恢复、房(fáng)地(dì)产(chǎn)销售回暖而投资疲弱的情(qíng)况相一致。

　　我们以2019年(nián)为(wèi)基(jī)期计算各年份的复合增速，观察(chá)各行业增加值变(biàn)化。

　　今年(nián)一季度第(dì)一产业增加值(zhí)增速为3.6％，低于去年四季度的4.9％，但仍高于2019年(nián)、2020年全年增(zēng)速，与(yǔ)近年来加快建设农业(yè)强国，推进(jìn)农业农村现(xiàn)代化的目标有关。

　　今年一季度第(dì)二产业增(zēng)加(jiā)值(zhí)增速升至5.4％，高于去年四季度的(de)4.4％。其中，制造业迎来较快(kuài)复苏，增加值(zhí)增速(sù)提升至5.9％，高(gāo)于(yú)去年四季(jì)度的4.7％，但低(dī)于2021年全年增(zēng)速，与去年下半(bàn)年之后外需转弱、居民(mín)商品消费恢复(fù)偏慢有关。而(ér)建筑业景气度明显回落，增加值增(zēng)速回落(luò)至1.9％，低于去年四季度的(de)3.1％，主要受房地产新开(kāi)工(gōng)拖累。

　　今(jīn)年一季度第三产业增加值增速(sù)小幅升至4.7％，略高(gāo)于去年四季度的4.6％，但相(xiāng)较疫情前仍存在产出(chū)缺口。其中，受益于居民出行活动恢复(fù)，交通运输、仓储和邮政(zhèng)业增加值(zhí)增速明显提升，自(zì)去年四季度(dù)的3.4％升至(zhì)5.9％，但低于2019年、2021年全年增速；住宿(sù)和餐饮业(yè)增加值增速小幅回(huí)升(shēng)，尽管高于疫(yì)情三年来的平(píng)均增速，但绝对水平不及2019年，指向(xiàng)供(gōng)给水平恢复较慢。而受益(yì)于新房和二手(shǒu)房(fáng)销售回(huí)暖(nuǎn)，今年一季度房地产业增加值增速回正至(zhì)2.3％。

　　1.2 制造业(yè)领(lǐng)域复(fù)苏分化，中下游改善(shàn)幅度好于上(shàng)游

　　对于行(xíng)业景气度(dù)的观测，我们采用量（各行业工业增加值增速）与价(jià)格（各行业工业品价格增速(sù)）分别作为(wèi)供需(xū)的衡量指(zhǐ)标(biāo)。主(zhǔ)要选取28个(gè)主要行业自2019年以(yǐ)来的(de)月度(dù)数据，首先(xiān)将各行业增加(jiā)值增速调整(zhěng)为以2019年为基期(qī)的复合增(zēng)速，其次(cì)计算2019年-2023年3月，每月的增(zēng)加值(zhí)增(zēng)速和PPI增速的分位(wèi)数水平，通过(guò)对比2022年12月和(hé)2023年3月的分位数水平，捕捉(zhuō)其边际变化。

　　今年3月，制造业各行业(yè)景气度(dù)出现(xiàn)普遍回(huí)暖，多(duō)数从去(qù)年(nián)12月的(de)“量价(jià)齐跌”转入“量升(shēng)价跌”，指向经济复苏(sū)初期(qī)，供(gōng)给端修复(fù)好(hǎo)于需求端，行业整体去库进程尚未(wèi)结束。从行业(yè)景气(qì)度(dù)边际改善情况来看，下游消费制造>；；；中游装(zhuāng)备制造>；；；上游原材料加工(gōng)，煤炭(tàn)行业景气度呈现高位放缓情况。

　　下(xià)游消费制造行业中，与出行、地产后周(zhōu)期相关的(de)行(xíng)业景气度最高，部分(fēn)行业步入“量价齐升”阶段。今年3月(yuè)，与居(jū)民外出消(xiāo)费相关的，酒饮料茶(chá)、纺(fǎng)织服(fú)装、文教娱乐(lè)的量价分位数水平(píng)均处在高景气度区间，烟草、家具(jù)制(zhì)造行(xíng)业也呈现“量价齐(qí)升”的(de)特征；食品制(zhì)造景(jǐng)气度有(yǒu)所(suǒ)回落，农副加工行(xíng)业(yè)表(biǎo)现为“量价齐跌(diē)”，食品(pǐn)制(zhì)造行(xíng)业表现为“量升价跌”，二(èr)者价格下跌主(zhǔ)要与(yǔ)高库(kù)存水平有关，今年2月，库存同比(bǐ)均处在2016年以来90％以(yǐ)上分位数水平；而(ér)随着防疫(yì)需求的降温，医(yī)药(yào)制造业景气度有所回(huí)落(luò)，表(biǎo)现为“量跌价平”。

　　中(zhōng)游(yóu)装备制造业行业景气度居(jū)中，均表(biǎo)现为“量升价跌”。一方面(miàn)与原材料(liào)成本下跌(diē)有关，另一方面，也与年初外需表现好于(yú)内(nèi)需(xū)，部分行业仍(réng)在去(qù)库进程有(yǒu)关。其中(zhōng)，电气机械、专用设备、运输设备(bèi)工(gōng)业增加值增速改(gǎi)善幅度(dù)最(zuì)大，受益于国内产业(yè)升级、出口优势带来的(de)韧性驱动；其(qí)次(cì)是(shì)汽车(chē)制(zhì)造、金属制(zhì)品(pǐn)，改善幅(fú)度最弱的是(shì)通用(yòng)设(shè)备、电子设备，与房地产(chǎn)新开工强度较弱(ruò)、消费电子行业周期性走弱有(yǒu)关(guān)。

　　上(shàng)游原(yuán)材料加工行业(yè)景(jǐng)气度改(gǎi)善幅度偏弱，由(yóu)于(yú)行业库存(cún)水平偏(piān)高，多(duō)数行(xíng)业仍(réng)受制(zhì)于价格(gé)下跌的困(kùn)扰，表现为“量升价跌”。其中，有色金属(shǔ)行业生产端改善幅度(dù)最大，3月(yuè)增加值增(zēng)速(sù)位于2019年以来(lái)70％分位数水平(píng)，但受全(quán)球大宗商(shāng)品下行周期影响，价格依旧承压；随着年初建(jiàn)筑业施工回(huí)暖，相关的黑色金属、非金属制(zhì)品景(jǐng)气度提升，但由于库存水(shuǐ)平偏高(gāo)，价格仍处在下跌(diē)区间(jiān)，拖(tuō)累整体盈利水平；石化链条行业生产水平普遍回暖，但分位数水平仍(réng)处在50％以下的(de)景气度偏低区间，今(jīn)年由于能源(yuán)危机缓解(jiě)，产品价格相较去年同期也(yě)出现普遍(biàn)下跌。

　　煤炭开采景气度(dù)仍处在高位(wèi)，但出现边(biān)际放(fàng)缓，生产及价格水平同步(bù)回落。这与(yǔ)去年(nián)以来行业产能持续扩张有关(guān)，今年2月(yuè)，煤(méi)炭开采(cǎi)产成品库存(cún)同比处在2016年以(yǐ)来94％分位(wèi)数水(shuǐ)平(píng)。

　　1.3 消费回暖和产(chǎn)业(yè)升级或是(shì)推动(dòng)下一阶段(duàn)经济复苏的主(zhǔ)线

　　一季(jì)度，国(guó)内经(jīng)济复苏主要受益于疫后复苏(sū)红(hóng)利。一(yī)方面，消费场(chǎng)景(jǐng)恢复后(hòu)，出(chū)行(xíng)类(lèi)消费(fèi)快速(sù)复苏，前期积压的购房、服务性需求得以释(shì)放；另一方(fāng)面，国内复工复产加(jiā)快推进(jìn)，保(bǎo)证供给(gěi)端(duān)的快速恢(huī)复(fù)，是(shì)推(tuī)动年(nián)初出口数据好转的重要原因(yīn)。

　　进入(rù)3月，经济复苏节奏有所放缓(huǎn)，指向(xiàng)疫(yì)后红利释放效果转弱，随着未来海(hǎi)外总需求回落的预期逐步兑现，后续驱(qū)动国内经济增长的线索(suǒ)，大(dà)概率来(lái)自于消费回暖和产业升(shēng)级两条主线。

　　一是，随着居民收入提(tí)升和消费意愿改善，未(wèi)来消费(fèi)回(huí)暖的确定(dìng)性进一步(bù)增强，交通、住宿、餐饮、娱(yú)乐等服务消(xiāo)费(fèi)，以及(jí)家电、家具、纺服等可选消费景气(qì)度均有(yǒu)望(wàng)提(tí)升。

　　从一季(jì)度居民(mín)收入和消费数据看，居民收入(rù)增速(sù)提升(shēng)，消(xiāo)费(fèi)倾向开始回升(shēng)，已经高于2020-2022年，但尚(shàng)未修复至(zhì)疫情前水平。以2019年(nián)为基期的复合增速看，今(jīn)年(nián)一(yī)季度，全国居民人均(jūn)可支配收(shōu)入增速(sù)提(tí)升(shēng)至6.4％，高于去年四季度的(de)5.6％，居民人均(jūn)消费(fèi)支出增速提升至(zhì)5.0％，高于去年四季(jì)度(dù)的3.0％。一季(jì)度居民(mín)平均消费倾向为62.0％，已经(jīng)高于2020-2022年同期(qī)均值(zhí)60.9％，但距(jù)离2019年同期的65.2％仍有一定差距。未来随(suí)着服务业恢复持续向好，有望带动相关就业(yè)岗位加(jiā)快(kuài)恢(huī)复，进一步提振居民(mín)消费意(yì)愿。

　　从居民存贷款数据看，居民储(chǔ)蓄意(yì)愿有所减弱，消费和投资信心正(zhèng)在筑底(dǐ)。今年以来，居民储(chǔ)蓄意(yì)愿(yuàn)有(yǒu)所(suǒ)减弱(ruò)，“去杠杆(gān)”势头缓和(hé)。从存(cún)款数(shù)据看(kàn)，3月居民新增存款同(tóng)比增量(liàng)降至2051亿(yì)元，低于1-2月9375亿元(yuán)的同比(bǐ)增量均值，也(yě)低(dī)于2022年6617亿元的月均同(tóng)比(bǐ)增量。从贷款数据看，3月居民部门新增净融资同比(bǐ)多增4859亿元，其中，短期信贷(dài)同比多(duō)增2246亿元，中长期信贷同比(bǐ)多增2613亿元。居民部门(mén)新增(zēng)净融资连续2个月维持同比(bǐ)扩张，指向居(jū)民预期可能正在筑(zhù)底，“去杠(gāng)杆”势头开始放缓。今年第一季度(dù)城镇(zhèn)储户问卷调查(chá)结果显示，倾向于“更多储蓄”的居(jū)民占58.0％，比上季度减少3.8个(gè)百分点；倾向于“更多(duō)消费(fèi)”和“更多投资”的居民分别占(zhàn)23.2％和18.8％，均分别高于上(shàng)季度的(de)22.8％、15.5％，同样也指向居民储蓄(xù)意愿降低(dī)、消费和投资(zī)意愿提升。

　　二是，产业升级(jí)路径驱动(dòng)下，汽车和“新三样”产(chǎn)品出口优势增强，以(yǐ)及相关行业(yè)设备投资更新，有望推动中游(yóu)装备制(zhì)造(zào)景气度(dù)维持高位(wèi)。

　　一方面，今年一季(jì)度国内出口数(shù)据(jù)回暖(nuǎn)，除与欧美供需缺口短期走阔、国(guó)内复工(gōng)复产加(jiā)快(kuài)推(tuī)进外，也受益于(yú)RCEP政策红利持续释放，以及汽车和“新三样”产品出口优势增强(qiáng)。今年在海(hǎi)外(wài)总需求回落背景下，我国与(yǔ)RCEP国家贸易往来加强、以及新能源产品优势强化，有望(wàng)维持装备制造领域出口韧性(xìng)。

　　另一方(fāng)面，企业盈利下滑和库(kù)存高(gāo)位，对制造业投资扩(kuò)产造成一定压力。但随(suí)着(zhe)下游消费稳(wěn)步修复(fù)、二季度PPI同比触底(dǐ)回升(shēng)，制造业企业(yè)盈利(lì)有(yǒu)望向上修复。目前看，电(diàn)气机械(xiè)等装备(bèi)制造业去库进程已进入下半场，今年1-2月专用设备(bèi)、通用设备(bèi)产成品(pǐn)库存增(zēng)速呈(chéng)现触(chù)底(dǐ)反弹。随着需(xū)求回(huí)暖(nuǎn)、盈利(lì)修复，企业将从主动去库(kù)逐步转(zhuǎn)向被动去库(kù)、主动补(bǔ)库，设备投(tóu)资(zī)需求将随之提升。

　　二(èr)、海外观察

　　2.1金融与流动性数据：各国国(guó)债收益率多数上行

　　美国10年期国(guó)债(zhài)收益率上行(xíng)。本周(zhōu)（截至4月21日）美国(guó)10年期国债收(shōu)益率3.57％，较上(shàng)周末上(shàng)行5BP，其中通(tōng)胀(zhàng)预期较上周下行(xíng)2BP，实际收(shōu)益率1.29％，较上周末上升7BP。法国10年期国债收(shōu)益10根虫草泡8斤酒合适吗，一斤酒放多少冬虫夏草泡合适(yì)率(lǜ)较上周(zhōu)末上行5BP至(zhì)2.99％，德国10年期(qī)国债收益(yì)率较上周末上行7BP至(zhì)2.44％，日本(běn)10年期(qī)国债收益率较上(shà10根虫草泡8斤酒合适吗，一斤酒放多少冬虫夏草泡合适ng)周末(mò)上行2BP至0.48％（截至(zhì)4月(yuè)20日），英国(guó)10年期国(guó)债收益率较上周末上行(xíng)20BP 至3.86％（截至4月(yuè)19日）。

　　美国10y-2y国债收益(yì)率利差收(shōu)窄。本周(zhōu)美国10年期(qī)和2年(nián)期(qī)国债期限利差为-0.60％，较上周下行4BP。美(měi)国AAA级(jí)企业(yè)期权调整(zhěng)利差(chà)较上周(zhōu)末持平(píng)为0.55％，美国高(gāo)收(shōu)益债(zhài)期权调(diào)整利差较(jiào)上周末上行11BP至4.54％（截至4月20日）。

　　2.2全球市场：全球(qiú)股市涨跌分(fēn)化，大宗商品价格普跌

　　全球股(gǔ)市涨(zhǎng)跌分化。本周（4月17日至(zhì)4月21日），欧洲股市普涨，法国CAC40、英(yīng)国富(fù)时100、德国DAX分别上涨0.76％、0.54％、0.47％，意大利富时MIB下跌0.45％。美股全线(xiàn)下(xià)跌，标普500、道琼斯工业指数、纳斯达克指(zhǐ)数(shù)分(fēn)别下跌0.10％、0.23％、0.42％。亚洲股(gǔ)市分化，俄(é)罗(luó)斯RTS、新西(xī)兰标普50、日经225分别上涨(zhǎng)3.69％、0.40％、0.25％，澳洲标普(pǔ)200、韩国(guó)综合指数、上证指数(shù)、恒生(shēng)指(zhǐ)数(shù)分别(bié)下(xià)跌0.43％、1.05％、1.11％、1.78％。

　　大宗(zōng)商品(pǐn)价(jià)格(gé)普跌。其中，LME铝上涨0.71％，其余大宗商(shāng)品价格普跌。COMEX黄金、COMEX白银、CBOT小麦、LME铜(tóng)、SHFE螺(luó)纹(wén)钢、CBOT玉米、CBOT大(dà)豆(dòu)、DCE焦炭(tàn)、LME锌、DCE焦(jiāo)煤、ICE布(bù)油、DCE铁矿石(shí)、NYMEX RBOB汽油分别(bié)下跌1.08％、1.20％、1.21％、2.69％、2.71％、3.34％、3.42％、3.61％、4.85％、4.86％、5.28％、5.86％、9.25％。

　　2.3 央行(xíng)观察：美欧加息步伐或将继续(xù)

　　4月19日，美联储褐皮(pí)书公布，显(xiǎn)示(shì)近几周美国经济增长陷(xiàn)入停滞(zhì)，通胀和招聘活动放缓，信(xìn)贷渠道变(biàn)窄。褐皮书称，最近几周(zhōu)美国总体经济活(huó)动几乎没有变(biàn)化，几个(gè)辖区指出(chū)在不确定性增加和对流动性的担忧加(jiā)剧之际，银行收(shōu)紧了贷款标准。近期美国(guó)总体(tǐ)物价水平温和上升，但价格(gé)上(shàng)涨速(sù)度或有(yǒu)所放缓。

　　美(měi)联储官员表示为应对高通胀，加息步伐(fá)或将(jiāng)继(jì)续。4月21日，美联储哈克称，需(xū)要(yào)进(jìn)一(yī)步(bù)收紧政(zhèng)策来应对高通胀(zhàng)，加息结束后美联储将需要(yào)在(zài)一段时间内维持利率稳定。同(tóng)日(rì)美联储梅斯特表示，预计今年货币政策将需要进一步进(jìn)入限制性区域，终端利率或将高于5％，具体取决(jué)于经济和金融形势(shì)的发展。

　　欧洲央行货币政策会议纪要公(gōng)布(bù)，绝(jué)大多(duō)数委员(yuán)同意(yì)将利(lì)率上调50个基点。4月(yuè)20日公布的欧洲央行会议(yì)纪要显示，货币政策在(zài)降低通胀(zhàng)方面仍有一段路要走，一(yī)些(xiē)委员认(rèn)为整体而(ér)言通胀风险倾(qīng)向(xiàng)于上(shàng)行。金融市场(chǎng)紧张局势被视为经济和通胀前景重大(dà)不(bù)确定性的来源。然而除非形势显著恶(è)化(huà)，否则金融市场的紧(jǐn)张局(jú)势不太可能(néng)从根本上改变欧洲央行管理(lǐ)委员会对通(tōng)胀前景的评(píng)估(gū)。

　　2.4 海(hǎi)外政策：欧洲“芯片法案(àn)”落地；美财长(zhǎng)耶伦强(qiáng)调美国“国(guó)家安全”

　　4月18日，欧洲理事会和欧(ōu)洲议(yì)会通(tōng)过(guò)了一项临(lín)时政治协议，就涉及430亿(yì)欧元(yuán)补贴(tiē)的《The EU Chips Act》最终版本(běn)达(dá)成一(yī)致(zhì)。法案目标(biāo)是到2030年(nián)，欧盟拟动用(yòng)430亿欧元资金提振半(bàn)导体行业，以将欧盟占全球(qiú)半导(dǎo)体(tǐ)制造(zào)市场的份额从10％提升(shēng)至至(zhì)少(shǎo)20％；大幅提升芯片制造工(gōng)艺，建立(lì)欧盟的(de)半导体供(gōng)应(yīng)链，并与(yǔ)美(měi)国和亚洲同行竞争。

　　4月20日，美国(guó)众议院议长麦卡锡表示，正(zhèng)在推(tuī)出(chū)一份债(zhài)务上限相关(guān)立法措施(shī)。白(bái)宫需要(yào)开始就(jiù)债务上(shàng)限进(jìn)行谈判；众(zhòng)议院共(gòng)和党希望提(tí)高债务上限(xiàn)并削(xuē)减支出；正在推出(chū)一份债务上限相关立法措施；债务法案将设法收(shōu)回未使用的防疫资金用于日常开支；法案将减(jiǎn)少对国税局的拨款，并结束绿色产业补贴(tiē)措施。

　　4月20日，美国(guó)财政部(bù)长(zhǎng)耶伦(lún)就中美(měi)关系发(fā)表(biǎo)讲话，表明美国无意(yì)与中国脱钩，但未来(lái)仍将(jiāng)强调“国家(jiā)安全”。耶伦(lún)宣称(chēng)，任何(hé)与中国(guó)脱钩的努(nǔ)力都将是“灾难性的”，美国寻求与中国建立“建设性和公平的(de)经(jīng)济关系”。但“当美国(guó)利益受到(dào)威胁时”，美国(guó)将坚定地(dì)捍卫国家安全，即使以牺牲中(zhōng)美关(guān)系为代(dài)价。在国(guó)际(jì)关系中，耶伦表示美中两国有必要(yào)“坦诚讨论棘手问(wèn)题”，比如帮助面临债务问题的新(xīn)兴市场和发展中(zhōng)国(guó)家(jiā)等。

　　三、国(guó)内观察

　　3.1上游：原油、铜(tóng)价环比上涨(zhǎng)

　　原油价(jià)格环比上涨，环比由负(fù)转正(zhèng)。2023年4月(yuè)以来，WTI原油价格(gé)环比上涨(zhǎng)10.06％，环(huán)比由负转正，由上月的(de)-4.54％转正为本月的10.06％，最新月度(dù)均价为80.75美元/桶(tǒng)。布(bù)伦特原油价格环比上涨(zhǎng)7.14％，环比(bǐ)由负转正，由上月的-5.18％转正(zhèng)为本(běn)月的7.14％，最新月度均价为(wèi)84.87美元/桶。

　　铜价、铝价(jià)环比上(shàng)涨，铜、铝库(kù)存(cún)同比(bǐ)下(xià)降。2023年4月以来，铜价环比上(shàng)涨0.86％，环比由负(fù)转(zhuǎn)正，由上月的-1.33％转(zhuǎn)正为本月的0.86％，库存同比(bǐ)下(xià)降(jiàng)51.71％，降幅相对上月扩(kuò)大(dà)44.13个百分(fēn)点。铝(lǚ)价环比(bǐ)上(shàng)涨2.25％，环比由负转正(zhèng)，由上月(yuè)的-5.26％转正为本月的2.25％，库存(cún)同(tóng)比下降10.57％，降幅缩窄15.36个(gè)百(bǎi)分点。

　　3.2中(zhōng)游：水泥价格指数环比上升(shēng)，螺纹钢价(jià)格环比下跌，库存同比下降

　　水泥价格指数环比上(shàng)升。4月以(yǐ)来(lái)，全国(guó)水泥(ní)价格(gé)指数环(huán)比上涨2.27％，增幅缩小0.92个百(bǎi)分点(diǎn)。华北、东北、华东、中南、西北以(yǐ)及西(xī)南各区价格指数环比(bǐ)分别为：3.18％、0％、0.91％、3.79％、0.01％以及3.80％。

　　螺(luó)纹(wén)钢价(jià)格环比下(xià)跌，库存同比下(xià)降，钢坯库(kù)存同(tóng)比上(shàng)涨。2023年4月以来，螺纹(wén)钢价格环比由正转负，环(huán)比由上月的(de)0.96％转负为-4.55％。螺纹钢库存同(tóng)比下降15.42％，跌幅相对上(shàng)月缩窄3.26个百分(fēn)点。钢(gāng)坯库(kù)存同比上涨64.88％，增幅缩(suō)小157.85个百(bǎi)分点。

　　3.3下游：商品房成交面积(jī)增幅缩(suō)窄，猪价菜价(jià)下跌，水果价格上涨(zhǎng)

　　商(shāng)品房(fáng)成交面积增(zēng)幅缩窄。2023年(nián)4月以来，商品(pǐn)房成交面积上涨64.71％，增(zēng)幅缩窄(zhǎi)12.17个百分(fēn)点(diǎn)。其中，一(yī)线(xiàn)、二(èr)线、三线城市商(shāng)品房成交(jiāo)面(miàn)积同比分别为：97.11％、59.75％以及36.2％，同比(bǐ)变动幅度分别为(wèi)36.86、-6.71以及-117.7个百分点。

　　土地(dì)成交(jiāo)面积跌幅收窄。2023年4月以来，百城土(tǔ)地供应面积(jī)同比增速为(wèi)5.80％，上月为-12.02％；土地成交面(miàn)积(jī)同比增速(sù)为-0.12％，上月为-13.41％；土地成交溢价(jià)率为(wèi)5.50％，较(jiào)上月上涨1.99个百分点。

　　猪(zhū)肉、蔬菜价格下跌，水果价格上涨(zhǎng)。2023年4月以(yǐ)来，猪(zhū)肉价(jià)格(gé)环比下跌(diē)5.08％至19.54元/公斤，跌(diē)幅相(xiāng)对上月扩(kuò)大(dà)2.6个百分点。蔬菜价格环比下跌8.22％至(zhì)4.89元(yuán)/公斤，跌幅缩窄0.55个百(bǎi)分点。水(shuǐ)果价格环比上涨0.14％至7.89元/公斤，增幅缩小4.54个百(bǎi)分点(diǎn)。

　　乘(chéng)用车日均零(líng)售销(xiāo)量增幅扩大。4月(yuè)以来，乘(chéng)用车日均零售销量同比增加17.39％，增幅扩(kuò)大16.26个(gè)百分点。批发(fā)销量同比增加15.64％，增幅(fú)扩大8.26个百(bǎi)分点。

　　3.4流动性(xìng)：货(huò)币市场利率趋势分化，国债利率普遍下行

　　货币(bì)市场利率趋(qū)势分化(huà)，国债利率普遍下行。2023年4月(yuè)以(yǐ)来，R001较上月末下行36bp至2.29％；R007较上(shàng)月末下(xià)行120bp至(zhì)2.51％；DR001较上月末上行(xíng)46bp至2.27％；DR007较上月末下行12bp至2.27％。一年期国债(zhài)利率较上(shàng)月末(mò)下行8bp至2.19％。十年(nián)期国债利率较(jiào)上月末下行2bp至2.83％。一年期AAA+企业债利(lì)率较上月末(mò)下(xià)行3bp至2.7％。十(shí)年(nián)期AAA+企业债利率(lǜ)较(jiào)上月末下(xià)行5bp至3.34％。

　　3.5国内政(zhèng)策：发改(gǎi)委强调提振消费持续回升的动力(lì)；国资(zī)委强调着力(lì)发展战略(lüè)性(xìng)新兴产业

　　4月(yuè)19日，国家(jiā)发展(zhǎn)改革委举行4月份(fèn)新闻发布会(huì)，强调要提(tí)振消费持续回升的动力(lì)。接下来将重点做好四方面工作：一是，研究起草关于恢复和(hé)扩大消费的政策文件，围绕大宗消费(fèi)、服务消费、农村消费等重点领域；二是，下(xià)大力气稳(wěn)定(dìng)汽车消费，大力(lì)推(tuī)动新能源汽车下乡；三是，会同(tóng)有(yǒu)关方面优化就业(yè)、收入分配和消费全链条良(liáng)性(xìng)循环促进机制；四是，研究制定关于营造放心(xīn)消费环境(jìng)的(de)政策文件。

　　4月(yuè)19日，国资委党委(wěi)召开扩大会议(yì)，强调推(tuī)动国(guó)资(zī)央企着力发(fā)展实(shí)体经济特别是(shì)战略性新兴产业。会(huì)议认为，要更好推动(dòng)国资央企(qǐ)在中国式(shì)现代化新征程(chéng)中走在前列，着力提(tí)升科技自立(lì)自强(qiáng)水平，提(tí)升自主创新能力；着力发展实体经(jīng)济特别(bié)是战(zhàn)略性(xìng)新兴产(chǎn)业(yè)，加(jiā)快推(tuī)进现代化产业体系建设；抓好新一轮国企改革深化(huà)提升行(xíng)动(dòng)组织实(shí)施，高水平(píng)参与共(gòng)建“一带一路”。

　　4月20日(rì)，工信部举办发布会介(jiè)绍一季(jì)度工业和信息化发展状况，表示下一步将制定实(shí)施重点行业稳增(zēng)长的工(gōng)作方(fāng)案。一是营造良(liáng)好产业发展环境(jìng)，落(luò)实落细稳(wěn)增长政策(cè)举措，抓(zhuā)实抓细部省协作、部门协同；二是(shì)推动(dòng)出(chū)口保稳提(tí)质，加大对(duì)制造业外贸企业的支(zhī)持(chí)力度，配(pèi)合有关部门(mén)落实好稳外(wài)贸政策(cè)举措；三是促(cù)进内需加快恢(huī)复，以高质量(liàng)供给促进消费；四(sì)是持(chí)续增强发展(zhǎn)动能，加(jiā)快(kuài)战略性新兴产业的创新发展。

　　四(sì)、财经日历

　　五(wǔ)、风险提示

　　国内经济恢复力度(dù)不(bù)及预期；海外需求超预期回落。

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