“现在的房地(dì)产很(hěn)难再出现像过去十年的系(xì)统(tǒng)性(xìng)行情。”思睿集团合(hé)伙人、首席(xí)经济学家(jiā)洪灏(hào)向《红周(zhōu)刊》表示，房地(dì)产(chǎn)行业分化的愈(yù)加明显，让机构和投资者的关注度从板块向单个标的转移。上海利檀投资董事长陈昊扬向《红(hóng)周(zhōu)刊(kān)》指出，从行业来(lái)看，无论是业绩，还(hái)是(shì)估值，房地产都已(yǐ)经双杀到了(le)最底部，而(ér)且是反复地杀到了底部，再往下的(de)空间已经不(bù)大(dà)了。

　　三(sān)道红线等指(zhǐ)标

　　成(chéng)挖掘(jué)个股(gǔ)阿尔法重要参考

　　那么(me)如何寻找房地产个(gè)股的(de)阿尔法呢？

　　洪(hóng)灏提醒，在(zài)房地产赛道中进行选择，需要(yào)非常小心，避(bì)免选了半天(tiān)，标的公司出(chū)现爆雷的情况(kuàng)。除此之外，洪(hóng)风紧扯呼下一句是什么 风紧扯呼出自哪里灏(hào)指出，需要(yào)满(mǎn)足以下三(sān)个基准：有大的国资(zī)背景的(de)、杠杆率较低(dī)的、此(cǐ)前没有(yǒu)踩过(guò)红(hóng)线的。

　　他还表示(shì)，如果关(guān)注(zhù)一下今年房地产的(de)开发资(zī)金来源(yuán)，可以发现，其实(shí)银行的(de)信贷倾向是不(bù)太愿(yuàn)意给房企贷款的(de)，房(fáng)企的主要资金来源来自新盘的销售。但今年新房的销售(shòu)情(qíng)况相(xiāng)较(jiào)一般。再关(guān)注(zhù)一下，哪些房企能从银行拿到钱(qián)，其(qí)实主(zhǔ)要还是那些(xiē)有国企背景的房(fáng)企，民营房(fáng)企相对比(bǐ)较困难，所以整个行业出现了一个很明显的分(fēn)化，无(wú)论是(shì)在(zài)销售，还(hái)是融资等各个方面都非常明显(xiǎn)。现在有国资背景的(de)房企在资本市场表(biǎo)现相对较好，但没有国资背景(jǐng)的民营房企股价大(dà)多(duō风紧扯呼下一句是什么 风紧扯呼出自哪里)表现(xiàn)很一般(bān)。

　　陈(chén)昊扬则向(xiàng)《红(hóng)周刊》表(biǎo)示，在(zài)房地产行业内，我(wǒ)们的逻(luó)辑是，“寻找(zhǎo)最后的赢家”。而具体(tǐ)到如何挖(wā)掘，我们会特(tè)别重视(shì)企业(yè)的成本(běn)优(yōu)势，更(gèng)具体(tǐ)一点，就是它的(de)净借贷水平（净(jìng)负债率(lǜ)）是不是行业内的最(zuì)低水平(píng)；利润(rùn)率(lǜ)是(shì)不是(shì)行(xíng)业内最高的；融(róng)资成本(běn)是(shì)否是行业内最(zuì)低的(de)；建安成本是否也是(shì)业内最低的；这些都(dōu)是我们看重的一家房企的综(zōng)合成(chéng)本。

　　需要注意的(de)是，能够同(tóng)时满(mǎn)足上(shàng)述条(tiáo)件的房企(qǐ)并不(bù)多。即(jí)便是(shì)在国央企中，仍有部分房企(qǐ)出现了“三道红线”的“踩线”情况，且(qiě)有(yǒu)逐(zhú)渐恶化的趋势。以A股(gǔ)为(wèi)例(lì)，《红周刊(kān)》根据Wind数据整理(lǐ)发(fā)现(xiàn)，截至(zhì)2022年末，天房发展、陆家嘴风紧扯呼下一句是什么 风紧扯呼出自哪里、格力地产(chǎn)、西(xī)藏城投、中交地产、中国武夷等国央企“三道红线(xiàn)”全踩。

　　除此之外(wài)，城(chéng)建发展、京(jīng)投发(fā)展(zhǎn)、光明地产、云(yún)南城投、首开(kāi)股份、珠江股份、城投控股等国央企房(fáng)企也踩了“三(sān)道红线”中的(de)两条。

　　2022年激(jī)进扩张房企

　　需(xū)警惕其重蹈覆辙

　　不难看出，即(jí)便是有着较稳健特色的国央企房企(qǐ)，其财务指(zhǐ)标称得上完全健康(kāng)的仍是少数。而更加值得注意(yì)的是，在2022年(nián)，不少国(guó)企，甚至地方国企开始大举扩张。而这无疑又进(jìn)一(yī)步考验着国央企的(de)资(zī)金链情况。

　　对房(fáng)企而言，扩张速度(dù)的张弛有度尤为重要，节奏把握(wò)准确(què)，有助于(yú)房企储备优(yōu)质“弹药”；但(dàn)过于乐观的预(yù)判未来市场，以及过于激(jī)进的扩张拿地节奏也有(yǒu)可能让(ràng)房企重蹈此前的高杠杆覆辙(zhé)。

　　陈(chén)昊扬以其配置的一家房企进行举例，它(tā)从(cóng)2018年开始到2021年，连续4年(nián)的净借贷(dài)比例都维持在33％左右，完全没有增加杠杆比例(lì)。而(ér)到2022年，这(zhè)家房(fáng)企明(míng)显(xiǎn)感觉到(dào)机(jī)会来了，其(qí)开(kāi)始在一(yī)线城市进行大(dà)举拿地，净负债率(lǜ)也由此(cǐ)前的33％左右水(shuǐ)准提高到45％左右(yòu)，涨了(le)接近三(sān)分(fēn)之一。与此(cǐ)同时，该房(fáng)企(qǐ)新购入地(dì)块也实现了快速的开(kāi)盘利用(yòng)率(lǜ)，预(yù)计今年会有更多的楼盘入市。像这类企业就符合(hé)“最后的赢(yíng)家(jiā)”的特点。一方面，在(zài)于它本身储备了很(hěn)多弹(dàn)药(yào)，去年拿地超1000亿(yì)元，且其中一半在一线(xiàn)城市，另外一半也主要集(jí)中(zhōng)在强二线(xiàn)和(hé)二线城(chéng)市；另(lìng)一方面，它的扩张(zhāng)是有节(jié)制地扩张。

　　陈昊扬同样提(tí)醒道，与之相反，有些房企的扩(kuò)张速(sù)度让(ràng)人感觉又回到(dào)了2016年、2017年，或者说看到了2016年～2020年期间扩张的民营企(qǐ)业的影子(zi)。虽然(rán)说，见到机(jī)会时要(yào)出手，但(dàn)出手的章法仍(réng)要小心(xīn)，如(rú)果负债率(lǜ)扩张得太快，但未来的两年市场没(méi)有想象(xiàng)得(dé)那么(me)好，可能(néng)会重蹈覆辙(zhé)。

　　那么如何来(lái)衡量一家房企的扩张速度是(shì)否(fǒu)激进？陈昊扬向《红周(zhōu)刊》表示，主(zhǔ)要还是看(kàn)房企(qǐ)的净负债率水平，在我(wǒ)看来(lái)，这个(gè)比例如果超(chāo)过60％，就(jiù)是扩张得过于快速了。

　　不难看(kàn)出，这一标准要(yào)比“三道红线(xiàn)”对房企的净负(fù)债率要求不得高于100％要(yào)更加严格(gé)。陈昊扬解释，当(dāng)前房(fáng)地(dì)产行业的复(fù)苏速(sù)度(dù)并没有(yǒu)那么快，所以(yǐ)要(yào)规避(bì)公司净负债(zhài)率提高到一个(gè)比较危险的水(shuǐ)平。

　　《红(hóng)周刊》对(duì)在2022年拿地(dì)较(jiào)积极的房(fáng)企梳理发现(xiàn)，中交(jiāo)地(dì)产、中国金茂、华发股份(fèn)、越秀地(dì)产(chǎn)、绿城(chéng)中(zhōng)国(guó)、保利发展(zhǎn)等房企2022年净负债率都在60％之上。其中，中交(jiāo)地(dì)产净负债率持续居(jū)高不(bù)下，在(zài)2020年至2022年期间，依次为317.70％、284.61％、280.23％。

　　与(yǔ)之形成鲜明对比的是，华润置(zhì)地、中国海外发展(zhǎn)、万科(kē)A、滨江集团(tuán)、招商蛇(shé)口、龙湖集团等(děng)房企在践行较(jiào)积极(jí)的(de)拿地(dì)策略的同时(shí)，也较好地控制了公司的扩张速度与净负(fù)债率水(shuǐ)平（见附(fù)表）。

　　滨江集(jí)团(tuán)等(děng)个别(bié)民营房企

　　或具备“最后(hòu)赢家(jiā)”的黑(hēi)马特(tè)质

　　陈(chén)昊(hào)扬指出，实(shí)际上，他们(men)是(shì)以同一筛(shāi)选(xuǎn)标(biāo)准来看(kàn)国央(yāng)企(qǐ)与民营(yíng)房企，但(dàn)在各维(wéi)度的实际(jì)表(biǎo)现上(shàng)，国央(yāng)企确实(shí)会更胜一筹。如国央企的融资成(chéng)本更低，融(róng)资渠道(dào)也更顺(shùn)畅，能(néng)够做到想融就融，这样，国央企自然而然(rán)就具(jù)有天然优势(shì)。

　　虽然对(duì)比民营(yíng)房(fáng)企，机构更(gèng)加看(kàn)好国央企，但这也(yě)并不意味着，民营企业中就没有(yǒu)“黑马”的(de)存在。

　　据《红(hóng)周刊》梳理发现，仍有少(shǎo)数(shù)民营房企同样受到(dào)机构(gòu)的青(qīng)睐。比(bǐ)如，根据(jù)2023年一季报，滨江集团的十大流通股(gǔ)东中新进(jìn)了(le)“中国(guó)工(gōng)商银(yín)行股份有限公司－景顺长(zhǎng)城中国回报灵活配置混合型证券投资(zī)基金(jīn)”“全(quán)国社保基金一一六组合(hé)”等。

　　除此之(zhī)外，自2021年开始，百亿私(sī)募珠海阿巴马资产管理有限公司就长期持有滨江集团。根据一季报(bào)，该资产公司(sī)的几只产品合计持有滨江集团9543万股(gǔ)，约占流通A股的3.56％。

　　滨江集团(tuán)的(de)受青睐(lài)，和其自身的基本面表现存在一(yī)定关(guān)系。2020年以来的近(jìn)三年时间，房地产市(shì)场整体在走“下坡路”，但作为杭州本土房企的滨江(jiāng)集(jí)团(tuán)仍是表现出较强的韧劲，2020年以来，滨江集团在业绩表现、销售规模(mó)、新增土(tǔ)储、股价表(biǎo)现等多维度(dù)都(dōu)表现了较强的增长势头。

　　业绩(jì)方面，2020年～2022年期间，滨江集团(tuán)扣非归母净利润(rùn)依次为21.27亿元(yuán)、29.87亿(yì)元、37.22亿元(yuán)；依(yī)次实现同比(bǐ)增长32.74％、40.40％、24.60％。而根据近(jìn)期(qī)发(fā)布(bù)的2023年一季报，今(jīn)年一(yī)季度，滨江集团更(gèng)是(shì)实现了扣非归母(mǔ)净利润5.41亿元，同比增长134.07％。

　　在房地产(chǎn)“青铜时代(dài)”仍能保持自身业绩(jì)的持续增长，和滨江集团扎根(gēn)杭(háng)州的战略布局关(guān)系密切。根据(jù)2022年年报，滨江集团(tuán)有近七成营收来自杭州地(dì)区，而在2021年，杭州地区的营(yíng)收比重只占到(dào)近六成(chéng)。近三年持续稳居杭州(zhōu)房企销(xiāo)售排名(míng)第一。

　　与此同时，滨(bīn)江集团在杭(háng)州的土储(chǔ)补充同(tóng)样较(jiào)为积极，根据诸葛找房、住在杭州网数据(jù)显示，2020年、2021年、2022年(nián)在杭拿地金额(é)依(yī)次(cì)为404.6亿元、237.1亿元、479.4亿元，同样持续稳居杭州的本土第一。

　　而滨江集团在杭州的较突(tū)出表现，也让滨(bīn)江(jiāng)集团(tuán)的房企(qǐ)排(pái)名迅速提升(shēng)。到2023年(nián)，滨江集团的房企(qǐ)排名已冲进(jìn)前十(shí)，根据中指(zhǐ)数据，2023年前4月，滨江集团(tuán)实现销售(shòu)额607.3亿元，位列房企(qǐ)第九位(wèi)。

　　值得注意(yì)的是(shì)，2020年至今，滨江集团(tuán)股价翻了超(chāo)一倍(bèi)以上，而近期，滨江集团更是迎来多家机构的集中调研(yán)。滨江(jiāng)集团发布(bù)公告表(biǎo)示，公司(sī)于5月10日(rì)接(jiē)受了信达证(zhèng)券、金鹰(yīng)基金(jīn)、建(jiàn)信养老、新华养老等18家机(jī)构(gòu)调研。

　　产业链布(bù)局重(zhòng)点移至存量(liàng)赛道

　　机构(gòu)在下(xià)游家纺、家居(jū)、物业觅α

　　实(shí)际上房地(dì)产开发只是房(fáng)地产(chǎn)产业链(liàn)上(shàng)的中游环节，其上游主要为钢铁、水泥、建材(cái)、玻纤等材料供应商(shāng)，而下游应用(yòng)行业主要(yào)包括中(zhōng)介服务、家用(yòng)电器、物业管理、家(jiā)居用品。综合《红(hóng)周刊》的(de)采访，房地产开发(fā)环(huán)节与(yǔ)上游材料端(duān)息息相关，新(xīn)盘开工不足导致上游(yóu)不被看好，机构寻觅个股阿尔法(fǎ)的(de)思(sī)路渐(jiàn)渐移(yí)至下游。“中(zhōng)国房(fáng)地产行业在进入(rù)存量(liàng)房时代(dài)，所以(yǐ)对(duì)地产产业(yè)链，尤其是(shì)偏消费属(shǔ)性(xìng)的家装家居领(lǐng)域，我们相对看好，因(yīn)为居(jū)民保有的住房规模越来(lái)越(yuè)大，随着时间的增加，内装(zhuāng)更新的需(xū)求也会越来越多。美(měi)国过去的数据充分(fēn)说明了(le)这一点，在新房销(xiāo)售见顶之后，家具(jù)消费的(de)增长(zhǎng)却一直都很好。对于地产产业链，我们相对(duì)看(kàn)好(hǎo)和内装相关的行业，例(lì)如消费建材、家居装饰(shì)等。”万家基(jī)金(jīn)人士表示。

　　而根据《红周刊》对(duì)下游细分中相关(guān)赛道(dào)龙头年内表现的统计，目前暂居前两(liǎng)位的都是来自家纺赛道(dào)的公司，它们分别是富安娜和水(shuǐ)星家(jiā)纺，特别是前者在月(yuè)线连收七根阳线(xiàn)的基础(chǔ)上，年(nián)内迄今涨幅已经逼近30％。

　　以前者为例(lì)，富安娜主要从事纺织家居、睡(shuì)眠家居、生活类产(chǎn)品的研发、设计、生产(chǎn)及销售(shòu)，旗下拥(yōng)有原创“富安娜”“VERSAI 维莎”“馨而(ér)乐”和“酷奇智”自有品(pǐn)牌。第一季度报告显示，报告期内，富安(ān)娜实(shí)现营业收(shōu)入(rù)约6.2亿元，同比减(jiǎn)少7.57％；不过实(shí)现(xiàn)归属于上市公(gōng)司股东的净利润约1.11亿元，同比(bǐ)增长(zhǎng)5.28％。

　　而从上市公司一季报的十大流通股股(gǔ)东来看，能够发现该(gāi)股早已(yǐ)成为基金重仓股的天下，彼时(shí)包括公(gōng)募(mù)的中欧价值发现、中欧(ōu)潜力价值、工银瑞信灵动价值、宝盈(yíng)新(xīn)价值(zhí)和私(sī)募的(de)明河2016，都在其中出现，占据了(le)半壁(bì)江山。需(xū)要强(qiáng)调的(de)是，中欧的两只基金都(dōu)是价值派基金经理曹名长在管的产品(pǐn)，首季其同时(shí)重仓的房地产(chǎn)产(chǎn)业链股票(piào)还有金(jīn)地(dì)集(jí)团(tuán)和大(dà)亚圣象。

　　对比而言，前几(jǐ)年曾(céng)经(jīng)风光一时的家居(jū)板块也因疫情、消费复苏(sū)进程缓慢等多因素一度(dù)沉寂(jì)，不(bù)过好在困境反转(zhuǎn)露出曙光，家居(jū)板块(kuài)中年内表(biǎo)现最(zuì)好(hǎo)的是志邦家居。同一时间段，该股年内上涨已(yǐ)经超过23％，从业绩(jì)来看，无(wú)论是营收还(hái)是归母净利润(rùn)，公司都实现(xiàn)了同比双升。

　　从(cóng)公司的十大流通股股东来看(kàn)，《红周刊》发现广发基(jī)金(jīn)经理罗洋慧眼独具，一季报中他管理的广(guǎng)发策略优选和广发(fā)安宏(hóng)回报(bào)均增(zēng)加了持股，而这两只产品也成为(wèi)志邦家居十大流(liú)通股股(gǔ)东(dōng)中仅有(yǒu)的两只公募。有意(yì)思的是，他似(shì)乎对(duì)于定制家居类标的情(qíng)有独钟(zhōng)，在另一家赛道(dào)公司金牌(pái)橱柜中，他管理的全部(bù)三只(zhǐ)产品均登榜十大流(liú)通(tōng)股股东，其也成为(wèi)他(tā)的独门(mén)重仓股(gǔ)。

　　除去家(jiā)居(jū)家纺外，下游的(de)物业股(gǔ)也越来越被机(jī)构所青(qīng)睐，不过这类标的大多在香港(gǎng)上(shàng)市，如何选择(zé)成为(wèi)难题(tí)。对此，前述(shù)上海公募基金经理举例分析：“物业服务不(bù)是一个(gè)高毛(máo)利的行业，挣钱很辛苦，我选公司还是希望挣(zhēng)的是市(shì)场化应该(gāi)挣的钱，以我曾经买的绿城服(fú)务为例，它(tā)在中高端楼盘占(zhàn)比是比(bǐ)较(jiào)高(gāo)的，每年到期的合同里提价(jià)成功率在30％～40％。它能做到滚动的大部分项目到期之(zhī)后，经过两三轮合同周(zhōu)期还能做(zuò)到产(chǎn)品提价(jià)。”

　　“行业里真(zhēn)正能做到产品(pǐn)提价(jià)的公司很少，因为物业公司很容(róng)易一开(kāi)始是(shì)挣钱的，后(hòu)面因为保安(ān)这些固定人员成本的(de)年度增长，不过服务没有(yǒu)特别好，客(kè)户没有那么(me)满意(yì)，能(néng)做到提价难度(dù)是非常大的。但是该公司(sī)能在业内(nèi)做到到期(qī)之(zhī)后(hòu)提(tí)价率比(bǐ)较高，这跟它的定位(wèi)和比较好的服务是(shì)有关系的。”他进一(yī)步强调。

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