文|招商(shāng)宏观张(zhāng)静(jìng)静(jìng)团队(duì)

　　核(hé)心(xīn)观点

　　事件：2023年(nián)5月27日，国家统计局发布4月(yuè)全国规模以上工业企(qǐ)业绩(jì)效(xiào)数(shù)据。4月(yuè)份，规模(mó)以上工业(yè)企业营业收(shōu)入累计同比增长0.5％；规(guī)模以(yǐ)上(shàng)工业企业(yè)利润累计同比增速为(wèi)-20.6％（1-3月(yuè)为-21.4％）。

　　4月(yuè)份，营业利(lì)润(rùn)累计同比增速降(jiàng)幅小幅收窄，但依然处于(yú)探底爬坡(pō)过(guò)程中。从(cóng)决定企(qǐ)业利润的量、价、成本三因素框架(jià)看，我们认为，此轮工业企(qǐ)业利润增速由正转负的原因主要源于(yú)PPI下行，但本轮工业企业(yè)利润累计增速的(de)下(xià)探(tàn)幅度之深和持续(xù)时间之长是PPI下行和其他多种因素叠加导致的：（1）PPI下行加(jiā)速工业企业利润(rùn)由正转负；（2）主动去库(kù)存(cún)时间(jiān)偏长(zhǎng)以及费用率偏高严重制(zhì)约(yuē)工业企业利(lì)润爬(pá)坡(pō)速度(dù) 。

　　从详(xiáng)细拆解(jiě)数据看：1）与去年同期相比，工业企业经营绩效的增长压(yā)力依然较大，与3月份相(xiāng)比，产成品存(cún)货周(zhōu)转天数和应收账款平均回收期进一步(bù)增(zēng)加。2）分所有制(zhì)类型来看，外商及港(gǎng)澳台商和私营企业利润累计同(tóng)比降幅(fú)出(chū)现收窄(zhǎi)，国有工业企业和股份(fèn)制(zhì)企业利润累计同比降幅(fú)进一步(bù)扩大。3）上游采选业中非(fēi)金属矿采(cǎi)选、有色金属矿采选的利润增速表现较好(hǎo)，石油和(hé)天(tiān)然气(qì)开(kāi)采(cǎi)等(děng)其(qí)他行(xíng)业的利(lì)润增速降幅依然较(jiào)大；中(zhōng)游原(yuán)材(cái)料加工(gōng)业和装(zhuāng)备制(zhì)造业的利(lì)润增速出现明显分(fēn)化，中游(yóu)原材料加工业(yè)的利(lì)润增速均为负，是整(zhěng)体(tǐ)工业企业(yè)利润(rùn)增速的主要拖累，中游装备制造(zào)业利润增速回升幅度较大，成(chéng)为(wèi)整(zhěng)体(tǐ)工(gōng)业企业(yè)利润增(zēng)速的主要拉动项。在价格(gé)水(shuǐ)平、内(nèi)部需求、外部需(xū)求同时走(zǒu)弱的(de)情况下，下游行业(yè)内部的(de)利润增(zēng)速反(fǎn)弹乏力 。

　　总体而言，与上个月(yuè)相比，4月份(fèn)公布的工业企业(yè)利润数据已表现出明显的探底爬坡信号：一(yī)，营业(yè)利润累计增速爬升的行业进一(yī)步增多；二，营业(yè)收(shōu)入增速由负转正，营业(yè)利(lì)润增(zēng)速(sù)降幅收窄(zhǎi)。

　　往后(hòu)看，中(zhōng)游(yóu)装备制造业(yè)有望继续成为(wèi)拉动工业(yè)企业利润增(zēng)速回升的主要(yào)拉动力(lì)。按(àn)当月利(lì)润增(zēng)速计算，4月份表现(xiàn)较好的(de)行(xíng)业主要有：汽车制(zhì)造、 铁路(lù)、船舶、航空航(háng)天和其他运输(shū)设备(bèi)制造业 、通(tōng)用设备制(zhì)造业、电气机械及器材制造业(yè)、仪器仪表制造业、文教(jiào)、工美、体育和娱乐用品(pǐn)制造业、橡(xiàng)胶和塑(sù)料(liào)制品业(yè)、电力、热力、燃(rán)气及水的生产和(hé)供应业(yè)电力 。

　　正(zhèng)文(wén)

　　核心观点：

　　总(zǒng)体(tǐ)来看：

　　4月份，营业利润累计同(tóng)比(bǐ)增速降(jiàng)幅小幅(fú)收窄，但依然处于探底(dǐ)爬(pá)坡过程中。从决定企业利润的(de)量(liàng)、价、成本三(sān)因素框架(jià)看，我们认为，此轮工业企业利润增速(sù)由正转负(fù)的原因主要源(yuán)于PPI下行，但(dàn)本轮工业企业利(lì)润累计增速的下探幅度之深和持续时间之(zhī)长是(shì)PPI下行和其他多(duō)种(zhǒng)因素叠加(jiā)导致的：（1）PPI下行加速工(gōng)业(yè)企(qǐ)业(yè)利润由正转负；（2）主动去(qù)库存时间偏长以及费(fèi)用率偏(piān)高(gāo)严重制一里地等于多少米，一里地等于多少米千米约(yuē)工业企业利润(rùn)爬坡速度(dù)。

　　与上个月相比，39个主要(yào)细分(fēn)行业中，有(yǒu)26个行业的营业(yè)利润累计增(zēng)速(sù)出现(xiàn)回升，其他13个行业的营(yíng)业利润(rùn)累计增速均出现回落，其(qí)中回落(luò)幅度较大(dà)的一里地等于多少米，一里地等于多少米千米(de)行业(yè)主要(yào)是农副食品加工、煤炭开(kāi)采和洗(xǐ)选、有(yǒu)色金属矿采选(xuǎn)、造纸(zhǐ)及(jí)纸制品、 纺织服(fú)装、服(fú)饰等(děng)行业，回升幅度(dù)较大的行业主要是机械和设备(bèi)修理、汽车制造(zào)、通用(yòng)设备制造、橡胶和塑料制品等行(xíng)业。

　　具(jù)体(tǐ)来(lái)看：

　　与去(qù)年同期(qī)相比，工(gōng)业企业(yè)经营(yíng)绩效的(de)增长(zhǎng)压(yā)力依然较大，与3月(yuè)份相比(bǐ)，产成(chéng)品存(cún)货周(zhōu)转天数和应(yīng)收(shōu)账款(kuǎn)平均回收期进一步(bù)增(zēng)加。

　　数据显示，规(guī)模(mó)以上工(gōng)业(yè)企业累计每百元营业收入中的成本为(wèi)85.18元（3月为85.04元），同比增加0.88元（环(huán)比增(zēng)加0.09元）。产成品存货周转天数为(wèi)20.80天（3月(yuè)为20.60天(tiān)），同(tóng)比增加1.80天（环(huán)比增加0.14天）；应收账(zhàng)款(kuǎn)平均(jūn)回收期为63.10天（3月为61.80天(tiān)），同比增加8.60天（环比增加0.20天）。

　　分所有制类型来看，外(wài)商及(jí)港(gǎng)澳台商和(hé)私(sī)营企业利润累计同比(bǐ)降(jiàng)幅出现(xiàn)收窄，国有工(gōng)业企业(yè)和股份(fèn)制企(qǐ)业利润(rùn)累计同比降幅进一步(bù)扩(kuò)大(dà)。

　　其(qí)中4月国有工业企业利润累计同比增长(zhǎng)-17.9％（3月(yuè)-16.9％，去年同期13.9％），外商及(jí)港澳台商利润同(tóng)比(bǐ)增长-16.2％（3月-24.9％，去年同期-16.2％），私营企(qǐ)业和股(gǔ)份(fèn)制企业同(tóng)比增长分别(bié)为(wèi)-22.5％（3月-23％，去年同(tóng)期-0.6％）和(hé)-22％（3月-20.6％，去年同期10.7％）。

　　上游采选(xuǎn)业(yè)中非金(jīn)属矿采选、有色金属矿采选的(de)利润增速表现较(jiào)好，石油和(hé)天然(rán)气开采等其他(tā)行(xíng)业的利(lì)润增速(sù)降幅依(yī)然较大。

　　数据显示，非金属矿采(cǎi)选、有色金属矿采选的(de)增速依然(rán)为正，分别收录(lù)10.8％（3月4.1％）、6.7％（3月13.8％）；石油和天然气开(kāi)采、煤(méi)炭开采和洗选、黑(hēi)色金(jīn)属矿采(cǎi)选业、废物(wù)资源综(zōng)合利用的增速(sù)为负，分(fēn)别(bié)收(shōu)录-6.0％（3月(yuè)-4.8％）、-14.6％（3月-4.9％）、-42.8％（3月-46.9％）和-62.5％（3月-62.8％）。

　　中游原材料加工业(yè)和(hé)装备制造业(yè)的利润增速出现明显(xiǎn)分化。中游原材料加工业的利(lì)润增(zēng)速均为负，尽管与上个(gè)月相比，利润(rùn)增速跌幅普遍收窄，但(dàn)依然是整体工(gōng)业企业利(lì)润增速的(de)主(zhǔ)要拖累(lèi)。中游装备制造业利润增速回升幅度较(jiào)大，成为整体工业(yè)企业利润增速的主要拉动项。其中(zhōng)通(tōng)用设备制(zhì)造(zào)、铁路船(chuán)舶航空(kōng)航天、电气机械及器材制造、仪器仪表制造增幅(fú)延续上个月亮眼趋势，得益于国内汽(qì)车销售量的(de)提升和汽车(chē)产业(yè)链出口强劲，汽车制造业的利润增速降(jiàng)幅由(yóu)负转正，此外(wài)叠加去年同(tóng)期基数较低，汽车制造业当(dāng)月利润增速高(gāo)达20倍。

　　数据显示(shì)，化学原料化学制品(pǐn)跌幅扩(kuò)大，分别收录(lù)-57.3％（3月-54.9％）；有色金(jīn)属冶炼(liàn)加(jiā)工(gōng)、专用设(shè)备制造、石油煤炭及燃料加工(gōng)、非(fēi)金属矿物制品、黑色金(jīn)属(shǔ)冶炼加工、化(huà)学(xué)纤维制(zhì)造、金(jīn)属制品、计算(suàn)机通信和电子设备跌幅收窄，分别(bié)收录-55.1％（3月-57.5％）、-7.4％（3月-10.1％）、-87.9％（3月(yuè)-97.1％）、-27.4％（3月(yuè)-30.6％）、-99.4％（3月(yuè)-111.9％）、-65.0％（3月-70.4％）、-16.1％（3月-19.8％）和-53.2％（3月-57.5％）；仪器仪(yí)表制造、通用设备制造(zào)、铁路(lù)船舶航空航(háng)天、电气(qì)机械及器(qì)材(cái)制造增幅依旧为正，并(bìng)且增速(sù)出现明显回升(shēng)，分别录得9.6％（3月(yuè)2.0％）、20.7％（3月7.4％）、47.2％（3月39.0％）和30.1％（3月27.1％）；值得一提的是，汽车制造(zào)增幅由负转(zhuǎn)正，录(lù)得(dé)2.5％（3月(yuè)-24.2％）。

　　在价(jià)格水(shuǐ)平、内部需求(qiú)、外部需求同时走弱(ruò)的情(qíng)况下，下(xià)游行(xíng)业(yè)内部(bù)的(de)利润增(zēng)速反(fǎn)弹乏力，文教工美体育(yù)娱(yú)乐用品、食品制造、纺织业、家具制造等(děng)多个行业的利润(rùn)增速跌幅放缓，但依然为(wèi)负(fù)；农副食品加工、纺(fǎng)织服装、服饰等多(duō)个行业(yè)的利润跌幅(fú)继(jì)续扩大(dà)。往后看(kàn)，价格水平、内部需求、外部需求转好速度较(jiào)慢，这也意味着下游行业(yè)的利润(rùn)增速向(xiàng)上爬(pá)坡(pō)的节(jié)奏大概率(lǜ)偏缓。

　　数据显示，农副(fù)食品加工、纺织服(fú)装、服饰、皮毛羽(yǔ)和制鞋、造纸及(jí)纸制品和医药(yào)制(zhì)造跌幅(fú)扩大，分别录得-36.3％（3月-18.4％）、-17.9％（3月-13.6％）、-26.7％（3月-25.7％）、-51.6％（3月-46.0％）和(hé)-23.8％（3月-19.9％）；文教工美体(tǐ)育娱(yú)乐用品、食品制(zhì)造、纺织业、家具制造和(hé)印刷和(hé)记(jì)录媒介(jiè)利润降(jiàng)幅放缓，但持续(xù)维持低(dī)位，分(fēn)别录得-6.7％（3月-15.9％）、-2.6％（3月-4.6％）、-30.2％（3月-34.0％）、-12.3％（3月-12.6％）和-15.6％（3月-19.9％）；橡胶和塑料制品增(zēng)速由负转(zhuǎn)正，录得1.4％（3月-9.2％）；烟草制品(pǐn)增速略有(yǒu)回落，4月录(lù)得(dé)6.7％（3月(yuè)9.0％）；酒饮料和茶制造利(lì)润增(zēng)速保持高位(wèi)，4月为11.6％（3月13.5％）。

　　此外(wài)，公(gōng)共事业中(zhōng)的机械和设备修理、电(diàn)力热(rè)力利润增速相对较(jiào)高，燃气生产和(hé)供(gōng)应(yīng)利(lì)润增速降幅收(shōu)窄。其(qí)中机(jī)械和设备修理利润累(lèi)计(jì)增速上(shàng)升幅(fú)度较大，4月(yuè)收录(lù)235.7％（前值(zhí)为79.6％），电力热(rè)力利润累计同比增(zēng)速收窄(zhǎi)，但仍然保持高速(sù)增长，4月收录47.2％（前值(zhí)为47.9％），水生产和供应(yīng)增幅略有(yǒu)上升，收录(lù)5.8％（前值(zhí)为0.0％），燃气生产和供应(yīng)降(jiàng)幅收(shōu)窄，收录(lù)-4.7％（前值为(wèi)-8.2％）。

　　总体而(ér)言，与上个月(yuè)相比(bǐ)，4月份公布的工业(yè)企业(yè)利润数(shù)据(jù)已表现(xiàn)出明显的探底(dǐ)爬坡(pō)信号：一，营业(yè)利润(rùn)累计(jì)增速爬升的行业进(jìn)一步增多；二，营业收入增速由负转正(zhèng)，营业利润(rùn)增(zēng)速降幅收窄。

　　往(wǎng)后看，中游(yóu)装备制(zhì)造业(yè)有望继续成为拉(lā)动工业企业利润增速回升的主要拉动力。汽车制(zhì)造、 铁路、船舶、航空(kōng)航天和其他运输设备制造业 、通(tōng)用设备制(zhì)造业、电气机械及器(qì)材(cái)制(zhì)造业(yè)、仪器仪表制造业、文教、工美、体(tǐ)育和娱(yú)乐(lè)用(yòng)品制造业、橡(xiàng)胶和塑料制品业(yè)、电力、热(rè)力、燃(rán)气及水(shuǐ)的生产和供应业 。

　　正如我们在《今年工业企(qǐ)业利润(rùn)增速能(néng)否转正？》中所言(yán)，当前正处于第6次工业企(qǐ)业利润探底阶段（从2000年(nián)开始计算），如(rú)果按最近(jìn)两(liǎng)次探(tàn)底历史来演绎的话，至少(shǎo)还要在负值区(qū)间爬坡(pō)7-8个月(yuè)左右的时间(jiān)，预(yù)计(jì)工业企(qǐ)业利润增速转正最早也(yě)需等(děng)到四季(jì)度。目(mù)前我国仍面(miàn)临内需(xū)增长缓慢和(hé)外需疲弱的“弱复苏”阶段，这直(zhí)接导致企业的产能利用率持(chí)续下(xià)滑。此外，叠加营业成本高居(jū)不下(xià)导致的内部压力，本轮工业企业利润增速反(fǎn)弹(dàn)速度大概率较为缓慢(màn)。

　　风险(xiǎn)提示：

　　内需恢复力(lì)度(dù)低于预期(qī)。

　　以上内(nèi)容来自(zì)于2023年5月27日(rì)的《中游装备制(zhì)造(zào)业利润增速明显回升——2023年4月工业企业(yè)利润分析》报告，报告作(zuò)者张静静(jìng)、张一平(píng)，联系人罗丹(dān)

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