《基金(jīn)经理投(tóu)资笔记(jì)》宏观策略系列

　　把脉经济周(zhōu)期(qī)拐点 实现财富管理升级

　　作者：魏(wèi) 凤 春（博士），创金合信基金首席经济学家

　　　　  罗 水 星（博士），创金合信基金基金经理

　　乱云(yún)飞渡(dù)仍从容(róng)

　　上期分享中(zhōng)（查看原(yuán)文），我们提出了(le)5月是乱(luàn)花渐欲迷人眼，一个大的背景是市场进入了战略(lüè)相持阶段，进攻和防守的理由都(dōu)不是非常清晰。周(zhōu)末中央发(fā)布长期的产业政策，基调是清晰的，但那是诗(shī)和远方，是战略性的布(bù)局，很(hěn)多投资者更喜欢(huān)战(zhàn)术性(xìng)的机会(huì)。伯(bó)克希(xī)尔哈(hā)撒(sā)韦年度股东大会在(zài)巴菲特的老家奥巴哈举行，吸引了全球(qiú)投资者的目光，投资者总希望可以(yǐ)从中寻找到(dào)投资的(de)秘(mì)诀，价值(zhí)投资的道(dào)虽(suī)相同，但法、术(shù)、器是各异的。不(bù)仅如此，伯(bó)克希(xī)尔决策者对宏观环境的(de)担(dān)忧，对(duì)数字技术(shù)的批判，很多与会者收获(huò)的可能不(bù)是清晰的思路(lù)，而是在(zài)迷宫中(zhōng)又多走(zǒu)了一圈。

　　一、市场陷(xiàn)入僵持阶段：Sell in May？

　　港股市场有“五穷、六绝(jué)、七翻身”的说法，谨慎(shèn)的A股投资者(zhě)也开(kāi)始考虑Sell in May,一个很重(zhòng)要的理由是根据惯(guàn)例，银行保险(xiǎn)等利好兑现(xiàn)后(hòu)往往是市场开始调(diào)整(zhěng)的(de)开始(shǐ)。A股(gǔ)投资历来是有季节(jié)性的，但这未必是历史的铁律(lǜ)，比(bǐ)如2022年5月市场在(zài)新的政策基调下开(kāi)始全(quán)面大反(fǎn)攻。我们需要因时而变，投资(zī)者需要(yào)考虑到(dào)当(dāng)前的市场背景已经和之前有很大的不同(tóng)。当前(qián)市场(chǎng)进(jìn)入战略僵(jiāng)持阶段的(de)一个(gè)重要理由是除了逻(luó)辑推(tuī)演(yǎn)，很(hěn)多重要问题很难(nán)用清(qīng)晰的(de)事实来验证。谨慎(shèn)的(de)投资(zī)者(zhě)往(wǎng)往是见好(hǎo)就收或者谋(móu)定而后动，因此才有了上述的猜测。

　　市(shì)场不清楚的(de)地方在哪(nǎ)里(lǐ)呢？

　　第(dì)一，从内部(bù)看(kàn)，市场已经(jīng)提前交易了政策的方向(xiàng)，而且今年国内的政策本身也不是大开大合(hé)。新出台的政策(cè)更(gèng)多地在落实上，较少新(xīn)的(de)提法。

　　第二(èr)，从外部看，美联储依(yī)然(rán)在通胀(zhàng)、就(jiù)业(yè)数据、金融数(shù)据和(hé)增长(zhǎng)数据传递的混乱信息(xī)中纠结。

　　第三，从投资主(zhǔ)线看，数字经济和中(zhōng)特估依(yī)然既有(yǒu)政策、也有业绩或者有(yǒu)未来预期的(de)业绩改善(shàn)，但(dàn)短期(qī)游戏、传媒、中特估(gū)与(yǔ)其他板块分化较(jiào)为(wèi)极致，也是不争的事实。除了这两(liǎng)条主(zhǔ)线外(wài)，金(jīn)融(róng)、消费(fèi)和公用事业有反(fǎn)弹(dàn)，但难以(yǐ)成为持续(xù)的配置(zhì)主题(tí)，新(xīn)能(néng)源崩坏的(de)筹码预期也决定了反弹的脆弱性。

　　第四，从交(jiāo)易行为看，投资(zī)者并未形成一致预期。随着一季报的披露，市场(chǎng)阶段(duàn)性发挥(huī)了对盈(yíng)利现实的定价效率。具体表现(xiàn)为，业(yè)绩出现一定修复和表现(xiàn)有(yǒu)韧性(xìng)的金融(róng)、中(zhōng)药、电力、中(zhōng)特(tè)估主题以(yǐ)及TMT中的(de)游戏传媒等表现较好，家(jiā)电此前也有一定表(biǎo)现。不过，随着业绩的公布反而(ér)出现了(le)一(yī)定的(de)买预期卖现(xiàn)实(shí)的操作。当(dāng)然，相对而言市(shì)场也(yě)有定价效率不(bù)稳定的一面，同样是业(yè)绩修复或(huò)有(yǒu)韧(rèn)性的(de)农林牧渔、新(xīn)能(néng)源和消(xiāo)费板块，整(zhěng)体表(biǎo)现则一般。

　　二、市场僵持的(de)原因：一季报显示企业盈利仍(réng)在磨底阶(jiē)段

　　短期市场的核心矛盾在于缺乏特别明显(xiǎn)的亮点，TMT主(zhǔ)线前期(qī)超(chāo)额收益过(guò)于显著，目前除了游戏、传媒一枝(zhī)独秀外，其他TMT细分(fēn)领域阶段性有(yǒu)所回调。中特估相关的(de)基(jī)建、银(yín)行、石油、出版等(děng)板块盈利有支(zhī)撑、估值也较低，因此在最近市场调(diào)整的时候(hòu)整体(tǐ)表现较好。在这两条我(wǒ)们看好的全年主线之外，市场部分定价了一季(jì)报行情，但核(hé)心问题(tí)在于当前盈(yíng)利仍处在磨底阶段。扣除金(jīn)融(róng)和两(liǎng)桶油，A股的盈(yíng)利还(hái)在(zài)下滑，这意味(wèi)着(zhe)短期盈利很难撑起(qǐ)A股(gǔ)系(xì)统性的行情(qíng)。所(suǒ)以，我们看到这两条主线之外其他业(yè)绩尚可(kě)的(de)板块(kuài)，整体(tǐ)反弹的(de)幅(fú)度都相对(duì)有限。消费的(de)盈利(lì中国四大佛山是哪些 四大佛山在哪几个省)有一定(dìng)的修复，而市场(chǎng)由于前期的(de)悲观(guān)情绪尚未对其(qí)定价(jià)，这(zhè)可能蕴含阶段性交易(yì)机会(huì)。

　　三、战略性布局(jú)是(shì)清晰(xī)而(ér)明确的：政策关注产(chǎn)业升级和人的问题(tí)

　　近(jìn)期国内也处(chù)于(yú)一个(gè)会(huì)议(yì)密集(jí)召开的阶段，政治局会议(yì)、中(zhōng)央(yāng)财(cái)经委会议和国常会相(xiāng)继(jì)召开。决策层(céng)对(duì)于当前经济复苏动力(lì)不足(zú)、复苏中国四大佛山是哪些 四大佛山在哪几个省势头不稳(wěn)的问题，有着(zhe)清醒的认识，短期的(de)工(gōng)作重点(diǎn)是(shì)恢复(fù)和扩大需求，但同时也明确不会再走老(lǎo)路——不会通过低水(shuǐ)平的债务扩张来(lái)刺(cì)激经济(jì)，而(ér)是聚焦(jiāo)实体经(jīng)济的产(chǎn)业升级，推进产业智(zhì)能化(huà)、绿色(sè)化、融合化。

　　现代产业(yè)体(tǐ)系下(xià)的融合发(fā)展

　　这次(cì)财经委会议的(de)一个新提(tí)法是“坚持三次产业融(róng)合(hé)发展，避免割(gē)裂对立；坚持推动传统产业转型升级，不能当成(chéng)‘低端产业’简单(dān)退(tuì)出”，这个提法很重要(yào)。我(wǒ)们去(qù)年底强调(diào)接(jiē)下来一段时间(jiān)的政策(cè)需要强调(diào)均衡性(xìng)和系(xì)统性，才(cái)能形成经济(jì)发展(zhǎn)的合(hé)力。卡脖子(zi)的(de)领(lǐng)域要重(zhòng)点支(zhī)持和发展，但(dàn)是经济的运(yùn)行是一个完整(zhěng)的(de)系统(tǒng)，生产(chǎn)和消费、实(shí)体经济和金融支撑、高科技领域和低(dī)技术领域(yù)、融(róng)资-设计(jì)-制造—物流-销售-服务等各方面需要(yào)协调发展，大家(jiā)的信心慢慢恢复(fù)、收(shōu)入慢(màn)慢(màn)恢复(fù)，才能够真正把需(xū)求拉动起来。不能够(gòu)孤(gū)立、片面地理解和执行政策，毕竟即使是芯片(piàn)这么最高科技(jì)的领域，它的(de)下游需求也主(zhǔ)要来自消(xiāo)费电子产品中的手机(jī)、汽车、智能家居等等，没有(yǒu)需求(qiú)的拉动，产业的发(fā)展就缺乏良性(xìng)循环的基础。

　　高质量的人才红利(lì)

　　另外(wài)，最(zuì)近(jìn)政(zhèng)策讨论的(de)一(yī)个重点是人，作为投资生产拉动核心的企业(yè)家、作为人力资源重点的人才、承载民(mín)族未来(lái)的新生人口(kǒu)、需(xū)要关(guān)注的(de)老龄人(rén)口。当前中(zhōng)国(guó)的发展逐渐从资本和劳(láo)动(dòng)要素(sù)拉动转向人力资源拉动(dòng)，技(jì)术(shù)创新成为能否(fǒu)突破内外部约束的关键。技(jì)术创新能力(lì)取决(jué)于制(zhì)度(dù)保(bǎo)障下的主观能(néng)动性(xìng)，在经历(lì)了过(guò)去几年的非常态之后(hòu)，在内外部不确定性的制约下，如(rú)何让当前每个主体充(chōng)满信(xìn)心、充满主观能(néng)动性，是政策的重心(xīn)。以人(rén)工(gōng)智能为代表的(de)数(shù)字经(jīng)济大发展(zhǎn)，有可能能够帮助我们适当缩小国(guó)际竞争中人力资源的差距，这需要从一个更高的角度(dù)理解人工智能和数字经济。

　　四、乱云飞渡(dù)仍从容：乱(luàn)战之后的投资路径

　　5月(yuè)的市场，看起来是(shì)战略(lüè)僵持阶段的乱战。接下来的政策(cè)力度和效果有(yǒu)多大、盈利(lì)能否实质(zhì)性(xìng)的反(fǎn)弹、经济复苏(sū)的斜率是否面(miàn)临(lín)趋缓的压力、海外的潜在风险(xiǎn)到底(dǐ)有多大、美联储到底(dǐ)下一步面临(lín)的是什么样的经济(jì)形势等(děng)，投资者希望渐次(cì)判(pàn)断上述一系(xì)列的重要问(wèn)题的程(chéng)度(dù)，并(bìng)据此进行布局。

　　从这(zhè)个意(yì)义上讲(jiǎng)，5月交易机会可能更均衡、但也更脆弱(ruò)，当前可(kě)能是(shì)一(yī)个布局的好阶(jiē)段，而未必会(huì)是收获的阶段。投资者需要多一点耐心(xīn)，风浪越(yuè)大，下一次的鱼越贵(guì)。

　　“乱云飞(fēi)渡仍(réng)从容”，这是我们从巴菲(fēi)特历次(cì)股(gǔ)东(dōng)大会上看到价值(zhí)投资(zī)者(zhě)很重要的一个特质，即我们提倡的“道”。市场的乱是暂时的，随着(zhe)事实的清晰，投资路径也将会非常明(míng)确(què)。这个路径，我们从(cóng)产业视角(jiǎo)做了一(yī)下(xià)梳理(lǐ)，供投资者参考(kǎo)。

　　具体而言(yán)：投资(zī)的上限是产业现代(dài)化，科技自主可用(yòng)，数(shù)字化、高端(duān)化与智能化是明确的诗与远方，需要(yào)进行战略布(bù)局。投资(zī)的下限是避免(miǎn)系(xì)统性的风险，在现代化的产业转型中，当(dāng)前蕴藏风(fēng)险(xiǎn)和未来跟不上历史(shǐ)步伐的产业是不(bù)能进行战略布局的。投(tóu)资的(de)中间状态(tài)是周期与消费行业(yè)，是战术(shù)性的布局。

　　产业视角下的投(tóu)资路(lù)线图

　　【了(le)解作者】

　　魏凤春博士，创金合信基(jī)金首席(xí)经济学家，投委(wěi)会委员兼秘书长，宏观策(cè)略配置部总监，兼任MOMFOF投(tóu)研总部总监，南开大学经济学博(bó)士，清华大学(xué)管理科学与工程博士后。学术研(yán)究与教学(xué)以(yǐ)及宏观经(jīng)济走势、金融产品分析等实务领域(yù)经验丰富、成(chéng)果卓(zhuó)著。从业23年(nián)以来，一直致力(lì)于在周期(qī)波动的框架内(nèi)运用财政的视角解构宏观(guān)经济(jì)的运行(xíng)，将(jiāng)中国经济看作一份资(zī)产(chǎn)，通过资本资(zī)产定价的方式来确定(dìng)其价值与风险。

　　罗水星(xīng)博士，创金合信基金经理、首席宏观分析师，2022年2月加入创金合信基金(jīn)。此前履职博时基金，负(fù)责(zé)宏观(guān)策略、宏观政策、大类资产配置与择时研究(jiū)。武(wǔ)汉大学学士，上(shàng)海财经(jīng)大(dà)学经济学硕士(shì)、博士(shì)，中国社科(kē)院经(jīng)济学博士后，学术论文多发表于国际SSCI英文核心经(jīng)济学期刊。

未经允许不得转载：旺华配资网_2020年最专业的大型配资平台_股票配资公司 中国四大佛山是哪些 四大佛山在哪几个省