核心(xīn)结(jié)论(lùn)：①22/10以(yǐ)来价值(zhí)、成长均是内部分化明显，行业和指数角度均可验证。②本质上过去(qù)一段(duàn)时间行情是情绪修复，政策(cè)和事件驱动下数字经济、中特(tè)估表现好，未来行情(qíng)或进入基本面驱(qū)动。③全(quán)年牛(niú)市格局未变，当前处在蓄势阶段(duàn)，行业或阶(jiē)段(duàn)性(xìng)再(zài)平(píng)衡。

　　分歧：价值还(hái)是成长？

　　近期参加一场(chǎng)交流活动时，对今年市场风(fēng)格的讨论很热烈(liè)，坚(jiān)持价值风格者以“中(zhōng)特(tè)估”大涨(zhǎng)作(zuò)为证据，坚持成长(zhǎng)风格者以人工智能大涨作为证据，乍一听都有道理，但其(qí)实不然，因为(wèi)价值阵营和成长阵(zhèn)营里(lǐ)，除了(le)这(zhè)些大涨(zhǎng)的(de)品种都存在下(xià)跌的品种(zhǒng)。怎么理解(jiě)这种割(gē)裂的现(xiàn)象(xiàng)？未来(lái)市场风格将如何演绎？本(běn)篇(piān)报告将就此进(jìn)行探讨(tǎo)。　

　　1.22/10以来价值、成长都是结构性分化(huà)

　　当前(qián)市场对于风格讨论较多，有投资者认(rèn)为近期(qī)银行等(děng)高股息(xī)股票表现较好，风格偏向价值，也有投资(zī)者认(rèn)为近期TMT行(xíng)业涨幅仍然领先，成(chéng)长(zhǎng)风格占(zhàn)优。我们通(tōng)过行业和指数层面分析市场风(fēng)格特征，发现(xiàn)市场自底部反转以来价值与成(chéng)长两种(zhǒng)风(fēng)格并(bìng)不明显，具体如(rú)下。

　　行业角度看，底(dǐ)部反转(zhuǎn)以(yǐ)来价值、成长内部分(fēn)化(huà)明显。我们在前期多篇报(bào)告中提出去年10月(yuè)底(dǐ)来市场已进(jìn)入(rù)牛(niú)市初期的第一波上涨。从整(zhěng)体看，市场并没(méi)有呈现(xiàn)严格的风格偏向，去年(nián)10月(yuè)底以(yǐ)来申(shēn)万(wàn)一级行业中成(chéng)长类行业最大涨幅中位数为27.3％，价值(zhí)类行业中位数为24.3％，所有(yǒu)申万(wàn)一级行(xíng)业的(de)涨幅中位(wèi)数为24.5％。从最大涨(zhǎng)幅居前20％的(de)不同风格行(xíng)业数(shnovo化妆品属于什么档次，拼多多novo是正规品牌吗ù)量(liàng)占比(bǐ)看，成长类(lèi)占比为50％、价值类也为50％，可见成长(zhǎng)、价(jià)值行业整体表(biǎo)现(xiàn)并未明显分化。

　　成长和价值内部行业表现有涨有跌(diē)。成长类(lèi)行业，去年10月末(mò)以来科技(jì)占优，新(xīn)能源表现(xiàn)较差，在“数据二(èr)十(shí)条”等(děng)产业政策、以及以ChatGPT为代表(biǎo)的人工(gōng)智能技术的双重催化，科(kē)技板块中传媒(méi)（22/10/31至今最(zuì)大涨幅(fú)92％，下同）、计算(suàn)机(jī)（51％）、通信（47％）等表现(xiàn)居前，而电力(lì)设备（7％）、新能源(yuán)车指数（9％）表现明显靠(kào)后。价值方面，受益于(yú)防疫、地(dì)产政策优化，22/10以来消(xiāo)费行(xíng)业中食品饮料(liào)（44％）、地产链中房(fáng)地(dì)产（36％）、建筑装饰（35％）等行业(yè)阶(jiē)段性表(biǎo)现亮眼，而基础(chǔ)化工(gōng)（2％）等(děng)行业表现较差。

　　若我(wǒ)们从(cóng)今(jīn)年年初(chū)以来的时(shí)间维度看，成长板块内行业保持去年10月以来的格(gé)局，即科(kē)技表现好、新能源相(xiāng)对弱。再(zài)来看价值(zhí)板块，今(jīn)年以来在“中(zhōng)特(tè)估”主题催化下建(jiàn)筑(zhù)装饰（28％）、非银（22％）等行业表现(xiàn)较好，消费(fèi)板块整体(tǐ)涨幅相(xiāng)对靠后，其中农林(lín)牧渔（1％）、社服（3％）行业指数走势(shì)明显偏弱，今年以来基本处在“歇息”状态。

　　指数角度看，价值、成长内部分化明显。从代表性的风格指数看(kàn)，风格特(tè)征(zhēng)也并(bìng)不明确。去年10月底以来(lái)成长风(fēng)格指数中科创50最大涨幅为28％（今年初以来最大涨(zhǎng)幅为22％，下(xià)同）、创业(yè)板指(zhǐ)为19％（3％）、国证成长为19％（2％）、中(zhōng)证500为13％（11％）；价值风格指(zhǐ)数中国证(zhèng)价值为28％（17％）、上证50为27％（6％）、中(zhōng)证(zhèng)100为24％（13％）。同种(zhǒng)风(fēng)格(gé)的指(zhǐ)数表(biǎo)现(xiàn)不同，其背后(hòu)源于指novo化妆品属于什么档次，拼多多novo是正规品牌吗(zhǐ)数的成分行业权重不同。以成长风格中(zhōng)创业板指和科创50为例：22/10月底以来(lái)创业板指走势相(xiāng)对偏(piān)弱(ruò)，最大涨(zhǎng)幅仅为(wèi)19％，其成分(fēn)行(xíng)业中表(biǎo)现较弱的电(diàn)力设备权重占比高达35％；而科创50实现最(zuì)大涨(zhǎng)幅28％，其成分行业中(zhōng)涨幅居前的科技行业权重(zhòng)占比高达62％。

　　2.过去是情绪(xù)修复，未来(lái)会进(jìn)入盈(yíng)利驱动

　　过去(qù)一段(duàn)时间(jiān)市场是牛市初期(qī)的情(qíng)绪修复。回顾历史上(shàng)牛市上涨第一阶(jiē)段，可以(yǐ)发现期间市场往往呈现普涨、轮涨(zhǎng)的特征，不(bù)同风格指(zhǐ)数(shù)表现差异不大：05/06-05/09期间成长累计(jì)涨18％、价值涨19％，08/10-08/12为28％、21％，12/12-13/02为33％、32％，19/01-19/04为(wèi)45％、32％。普涨、轮涨的背后源于(yú)市(shì)场自底部(bù)起来后，处低位的行(xíng)业(yè)容易(yì)受到(dào)政策利好和预(yù)期改善的(de)催化，出现短期明(míng)显的上涨，但由(yóu)于此(cǐ)时基(jī)本面(miàn)的趋势尚未明确(què)，该阶段行情往往不存在特定的主(zhǔ)线，因此风格特征并不明显。

　　去年10月以来的这轮(lún)行(xíng)情中数字经济(jì)、中特估表现较好，其本质属于政策和事件(jiàn)驱动下(xià)的情(qíng)绪修复。数(shù)字经济方面，去年二十大报告提出“加快(kuài)发(fā)展数字经济”、“建设(shè)现代(dài)化产业体(tǐ)系(xì)”，信(xìn)创指数率先开启(qǐ)一波(bō)行情(qíng)，22/10-22/12期间最(zuì)大涨(zhǎng)幅26％。此(cǐ)后相关政(zhèng)策和(hé)事(shì)件进一步催化市场(chǎng)情绪，政策端22/12国(guó)务院印(yìn)发(fā) “数据二十条”，23/03成立国家数据局(jú)，技(jì)术端以ChatGPT为代表的大模型推(tuī)出(chū)标志人工智能逐步(bù)落地(dì)应(yīng)用(yòng)，政策和技术(shù)双(shuāng)轮(lún)驱动下(xià)数字经济行情持续演(yǎn)绎(yì)，今年以来(lái)人工智能(néng)指数最大涨(zhǎng)幅达64％、数(shù)字(zì)经济指(zhǐ)数为(wèi)38％。中特估方面，本轮(lún)中特估行情也主(zhǔ)要来自低估值(zhí)的(de)国央企的估值修复。22/11证(zhèng)监会主席(xí)提(tí)出“中(zhōng)特估”概念，政策层面高度重视国央企价值实现，相关(guān)政(zhèng)策和事件进一步催化行情，在此背景下(xià)中(zhōng)特估(gū)相(xiāng)关板块(kuài)同样涨(zhǎng)幅明显，本轮行(xíng)情中(zhōng)特估指数(shù)最(zuì)大涨(zhǎng)幅(fú)达46％。

　　未来市(shì)场会进入(rù)盈利驱动。拉长时间看，股票(piào)是一台“称重机”，基本面决(jué)定股价涨跌，盈利趋势的分(fēn)化决定(dìng)未来(lái)风格的走向。我们(men)以国(guó)证成(chéng)长(zhǎng)/价值指数刻画，2010-15年A股整体风格偏(piān)成长，背后是国证成长指数(shù)与价值指数的归母(mǔ)净利润(rùn)累计同比(bǐ)增(zēng)速差从(cóng)10Q2的(de)7.9个百分点(dinovo化妆品属于什么档次，拼多多novo是正规品牌吗ǎn)升至15Q3的15.6个百分点(diǎn)，同(tóng)期ROE（TTM）的差值从-0.6个(gè)百分点升至3.9个(gè)百分点；而2016-18年成长开始跑输的原(yuán)因则是成长(zhǎng)相对价值的业绩增速开(kāi)始回落，国(guó)证成长(zhǎng)指数-价值指(zhǐ)数(shù)的归母净利(lì)润累计同比增(zēng)速(sù)差从15Q3的15.6个百分点回落(luò)至18Q4的-30.1个百(bǎi)分点，同期ROE的差值从3.9个百分(fēn)点(diǎn)降(jiàng)至-2.1个百分点；到了(le)2019-21年(nián)时风(fēng)格又(yòu)开始回归成长(zhǎng)，原因在(zài)于(yú)成长股的业绩又开始优于价值股，国证成长(zhǎng)指(zhǐ)数(shù)-价值指(zhǐ)数的归母净利润累计同比增速差从(cóng)18Q4的(de)-30.1个百分点(diǎn)升至21Q1的40.8个百(bǎi)分点，ROE的差值从18Q4的-2.2个百分点升至(zhì)21Q3的7.3个。

　　本(běn)轮决定(dìng)市场风格和主线的关键仍在业绩，未来关(guān)注基(jī)本面的趋(qū)势。当前全部A股盈(yíng)利仍(réng)处(chù)在底部区域(yù)，一季报数据(jù)显示A股盈利的拐点已渐(jiàn)现，全部A股归母(mǔ)净(jìng)利润累计同比增速已从22Q4的低点0.9％回(huí)升至23Q1的1.4％，我们预计23年全年增速有(yǒu)望(wàng)达10％-15％。随着基本面逐(zhú)渐回升，市场或由前期(qī)的(de)政策和事件驱动走向盈利驱(qū)动，关(guān)注中报的基本面验(yàn)证情(qíng)况，以及(jí)下半年宏观月度数据(jù)的(de)回升情况。展望全年(nián)，稳增长政策推动(dòng)下(xià)现代化产业体系建设，成长(zhǎng)盈利增速有望更快，但风(fēng)格内(nèi)部盈利(lì)增速(sù)可能仍有分化(huà)，例如成长风格类指数中科(kē)创50预计23年(nián)归(guī)母净利增(zēng)速达到(dào)60％左右(yòu)、创(chuàng)业板指(zhǐ)预计在23％左右，而(ér)价值类(lèi)指数里中证100 23年归母净利(lì)同比(bǐ)预计在12％左右、上证50预计在(zài)10％左(zuǒ)右。从(cóng)盈利增速差值(zhí)看，未(wèi)来科(kē)创50与上证(zhèng)50归母净利增速同比(bǐ)差值有望从22年的30个百分(fēn)点提升到23年的50个百分点，成长基本面相对优势有望扩大(dà)。

　　3.市场(chǎng)蓄势(shì)阶段行业或再平(píng)衡

　　市(shì)场全(quán)年(nián)向上趋势不变，阶段性蓄势中。我们在《旭日(rì)初升——2023年中(zhōng)国(guó)资本(běn)市场(chǎng)展(zhǎn)望-20221203》中分析过(guò)，从牛熊周期、估值(zhí)、基本面、资金(jīn)面(miàn)等维度(dù)来看，22年(nián)10月底以来A股已经(jīng)进入(rù)新一轮(lún)牛市周期。但(dàn)牛(niú)市(shì)往往(wǎng)难(nán)以一(yī)蹴而就，我们(men)在《好事多磨——23年二季(jì)度股市展望-20230401》中(zhōng)就提出二季度市场可(kě)能(néng)处蓄势阶段，二季(jì)度(dù)以来(lái)市场表现也印证(zhèng)着我(wǒ)们的判断。当前市场正处在牛市初(chū)期(qī)，就(jiù)好比(bǐ)冬天(tiān)已(yǐ)过(guò)、春天到(dào)来，气温整(zhěng)体已在回升，但短期(qī)温度仍(réng)可能(néng)上下波动。因此，市场(chǎng)短(duǎn)期可能出现宽幅震荡的情况(kuàng)，其背后源于牛市初期基本面(miàn)还不够(gòu)扎实，更(gèng)易受到其他因素(sù)的扰动。目前宏观(guān)经济(jì)数据显示(shì)当前基本(běn)面(miàn)恢(huī)复尚不(bù)扎实(shí)：4月(yuè)PMI指(zhǐ)数回(huí)落至49.2％；从信贷数据看，4月新增信贷(dài)和社融(róng)数据(jù)较(jiào)一季度均明显走弱(ruò)；从物(wù)价数据(jù)看，4月CPI同比继(jì)续(xù)明显回落至0.1％，PPI同比降至-3.6％，显示当前经济复(fù)苏仍然较弱。综合来(lái)看，当(dāng)前国(guó)内基本面回暖仍需(xū)要一个(gè)过程，未来短期内市场更可(kě)能(néng)继(jì)续处在蓄势期。

　　行(xíng)业(yè)阶(jiē)段(duàn)性(xìng)再平衡，全年数字经济仍是主(zhǔ)线。在政(zhèng)策和(hé)事件的(de)催化下数字经济、中特估涨幅已经较为(wèi)明显，未来决定风格的关键在于相对基本面趋势，应(yīng)关注能够有业绩落地的持续性(xìng)机会。此外，当前(qián)重(zhòng)视消(xiāo)费结构性机会。

　　着(zhe)眼全年，数字经济(jì)代表(biǎo)的(de)成长空间(jiān)或更大，去伪存真(zhēn)的试金(jīn)石(shí)是业绩。我们从4月(yuè)初以(yǐ)来(lái)就提(tí)出TMT板块出现阶段性过(guò)热，未来可能会(huì)有所(suǒ)休整，过(guò)去一(yī)个月TMT板(bǎn)块的股价表现(xiàn)也印证了我们的(de)判断，目前TMT可能(néng)仍处在(zài)降温期，但从全年维度看政策和技(jì)术驱动下数字经济仍(réng)是第一主线。从基(jī)金调仓经验(yàn)看，历史上公募基金调(diào)仓往往需要一年，例(lì)如(rú) 20-21年公募持仓从白酒转(zhuǎn)向新(xīn)能源，公(gōng)募基金对TMT板块(kuài)的增(zēng)持(chí)可能还未结束(shù)，23Q1基金重仓股中(zhōng)TMT板块超配比例（相对沪深300行业(yè)占比）仍处(chù)在2013年以来低位(wèi)。

　　未(wèi)来行情或进入由业绩验(yàn)证的去伪存真阶(jiē)段，关注政策和技术两条主线机会。第一，从政策线(xiàn)看，数字经济(jì)已成(chéng)为(wèi)现代化产业体系的(de)重要(yào)支撑，数字要素流通体系正在加快建(jiàn)立，政府(fǔ)有(yǒu)望加大对数(shù)字安(ān)全和数字基建的投入。去年12月发布(bù)的 “数(shù)据(jù)二十条”为(wèi)数据要素市场(chǎng)提(tí)供顶(dǐng)层规划(huà)，刚成立(lì)的国家(jiā)数(shù)据(jù)局有望(wàng)成为(wèi)顶层文件落地执行的统筹(chóu)机(jī)构(gòu)，数(shù)据要素市场(chǎng)化有望加速，这也将大幅提升(shēng)数字基础(chǔ)设施(shī)建设(shè)，根据(jù)中国通服基建(jiàn)产业研究院，预计(jì)23-25年(nián)我国数据中心产业规模复合增速将达到25％。第二，从技术线看，ChatGPT为代表的(de)人工智能应(yīng)用落地，大模型(xíng)、半导体等上游软硬件(jiàn)领域有(yǒu)望率(lǜ)先受益。当前(qián)科(kē)技巨头正加大对(duì)AI大模型的开发(fā)，近(jìn)日谷歌发(fā)布了(le)PaLM 2模型，其在部分逻辑和推理上(shàng)的(de)部分结果已(yǐ)超越了GPT-4，AI模(mó)型(xíng)市场有(yǒu)望加速发展，根据观(guān)研天下，预(yù)计22-30年中国(guó)自(zì)然语言处理(lǐ)市场复合增长率达到36.5％。AI模型的(de)算数和(hé)推理也将提升对上(shàng)游(yóu)硬(yìng)件的(de)需(xū)求，根(gēn)据亿欧智库，预(yù)计23-25年我国AI芯片市场(chǎng)规模复(fù)合增速(sù)达31％。

　　我国消费仍有韧性，关注消费结构性机会。消费方(fāng)面，促消费一直是目前政(zhèng)策关注(zhù)的重点(diǎn)，后续关注(zhù)消费的结构性(xìng)机会。我们在《中(zhōng)国消费的(de)韧性(xìng)：没有日本式(shì)资(zī)产负(fù)债表衰退-20230507》中提出(chū)，资(zī)产(chǎn)端看(kàn)，我国房产(chǎn)价格相(xiāng)对趋稳(wěn)，居民财富大幅缩水风险较小；从(cóng)收入端看，国内经济复苏将推动收入和消费(fèi)意愿提升。因此我国(guó)消费仍具有韧性(xìng)，预(yù)计今年社零总额增(zēng)速有(yǒu)望(wàng)达8-9％，22-23年两年平均增速为(wèi)4-5％。从股市表现(xiàn)看，我们在前文中提(tí)出今年以来消费行业涨幅(fú)在所有(yǒu)行业中涨幅(fú)明(míng)显偏低(dī)，随着基本面改(gǎi)善，消费部分领域有望迎来向上的机(jī)遇。结合海通行业分(fēn)析师和(hé)Wind一致预测，预(yù)计23年医药板(bǎn)块(kuài)中中药净利(lì)增速为20％、医疗(liáo)服(fú)务为50％、创(chuàng)新药为(wèi)30％。

　　此外，前(qián)期概念催(cuī)化下“中特估”板(bǎn)块热(rè)度同样较高，未来(lái)行情或(huò)也(yě)将出现“去伪存(cún)真(zhēn)”的分化，我们认为可以关注中特重估三大(dà)可能(néng)发力方向，即关系国计民生的重大安全(quán)领域、举国体制支(zhī)持(chí)的部(bù)分科技领域、部分盈利稳定、现金流(liú)充裕的国企，详见《“中特(tè)”重估(gū)的三大(dà)发力方(fāng)向——“中(zhōng)特估值”探究系(xì)列8》。

　　风(fēng)险提示：国内疫(yì)情恶化(huà)影响国(guó)内经济；美(měi)国经济(jì)硬着(zhe)陆影响全球经济(jì)。

未经允许不得转载：旺华配资网_2020年最专业的大型配资平台_股票配资公司 novo化妆品属于什么档次，拼多多novo是正规品牌吗