摘要

　　4月社(shè)融(róng)和贷(dài)款(kuǎn)总(zǒng)量明显转弱，为年内首(shǒu)次出现(xiàn)，新增(zēng)社融(róng)和贷款不及2019-2021同(tóng)期(qī)。关(guān)注两个方面(miàn)：第一(yī)，新增(zēng)居民贷款(kuǎn)-2411亿元，意(yì)外转(zhuǎn)负，且低于去年同期的-2170亿元(yuán)，而4月30大中城市商品房(fáng)销售的同比仍增长28.4％。第二，企(qǐ)业融资也在边(biān)际转弱，4月(yuè)新增(zēng)企业贷款6839亿元，低于2020和2021同期的(de)平(píng)均值8558亿元。表外票(piào)据减(jiǎn)少，表内票据增加。不过中长期(qī)贷(dài)款(kuǎn)仍(réng)在多(duō)增(zēng)，指(zhǐ)向结构较(jiào)好。新增(zēng)非银金融机(jī)构贷(dài)款(kuǎn)2134亿元，反(fǎn)映信贷(dài)额度相对充裕，部分额度给金融企业投放(fàng)贷款。

　　居民存款下降，或(huò)主要是存款搬(bān)家理财(cái)所致，企业存款活(huó)化过程仍(réng)然不(bù)够明显(xiǎn)。4月居民存款下降约1.2万亿元，而理财规模增(zēng)加1.2万亿元，可能反映部分居民存款(kuǎn)重回(huí)理财，居民超额储蓄向消费(fèi)的转化仍有待观察。M1同比(bǐ)增(zēng)速小幅反(fǎn)弹，但仍低(dī)于(yú)去年6-10月(yuè)的平均(jūn)值，显示企业存款活化程度较低(dī)。

　　债(zhài)市计入经(jīng)济环比(bǐ)放缓预(yù)期。4-5月同比基数较低，但PMI、进出(chū)口、通胀和(hé)社融指(zhǐ)向部分指标环比放缓，债券(quàn)市场对此(cǐ)已进行部分定价，10年(nián)国债收益率一度下行至2.69％，较(jiào)1年期MLF低6bp。

　　往(wǎng)后看，关(guān)注两个线索。一是降息预期是否继续升温。除了(le)4月(yuè)居民(mín)贷款偏弱之外(wài)，企业(yè)贷款也(yě)在(zài)边(biān)际转弱，但(dàn)企业中长期贷款同(tóng)比多(duō)增幅度较大。在(zài)这种背景下，MLF利率下调概率(lǜ)不(bù)高，还要进一步(bù)观察5-6月贷款情况。降(jiàng)息预期可(kě)能(néng)仍聚(jù)焦于银(yín)行存款利率下(xià)调(diào)。二(èr)是流动性走向。4月以来的利率曲线(xiàn)下(xià)移，背景(jǐng)是流动(dòng)性充裕。在“市(shì)场利(lì)率围(wéi)绕政策利率(lǜ)波动”的要求下，银行间资金利率持(chí)续低于7天逆回购利率可(kě)能并非常态，短(duǎn)期需要关注5月末资(zī)金利率是否出(chū)现类似(shì)往年同(tóng)期的(de)波动。

　　核心假(jiǎ)设风险。货币(bì)政策出(chū)现超预期调整。财(cái)政政策出(chū)现超(chāo)预期调整(zhěng)。流动性出现超(chāo)预(yù)期变化。

　　2023年(nián)5月11日，央行发布4月(yuè)金融数据。新增社(shè)融1.22万亿元，预期1.72万(wàn)亿元，前值5.38万亿元。社(shè)融存量(liàng)同比增长(zhǎng)10.0％，前值10.0％。新增人民币贷款7188亿元，预期1.14万(wàn)亿元，前(qián)值3.89万亿元。M1同比增长(zhǎng)5.3％，前(qián)值5.1％。M2同比增长12.4％，预(yù)期12.5％，前值(zhí)12.7％（预期值来源于Wind）。

　　1

　　居民融资再(zài)度转负(fù)

　　4月新增社融和(hé)贷款不及2019-2021同期。4月新增社融1.22万(wàn)亿(yì)元(yuán)，新增(zēng)人民币(bì)贷款7188亿元。尽(jǐn)管今年(nián)4月社(shè)融和贷款实现同(tóng)比小(xiǎo)幅(fú)正增，但(dàn)去年(nián)同期因局部疫(yì)情(qíng)而基(jī)数偏低(dī)，今(jīn)年4月新增社融和贷款要低于2019-2021同期的平(píng)均值（2.21万亿(yì)元、1.40万亿元）。

　　从社融分项(xiàng)看，新增贷(dài)款（社融(róng)口径）4431亿元，同(tóng)比(bǐ)+729亿(yì)元，仅为(wèi)2019年同期8733亿元的50.7％ ；新增未贴现(xiàn)票(piào)据融资-1347亿元，因基(jī)数较低，同比+1210亿元；新(xīn)增信托贷款119亿元，同样基数较低，同比+734亿元。社融同比增长10.0％，与(yǔ)3月相(xiāng)持平。

　　4月融(róng)资数据，关注(zhù)以下(xià)两个方面(miàn)：

　　第一(yī)，居民融资出现反复，意外(wài)转(zhuǎn)负，且低(dī)于去年同期。4月新增居民贷款-2411亿元，为去年3月以(yǐ)来(lái)最低值(zhí)，低于去(qù)年(nián)同期的-2170亿元。拆分来看(kàn)，新(xīn)增居民短贷-1255亿元；中长期贷款-1156亿元。对比1-3月(yuè)居民新增(zēng)贷(dài)款(kuǎn)平均值5700亿元，4月(yuè)新(xīn)增居民贷款转负，反映(yìng)居(jū)民融资需(xū)求修复并(bìng)不稳固。

　　第二，企业融(róng)资也在(zài)边际(jì)转弱。4月新增企(qǐ)业贷款(kuǎn)6839亿元，略(lüè)多于去年同期的5784亿元(yuán)，但低于(yú)2020和(hé)2021同期(qī)的(de)平均值8558亿元。

　　4月新增(zēng)表内(nèi)票(piào)据(jù)融资(zī)1280亿元，结合4月(yuè)票据利(lì)率较(jiào)3月明(míng)显回落以(yǐ)及新增(zēng)未贴现票据(jù)下降，指向票据供给相对不(bù)足，部分从表外(wài)转入表(biǎo)内。新(xīn)增非银金融机(jī)构贷款2134亿元，反映信贷额度相对(duì)充裕，在满(mǎn)足(zú)实体融资的(de)同时，还(hái)给金(jīn)融(róng)企业(yè)投放(fàng)贷(dài)款(kuǎn)。

　　不过企(qǐ)业融资结构向(xiàng)好，中长期贷款(kuǎn)延续同比多(duō)增。4月新增企业中长期(qī)贷款(kuǎn)6669亿元，同比多4017亿元，连续九个(gè)月同(tóng)比多增。企业债净融资(zī)2843亿(yì)元，与一季度的平均值2827亿元较(jiào)为接近；城投净融(róng)资方面(miàn)，4月城(chéng)投债发(fā)行(xíng)7292亿元(yuán)，净融资1935亿元，占企业(yè)债(zhài)净融资(zī)的68％。

　　其他方面，政府(fǔ)债净融资略高于去(qù)年同期。4月社融(róng)口径政府债(zhài)净融资4548亿元，较去年同期多636亿元。4月政府债净发行42秋肖是指哪几个生肖，十二生肖北方生肖有哪些69亿元，国债净(jìng)发(fā)行(xíng)1833亿(yì)元，地方债净发行2436亿元。4月地方债净发(fā)行显著(zhù)低于1-3月的5250-6400亿元。去(qù)年5月(yuè)和6月地(dì)方债净发行(xíng)达到9639亿元和14994亿元，如今年(nián)5-6月地方(fāng)新增债主(zhǔ)要发行提前(qián)批额度，地(dì)方(fāng)债净发行(xíng)规模或(huò)在6000亿元左右， 地方债对社融存量同比增速的拖累(lèi)或达0.5-0.6个百分点 。

　　4月社融和信贷(dài)数据边际转弱，环比(bǐ)降幅大于季节性规律(lǜ)。一方(fāng)面，新(xīn)增居民贷款意外(wài)转负，甚至(zhì)弱于去年同期，而4月30大(dà)中(zhōng)城(chéng)市商品房(fáng)销售的同比仍增长(zhǎng)28.4％。另一方面，企业融资(zī)也出(chū)现(xiàn)放(fàng)缓迹象，不过(guò)中长期贷(dài)款仍在多增(zēng)，指向结构较好。接(jiē)下来重(zhòng)点关注居民融资和(hé)企业(yè)融资的总量是(shì)否(fǒu)修复(fù)，其次是企业存款活化过(guò)程。

　　2

　　存款下降，活化程度未见明显改(gǎi)善

　　M2同比增速小幅回落。4月(yuè)M2同比增速12.4％，回落0.3个百分点(diǎn)。M2环比-6066亿元(yuán)，2022年同(tóng)期增量(liàng)为2023亿元(yuán)。存(cún)款结构方(fāng)面：

　　新增(zēng)居(jū)民存款(kuǎn)-1.20万(wàn)亿元，同比-4618亿元。居(jū)民(mín)存款结束了连续13个(gè)月的同(tóng)比多增(zēng)。居民存款可能有几个去(qù)向，一是3月末回表的理(lǐ)财资金，在4月(yuè)再度出表回到理财(cái)，表现为4月理财规模(mó)的(de)增长，4月理财规模增约1.2万亿元至(zhì)26.2万亿(yì)元（详(xiáng)见(jiàn)《居民风险偏好仍低，理财(cái)增量66％在现金管理》），规模上与居民存(cún)款降幅基本匹配(pèi)；二是预留资(zī)金用于(yú)小(xiǎo)长假消费(fèi)，对应部分(fēn)转为企业存款(kuǎn)；三是4月(yuè)在(zài)30大中城(chéng)市地产销(xiāo)售同比增28.4％的(de)情况下(xià)，居民贷款同比(bǐ)转负(fù)，居民购房可能更多依赖自有资金，对应居民(mín)存款减少，或转(zhuǎn)为企(qǐ)业(yè)存(cún)款等。此(cǐ)外，4月物价下降(jiàng)和就业压力边际上升。CPI同比下行(xíng)至0.1％，制造业和非制造(zào)业PMI从业人员(yuán)分项均(jūn)位于(yú)荣枯线之下(xià)，可(kě)能制约了居民消费需求释(shì)放，使得储蓄意(yì)愿维持(chí)高位，居民加(jiā)杠杆意愿(yuàn)也(yě)偏弱。

　　新增企业存款1408亿元(yuán)，去(qù)年同(tóng)期为-1210亿元，同比+2618亿元。M1环比-8260亿元（主要对应企业(yè)活期存款(kuǎn)增量），去年(nián)同期为-8925亿元。4月M1同比增长5.3％，略高于3月(yuè)的5.1％，对比(bǐ)去年6-10月的(de)平均值(zhí)约6.2％仍偏低(dī)。企业存款活化程度略有改善，但幅度有限。4月企(qǐ)业存款结构数据(jù)尚未(wèi)发布(bù)，观察3月(yuè)数据，新(xīn)增企业定期存款(kuǎn)1.40万亿元，同比多增1474亿(yì)元(yuán)；新增活期存款1.19万亿元，同比少增2290亿元。

　　综合秋肖是指哪几个生肖，十二生肖北方生肖有哪些(hé)来(lái)看，4月M1同比增速小幅(fú)反(fǎn)弹，企业存款活化略(lüè)有改善(shàn)；居民存款转为同比少增，部分可能(néng)转(zhuǎn)回银行(xíng)理财(cái)。

　　3

　　从(cóng)金(jīn)融数据看流动性：4月末(mò)超(chāo)储率约1.4％

　　从3月金(jīn)融数据来看对流动(d秋肖是指哪几个生肖，十二生肖北方生肖有哪些òng)性存在影响(xiǎng)的一些因素(sù)：

　　一是财(cái)政存款显示(shì)财政(zhèng)收支差(chà)额接近2019和2021同期。4月新增(zēng)财政存款5028亿(yì)元，而去年同期仅为(wèi)410亿元(yuán)，因去年(nián)退税规模较(jiào)大(dà)，5028亿元(yuán)较(jiào)为接近(jìn)2019和2021同期。从财(cái)政(zhèng)存(cún)款剔除政府债净缴款之后，剩余的是财政收支(zhī)差(chà)额。今年4月政府债净缴款2436亿元(yuán)，财政收支差额（收入大于支出）2592亿(yì)元，而去(qù)年同期财政收支差额(é)为-2950亿(yì)元，2019和2021同期(qī)分(fēn)别为2564亿元和2462亿元。由此(cǐ)可知，4月财政收支差额与2019和2021年同期较为接近。

　　二是存款缴准，4月新增(zēng)居民和企业(yè)存款合计-10592亿元，对应缴准规(guī)模约-800亿元(yuán)（乘以加权(quán)法(fǎ)准率7.6％）。而2-3月缴准量则分别为(wèi)1600亿元、4200亿(yì)元(yuán)。

　　三是M0变化。4月末M0环比增(zēng)309亿元，边(biān)际变化不大。

　　结合(hé)央行净投放等数据(jù)估计，4月末超储率(lǜ)约1.4％，相(xiāng)对3月的(de)1.8％下降约0.4个百分(fēn)点，去年(nián)同期为1.6％。采用(yòng)金融机构资产负债(zhài)表测(cè)算(suàn)的(de)3月末超储(chǔ)率1.8％，高于(yú)五因(yīn)素法测算的(de)1.4-1.5％，其中的差距可能来自银(yín)行主动(dòng)调配(pèi)，这给五因素法测(cè)算(suàn)超(chāo)储带来更多不确(què)定(dìng)性。从4月末到5月上旬的(de)流动性来(lái)看，金(jīn)融(róng)体系资金(jīn)供给(gěi)量(liàng)较(jiào)为充裕，使(shǐ)得(dé)资金利率维持(chí)低位。

　　4

　　利率策(cè)略：债(zhài)市(shì)对(duì)利多(duō)因素反应“钝(dùn)化”

　　4月社融(róng)转弱，数(shù)据发布后，长端(duān)利率小(xiǎo)幅(fú)下行，然后小幅(fú)上行基本回到数据发布前(qián)的状态，对社(shè)融不及预期的利多反应钝(dùn)化(huà)。对(duì)债市而言，以下信号值(zhí)得(dé)关注：

　　一(yī)是社融和贷款总量明显转弱，为年内首次出现(xiàn)。1-3月贷款持续同比多增，是社融(róng)的主要支撑因素。进入4月，1个月(yuè)期限票据(jù)利率(lǜ)中枢在1.96％，较2-3月的(de)2.50％明显下移，指向贷款投放边际放缓，因而市场对(duì)4月社融和贷款转弱(ruò)已有(yǒu)一定程度(dù)的预期。不过(guò)新增居(jū)民贷(dài)款弱(ruò)于去年同期(qī)，可能超(chāo)出(chū)了(le)预(yù)期。面对(duì)社融转弱，长端利率(lǜ)先下后上，可能反(fǎn)映(yìng)出市场(chǎng)先(xiān)反映贷款(kuǎn)偏弱，后反映对(duì)政策(cè)发力(lì)的担忧，部分资金选(xuǎn)择止盈。对(duì)比3月(yuè)强于预期的社融公(gōng)布后，长端利率延续下行(xíng)，当前债市的(de)反应，可能体现出部分投资(zī)者预期利(lì)率已(yǐ)下(xià)行(xíng)至阶(jiē)段低点(diǎn)。

　　二是居(jū)民存款下降(jiàng)，或主(zhǔ)要是存(cún)款搬家理财(cái)所致；企(qǐ)业存款活化过(guò)程仍然(rán)不够(gòu)明显。4月(yuè)居民存款下降1.20万亿元，而理财规模增加1.2万亿元，可能反(fǎn)映部(bù)分居民存(cún)款重回(huí)理财，居民(mín)超额储(chǔ)蓄向消费的转(zhuǎn)化仍(réng)有待观察。M1同比增速小幅反弹(dàn)，但仍(réng)低(dī)于去年6-10月的平均值，显示企业存(cún)款(kuǎn)活化程度较低。

　　三是非银资金较为充裕，助(zhù)力资金(jīn)利率(lǜ)下行(xíng)。观察4月非银企业新增贷款2134亿(yì)；3月金融机构资产负债表数(shù)据中，其(qí)他(tā)存款(kuǎn)性公司对其他(tā)金融(róng)性公(gōng)司负(fù)债同比8.9％，较2月的4.9％大幅反弹(dàn)（4月尚未发布）；4月银行理财规(guī)模的反弹，三者(zhě)均反(fǎn)映出非银(yín)机构(gòu)资金较为充(chōng)裕，再加(jiā)上银行贷款转弱，带(dài)来的流动性指(zhǐ)标考核需求(qiú)下降(jiàng)，为债(zhài)券(quàn)-存单-票(piào)据利(lì)率曲线下移提(tí)供了基础。

　　债市计入经济环比放缓预期。4-5月同比基数(shù)较(jiào)低(dī)，但(dàn)PMI、进出(chū)口、通(tōng)胀(zhàng)和(hé)社融指(zhǐ)向部分(fēn)指标环比放(fàng)缓(huǎn)，债券市场对此已进行部分定价，10年国债收益率一度(dù)下行至2.69％，较1年(nián)期MLF低6bp。我们在《利率债赔(péi)率(lǜ)已低，胜在流动性》分析，参(cān)考去年降息预期较强的时段，10年(nián)国债(zhài)和MLF的利差，两次降息(xī)之(zhī)后，10年(nián)国债中位数较MLF利率低约6.5-7.5bp。当前10年国(guó)债收益降至2.7％附近(jìn)，能否继续(xù)下行(xíng)可能更(gèng)多依赖(lài)于降息预期的发酵。

　　往后(hòu)看(kàn)，关(guān)注两个(gè)线(xiàn)索。一是降息预期是否继续升(shēng)温。除了4月居(jū)民贷款偏弱(ruò)之(zhī)外，企业(yè)贷款也(yě)在边际(jì)转弱，但(dàn)企业中长期贷款同比多增幅(fú)度较大。在(zài)这种背景(jǐng)下，MLF利率下调概(gài)率不高，还(hái)要进一步观(guān)察5-6月贷款情况。降息预期(qī)可能仍(réng)聚(jù)焦于银(yín)行存(cún)款利(lì)率下(xià)调。二(èr)是流动性(xìng)走向。4月以来(lái)的利率曲线下移，背景是流(liú)动性充裕(yù)。在(zài)“市场利率围绕政策利率波(bō)动”的(de)要求下，银行(xíng)间(jiān)资金利率(lǜ)持续低于7天逆回购利(lì)率可能并非常(cháng)态(tài)，需(xū)要关注5月末资金利率是(shì)否出现类(lèi)似(shì)往年同期的波(bō)动(dòng)。

　　风险提示：

　　货(huò)币政策出现超预期调(diào)整。本文假(jiǎ)设(shè)国(guó)内货币政策维持当前力度，但假如国内经济超(chāo)预期放缓、或海(hǎi)外货币政策出(chū)现(xiàn)超预期变化，国内货币政策相应可能出现超预(yù)期(qī)调(diào)整。

　　财政政策出现超预期调整(zhěng)。本文(wén)假设(shè)国内(nèi)财政政策维(wéi)持当前力(lì)度，但假如(rú)国内经济超(chāo)预期放缓，国内财政政策相应可能出现超预期调整。

　　流(liú)动性出现超预期变(biàn)化。本文假设流动性维持充裕状(zhuàng)态，但假(jiǎ)如流(liú)动性(xìng)投放少(shǎo)于(yú)往年同期，流动性可能(néng)出现超预期变化。

未经允许不得转载：旺华配资网_2020年最专业的大型配资平台_股票配资公司 秋肖是指哪几个生肖，十二生肖北方生肖有哪些