文：天(tiān)风宏观宋雪涛(tāo)/联系(xì)人孙永(yǒng)乐

　　4月居民新(xīn)增(zēng)存款-1.2万亿，同比多减(jiǎn)4968亿元，这是(shì)居民存款(kuǎn)在连(lián)续(xù)13个(gè)月同比多增(zēng)后，首(shǒu)次(cì)回落。

　　在过去一年(nián)多时间里，居民部门积(jī)攒了一大笔超额储蓄。今年这笔超(chāo)额储蓄能否顺利(lì)释放对判断经济和资本市场走势至关重(zhòng)要。这里我们(men)尝(cháng)试回(huí)答两(liǎng)个问题。一是(shì)4月居民存款同比多(duō)减是不是超额储(chǔ)蓄释放(fàng)的开始(shǐ)？二是这(zhè)一(yī)趋势能否延续？

　　对(duì)上述问题的回答取决于(yú)存款会受(shòu)到(dào)哪些因素的(de)影响。一般(bān)影(yǐng)响(xiǎng)居民(mín)存款的(de)主要有这么(me)几种行为(wèi)：可支配收入(rù)、消费支出、金融资产(chǎn)相关收支(zhī)和房(fáng)地产(chǎn)相关收支。

　　收入增长、消(xiāo)费(fèi)减少、金融资产赎回、购房减少会(huì)推动存款增加(jiā)；反之，收入减少(shǎo)、消费增加、认购(gòu)金(jīn)融资产(chǎn)、购房(fáng)增加、提(tí)前还贷等则会带动(dòng)存(cún)款回落(luò)。

　　2022年居民存(cún)款同比多(duō)增(zēng)7.9万亿是居民少(shǎo)消费、少投(tóu)资、少购房的结果（详见(jiàn)《超额储(chǔ)蓄能否转化(huà)成超额消费》，2022.12.31）。此时(shí)虽然居民(mín)收入增速放缓(huǎn)并提前(qián)还贷，但因(yīn)为投资、购房(fáng)等下滑幅度更(gèng)大(dà)，所以存(cún)款(kuǎn)同比(bǐ)大幅(fú)多增(zēng)。

　　2023年一季度居民存款同(tóng)比多增2.1万亿则是收入修复和理财(cái)存款化的结果。

　　一季(jì)度居民人均可支配收(shōu)入同比(bǐ)增长525元(yuán)，理(lǐ)财(cái)存(cún)续规模相(xiāng)比于(yú)2022年末下滑2.6万亿至24.2万(wàn)亿。另外，受银行办理速度放缓等因素影响，RMBS（个人(rén)住房抵押贷(dài)款支持证券）条(tiáo)件早偿率指数 2 相比于2022年有(yǒu)所回落，即居民提前还款对存款的拖累相比于(yú)去(qù)年末略有放缓。

　　但是，随着(zhe)居民(mín)消(xiāo)费和(hé)购房行(xíng)为修复，其对存(cún)款的支撑(chēng)力(lì)度减弱，一季度人均消费支出同比增加345元（低于收入涨幅）、购房支(zhī)出同比(bǐ)多增1575亿元。但(dàn)因(yīn)为(wèi)支撑因素的规模(mó)更(gèng)大(dà)，所以存款继(jì)续回(huí)升。

　　4月和一(yī)季(jì)度最核心的(de)不同在(zài)于理财(cái)市场的(de)变化。4月(yuè)居民存(cún)款下滑可能(néng)的原因一是居民存款理财化；二是提前还贷规模增加。因为(wèi)居民收入(rù)和消费数据不(bù)足，暂时无法判断(duàn)消费(fèi)和收入在4月对(duì)存款的(de)影响。

　　存(cún)款回流理(lǐ)财是4月(yuè)存款回落的核心原因，4月理财存量规模环(huán)比增加1.26万亿至25.5万亿(yì)，结束了(le)自去年10月(yuè)以来(lái)的下行趋势，重回扩张区间。

　　居民增配理财等(děng)资产是理财风(fēng)险降(jiàng)低、收益回升和存(cún)款利率下滑共同作用的结果。受益于债券市场(chǎng)走强(qiáng)，今年(nián)理财市场表现逐步好转，理(lǐ)财产品单位破净(jìng)率从2022年12月(yuè)峰值的29.2％持(chí)续(xù)下滑至(zhì)2023年5月12日的(de)4.7％，叠加这一时期下滑的存(cún)款利(lì)率(lǜ)，存款对居民的吸(xī)引(yǐn)力(lì)逐渐减弱(ruò)，而理财对居民的吸引力(lì)则(zé)不断增强。

　　从5月理财规模上看，随着破净率进一步回落，居民还在继续增配(pèi)理(lǐ)财(cái)产品(pǐn)，存款理财(cái)化趋势(shì)有望延续(xù)。

　　提前(qián)还贷规模(mó)扩大是存款下滑的又一个原因(yīn)。4月早偿(cháng)率月(yuè)均值(zhí)相比(bǐ)于2月低点上行4.3个(gè)百分点，相比于(yú)3月(yuè)上行1.9个百(bǎi)分点。

　　居民(mín)加(jiā)大提(tí)前还贷力度一是因为首套房利(lì)率还在下(xià)降，居民提前还贷以(yǐ)降低成本，4月沈阳、马鞍山等多地继续(xù)降低(dī)首(shǒu)套房利率，贝壳研究院数据(jù)显示百城首(shǒu)套主流房贷利率平(píng)均为4.01％，环比3月继续(xù)回落1个BP。二是政策放松(sōng)后(hòu)，1、2月份部分积压的还贷业(yè)务(wù)在3、4月(yuè)份办理，这会推动提前(qián)还贷规模走(zǒu)高。

　　总的来(lái)说，随着(zhe)理财市场好转，此紫菜是不是海鲜前因居(jū)民少(shǎo)消费、少投(tóu)资、少买(mǎi)房等积(jī)攒下来的超(chāo)额储(chǔ)蓄(xù)已经开始部(bù)分回流理财市(shì)场了，且5月初这一(yī)趋势还在延续。

　　往(wǎng)后来看，理财(cái)市(shì)场和提前还(hái)贷(dài)在(zài)后续(xù)几个月里或继续成为超额存款(kuǎn)的主要流向。

　　五(wǔ)一旅游人(rén)均消费水平未见明显改善或部分表明当下居民消(xiāo)费(fèi)意愿依旧偏弱(ruò)，考(kǎo)虑到超额储(chǔ)蓄的(de)持(chí)有分(fēn)化且并(bìng)非主要来自(zì)消费，后(hòu)续(xù)超额(é)储蓄对消费的支撑力度依旧偏弱(ruò)。（详(xiáng)见《超(chāo)额储蓄能否转(zhuǎn)化成超额消费》，2022.12.31）。同时(shí)，随着(zhe)前(qián)期(qī)积(jī)压(yā)的购房(fáng)需求逐渐释放，房地产销(xiāo)售目前已(yǐ)经有(yǒu)走弱迹象，地产短(duǎn)期或不(bù)会(huì)成为(wèi)超储的主要流向。但(dàn)是(shì)因为按揭利率存在明显利差，居民(mín)提前(qián)还贷行为(wèi)或将(jiāng)延续。从这(zhè)个角度(dù)来看，主要因为少(shǎo)买房、少(shǎo)投(tóu)资(zī)而(ér)积(jī)攒下来的储蓄，在理(lǐ)财市场环境好转和存款利率下(xià)滑(huá)的(de)背景下或将继续回流(liú)到理财市场。

　　1 存款(kuǎn)同比(bǐ)增(zēng)速使用金融机(jī)构(gòu)住(zhù)户存款余额(é)+4月新增(zēng)来(lái)进(jìn)行估(gū)算(suàn)

　　2早偿率是指在个(gè)人住房(fáng)抵押贷款中债务人提(tí)前偿付(fù)的(de)金额在资产(chǎn)池未偿本金余(yú)额的占比

　　风险提示

　　地产销售变动超预期，超额储(chǔ)蓄释放弱(ruò)于预期，理财市场波动加大

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