5月(yuè)13日(rì)，年内(nèi)首只央企主(zhǔ)题ETF——华泰柏瑞中证央企红(hóng)利(lì)ETF发(fā)布公告称，其累计有(yǒu)效(xiào)认购申请(qǐng)份额总额超过20亿份发行上限，将启(qǐ)动比(bǐ)例配售。这则小公告体现出市场对这一“中特估”主题(tí)的追捧力度。

　　实(shí)际上，近期围绕着“中特(tè)估”的行(xíng)情(qíng)，市场关注度非常高，5月(yuè)15日首批3只央企(qǐ)回(huí)报ETF发(fā)行(xíng)，更成为这一波“中特估”行情的(de)催(cuī)化(huà)剂。实际上，早(zǎo)在去年(nián)底及今年(nián)一季度，一些基金经理开始调仓换股“中特估(gū)概念”。

　　目前“中特估”资金面(miàn)、情绪面、估值方式等(děng)问题成(chéng)为(wèi)市场关注焦点，中国基金报采访多位投研人士，解析“中特估”这些焦点问题。

　　央企主(zhǔ)题ETF密集上报发(fā)行

　　行情催化剂？

　　市场对“中特估”主题积(jī)极追捧。不仅华(huá)泰柏瑞中证央企红利ETF罕见出现(xiàn)启动“比(bǐ)例配(pèi)售”情况，今(jīn)年场内多(duō)只(zhǐ)“中(zhōng)字头”ETF也持续(xù)“吸金”，15只(zhǐ)央企、国企ETF合计(jì)“吸金(jīn)”38.56亿元。

　　同时，后续(xù)有(yǒu)多只国央企主题基金(jīn)发(fā)行，市场(chǎng)对此充(chōng)满期(qī)待，如(rú)5月15日(rì)就(jiù)有3只央企回报ETF，后(hòu)续跟(gēn)踪央企科技(jì)引领、央企(qǐ)现代能源等ETF也(yě)将获批发行，更(gèng)有扎堆上报的央国企基金在排队入市(shì)。

　　这些或(huò)成为这(zhè)一波“中特(tè)估(gū)”行(xíng)情(qíng)的催化剂(jì)。

　　融(róng)通(tōng)红利机会基金经(jīng)理何龙表示，央企ETF发行在情绪上是构成催化(huà)因素(sù)的，近(jìn)期(qī)银行(xíng)股大涨的一个催化(huà)因素(sù)就是(shì)积极推介(jiè)相(xiāng)关央企(qǐ)ETF的发(fā)行(xíng)。

　　“随着(zhe)央企ETF的发行，和诸多主(zhǔ)题基金(jīn)的申报发行，我认为确(què)实会成为引爆(bào)行情的(de)催化剂，基本面、资金面、政策面都在向好(hǎo)，下半年，中特估有可能独领风骚。”万家基金章恒更是(shì)表示。

　　同样，博时基金指数与量化投资(zī)部基金(jīn)经理杨振(zhèn)建就(jiù)表示，近期(qī)密集申报(bào)的国央企主(zhǔ)题(tí)基(jī)金(jīn)主要涉及“股东回报”、“科技引领”、“现代能源”几大(dà)主题，这样的布局可(kě)以更好支(zhī)持央国企的估值重塑。

　　“央(yāng)企ETF的发(fā)行将(jiāng)成为行情进一(yī)步上涨的催(cuī)化剂。去年(nián)以来(lái)公募基金(jīn)发(fā)行(xíng)整体平淡，近期(qī)多(duō)只国央企主题基金申报和发(fā)行，行(xíng)情(qíng)火热下将为市场带来增量资金(jīn)，有望推动(dòng)进一步上涨。”杨振建(jiàn)进(jìn)一步表示。

　　此外，银华基金(jīn)ETF业务(wù)总监王帅认为(wèi)，公募基金积极(jí)布局央国企主题基金，一方面是因(yīn)为新一轮深化国(guó)企改革的大幕(mù)将(jiāng)拉开，叠加“中特估”概念，央(yāng)国(guó)企(qǐ)上市(shì)公(gōng)司的投资价值凸显(xiǎn)，该(gāi)主(zhǔ)题的基(jī)金(jīn)将为投资者提供(gōng)更丰富的工具以参与(yǔ)到央国(guó)企投资。另一方面是落实公募(mù)基金(jīn)行业(yè)高质量发展的要(yào)求，引(yǐn)导更多(duō)资(zī)金参(cān)与(yǔ)央国企改(gǎi)革，更好(hǎo)发挥公(gōng)募基(jī)金(jīn)服务(wù)资(zī)本市场改革、服务(wù)实(shí)体经(jīng)济和(hé)国家战略的作用(yòng)。

　　王帅(shuài)表示(shì)，未来央企ETF的发行(xíng)将为央企相关标的和板块(kuài)带来增量(liàng)资(zī)金，提升交易活跃度，有望成为中特估行情的催化剂(jì)。

　　存量市场中变(biàn)赛道

　　积(jī)极(jí)调仓(cāng)换股(gǔ)？

　　2023年以来，市(shì)场结构性(xìng)行(xíng)情明显，中特(tè)估(gū)和人工智能(néng)成(chéng)为(wèi)两大明显(xiǎn)的主线(xiàn)，而新能源等前期热门赛道股冷却(què)，在此背景下，一些基金经理开始调仓换股“中特估概念(niàn)”。

　　万家基金基金经理章恒直言，自己目前重点关注三大(dà)行业，火电(diàn)、券商、军(jūn)工，这三大行业主要是央企或(huò)地方(fāng)国资所在的行业(yè)，民营(yíng)企业占(zhàn)比(bǐ)较(jiào)少。

　　“首先是基于行业本(běn)身(shēn)基本(běn)面在(zài)今(jīn)年(nián)会有重大的向上(shàng)变化的机会(huì)，比如火电(diàn)，会受(shòu)益于煤炭价格的下跌，扭亏为盈；券商，会受益于今年市(shì)场成(chéng)交量的放大(dà)，盈利(lì)大(dà)幅增(zēng)长(zhǎng)等(děng)。同时，随着国有企业(yè)改革(gé)的(de)推进，大概率这些企业会进(jìn)入一个提质增(zēng)效(xiào)、释放业绩(jì)的过程。”章恒表示，中特估是过去5年10年改革的成(chéng)果，是非常基本面的，和他过去1至(zhì)2年(nián)研究投资(zī)思路(lù)也非常(cháng)吻合，为在下半年抓住这波(bō)中特估(gū)的投(tóu)资机会做好(hǎo)了准备(bèi)。

　　“去年年底已开(kāi)始重视中特估的(de)投(tóu)资机(jī)会，判断中特估的机会未来(lái)三年分两个阶段。”融通红利机会(huì)基金经理(lǐ)何龙表示，第一阶段(duàn)也就(jiù)是(shì)今年以数(shù)字经(jīng)济和(hé)“一带一路”的(de)主题普涨性机会为主，包括低于1倍PB、分红收益率极高的品(pǐn)种，将会迎来普(pǔ)涨(zhǎng)性(xìng秋以为期句式特点，秋以为期句式判断)的机会。第二阶段是(shì)未来(lái)两年，在主(zhǔ)题性机会消散以后，基于(yú)顶层设(shè)计对国央经营管理价值导向变(biàn)化，我们(men)判断经(jīng)营(yíng)成果随之改变是(shì)一个慢变量，会在未来(lái)两年体现在每一(yī)个央国(guó)企的报表中。

　　何龙强调，目前在挖掘公(gōng)司经(jīng)营层面(miàn)可能发(fā)生显著正向(xiàng)变化的个股提前(qián)进(jìn)行布(bù)局，比如医药和(hé)消费等(děng)行业。

　　其实一季报已经(jīng)显露(lù)出不少基金在(zài)行动。国金证(zhèng)券(quàn)研究(jiū)所数据显(xiǎn)示，偏股(gǔ)主动型基金(jīn)2022年年报前十大重仓股(gǔ)股票池中，“中(zhōng)特估”概念占偏股(gǔ)主动型(xíng)基金持(chí)有股票市值比(bǐ)例仅有(yǒu)1.18％。而(ér)2023年一季报披露的持仓中，“中特估(gū)”概念占偏股主动型基金(jīn)持有股票市值比例提(tí)高到4.19％。

　　“中特估”概念(niàn)股在偏(piān)股主动型(xíng)基金的持仓(cāng)中，占比明显提高(gāo)。上述数(shù)据(jù)显示，根据偏股主(zhǔ)动型基金(jīn)2022年报(bào)及2023年一季报十(shí)大重仓股(gǔ)的数据，剔(tī)除个股涨(zhǎng)跌(diē)影响(xiǎng)，估计了各基金主动加仓“中特估”概念股的市值占2022年末股(gǔ)票总市值比例，一季度超(chāo)过30％的偏股(gǔ)主(zhǔ)动(dòng)型基金(jīn)主(zhǔ)动加仓了“中特估”概(gài)念股，198只基金在2022年末不(bù)持有(yǒu)“中(zhōng)特估”概念股，但在一季(jì)度买入。

　　不(bù)仅如(rú)此，中信证券数据(jù)统计(jì)也(yě)显示，一季度主动偏股型公募基金对港(gǎng)股(gǔ)央国(guó)企的持股市值(zhí)比重达到2019年以来的新高，港股央国企持(chí)股总市值占(zhàn)港股持股总市值的比重由2022年四(sì)季(jì)度(dù)的25.1％提(tí)升至2023年一季度的32.9％，远高于2020年低(dī)点时的(de)7.5％。

　　投研上(shàng)加大力量？

　　构建国央企(qǐ)专门的股票库

　　可以(yǐ)说中国特色估值体系，正深刻(kè)影响基金公司的投研，落实到日(rì)常的(de)投研流程和实践之(zhī)中(zhōng)，不少基金公司在加大投研(yán)力量(liàng)，更有专门构(gòu)建国央企(qǐ)股票库。

　　融(róng)通红(hóng)利机会基金经理何龙(lóng)就介绍，一方面，从顶层设计改(gǎi)变(biàn)研究员过去(qù)对国央(yāng)企的固定思(sī)维(wéi)，需要实(shí)地考(kǎo)察国央企(qǐ)，并且需(xū)要利用当(dāng)前国央企愿(yuàn)意(yì)交流的契机，多(duō)花精力(lì)去进行跟踪(zōng)发现变化。

　　另一方面，融通基(jī)金在行动(dòng)上，要(yào)求研究员将自己所覆盖行业的所有国央企构建专门的股票库(kù)，并进(jìn)行长期(qī)跟踪，包括考察其实(shí)地(dì)调研的(de)的成果，了(le)解国(guó)央企经(jīng)营思路(lù)和财务(wù)导向(xiàng)的变化，结合行业趋势和特征，寻找价值洼地，发现预(yù)期(qī)差。

　　同样(yàng)的，银(yín)华基金ETF业务总监(jiān)王帅也(yě)谈到(dào)“认识(shí)”上的重视。他表示，通过深入(rù)学习，对“中特估”有了更深刻的(de)认(rèn)识：首先要认识市(shì)场体制机(jī)制、行业产业(yè)结构(gòu)、主体持续发展能(néng)力等方面所体现的鲜明中国元素和发展阶(jiē)段特(tè)征，“中特估(gū)”应该是(shì)在此基础(chǔ)上构(gòu)建的具有(yǒu)时(shí)代特(tè)征和中国特(tè)色(sè)、符合国(guó)家战(zhàn)略(lüè)导向的估值体系，而不是简(jiǎn)单套用国外(wài)的传(chuán)统估值(zhí)模型。

　　“中特估是一种(zhǒng)新的提(tí)法，但是这(zhè)个概念所涉(shè)及(jí)到的行业和公司，一直在发生的变化。”万家基金(jīn)经理章恒表(biǎo)示，万家基金一直(zhí)非(fēi)常关(guān)注传(chuán)统产业(yè)的变(biàn)化(huà)，诸如煤炭(tàn)、金融(róng)、建筑等(děng)多个领(lǐng)域(yù)，因此也是一定(dìng)能(néng)够抓(zhuā)住中(zhōng)特(tè)估这波行情(qíng)的机(jī)会的。同(tóng)时，随着(zhe)时局的变(biàn)化，也在(zài)增加相关行业的研究力量(liàng)。

　　此外，创金(jīn)合信(xìn)基金(jīn)首(shǒu)席经济(jì)学家魏(wèi)凤春表(biǎo)示，积(jī)极践行中国特色的估值体系是资(zī)本市场使命，投资(zī)者需要学习领会并针对原(yuán)有的估值体(tǐ)系进行改造，以适(shì)应现(xiàn)实(shí)的需要。明确(què)该体系的框架是第(dì)一位的(de)工作，合理设(shè)置指(zhǐ)标也非(fēi)常重(zhòng)要，投资者的认(rèn)可和实施是(shì)最终该体(tǐ)系能否具(jù)备长期价值的基础(chǔ)。不(bù)过，他也提醒，人为的拔估值是很大的认(rèn)知误(wù)区，市场化认(rèn)可是基(jī)本(běn)的(de)常识，不可误判。

　　体现社(shè)会(huì)价值与国(guó)家战略价值

　　新(xīn)估值方式？

　　央国企是国民经(jīng)济(jì)的支柱，国企央企(qǐ)发展要符(fú)合国家战略(lüè)发(fā)展发向，更(gèng)需(xū)要(yào)承担社会(huì)公共责任等。而这些都应该考虑进估值体系之中(zhōng)，也(yě)引发市场关注。

　　多(duō)数受访(fǎng)的基金经(jīng)理(lǐ)认为，对于国(guó)央企的(de)估值方式(shì)要充分体现企(qǐ)业的社会价值(zhí)与国家战略价值，目前已经形成(chéng)了初(chū)步(bù)的企业社会价值评价体(tǐ)系。

　　“如何定(dìng)价国有(yǒu)企业承担社会价值(zhí)、符合国家战略发展的价值？首要任(rèn)务(wù)就构建(jiàn)中国特色的价值评价(jià)体系(xì)，改变从以(yǐ)私人股东权益出发(fā)，现金流折(zhé)现(xiàn)为(wèi)主要方法(fǎ)的单一(yī)价(jià)值估值体系，转向社会整体价值(zhí)观念、纳入(rù)中国特色的ESG评价体(tǐ)系(xì)，充(chōng)分体现企业的社会价值与国家战(zhàn)略价值。”博(bó)时基金(jīn)指(zhǐ秋以为期句式特点，秋以为期句式判断)数与量化投资部基金经(jīng)理杨(yáng)振建表示。

　　杨振(zhèn)建也(yě)直言(yán)，近(jìn)年来国(guó)资(zī)委(wěi)指导国内团队对于中国特色ESG披露与评价体(tǐ)系不(bù)断(duàn)探索，结合国际通用规则(zé)，目前(qián)已(yǐ)经形成了初(chū)步的企(qǐ)业(yè)社会价值评价体系，其中包括《企业ESG披露(lù)指(zhǐ)南(nán)》、《中央企(qǐ)业上市(shì)公司环境、社会及(jí)治理（ESG）蓝皮书（2022）》等。

　　银华基金ETF业务总监、基金(jīn)经理王帅也认(rèn)为，“中特估”应该是(shì)注(zhù)重企业价值的可持(chí)续估值，要重视股东(dōng)、员工(gōng)和社会责任等要(yào)素对企业稳健(jiàn)成(chéng)长(zhǎng)的重(zhòng)大意(yì)义，重视稳定的现金流、持续(xù)增长的盈利、科技创新对提升企业内在价值的积极作用，这样有利于提高估值定价模型的科(kē)学(xué)性和有效性。

　　“在指数编制(zhì)、策略构建等(děng)实务(wù)工作中(zhōng)，都(dōu)有成熟的量(liàng)化(huà)指标可以使用，包括净资产(chǎn)收(shōu)益率、营业现金比率、资产负债率(lǜ)、研发经费(fèi)投入强度等等。”王帅也表示。

　　嘉实金融精(jīng)选基金经理李欣更细致分析(xī)在估值思维、估值结(jié)论、估值判(pàn)断上有(yǒu)变化，尤(yóu)其是估值的(de)方法和指标上，他认为其包(bāo)括产业(yè)链上下游的衡量、全要素成(chéng)本等，以及在纵向(xiàng)和横向上的研究，强调政(zhèng)策优惠、产业发展、市场竞争力和可持(chí)续发展等各(gè)种因素(sù)与企业价值的关系。这些因素在(zài)对估值结论和判断的影响上，也(yě)使(shǐ)得中国特色(sè)的估值体系与传统(tǒng)的估值体系有(yǒu)所不同。

　　“所(suǒ)以估值思维的变(biàn)化，还有(yǒu)估值结论和估值(zhí)判断的变(biàn)化，都是为(wèi)了更好地适(shì)应中国(guó)的市场和经济特点，提供更精准、更合理的企(qǐ)业估值信息。”李(lǐ)欣表示。

　　不过，创金合信基(jī)金首席经济学家魏凤春直言，这(zhè)需要在实践中进行探索，目(mù)前尚没(méi)有公认的指标(biāo)可(kě)以使用。

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