《基金经理投资笔记(jì)》宏观策(cè)略系列

　　把(bǎ)脉(mài)经(jīng)济周期拐点 实现财富(fù)管理升级(jí)

　　作者(zhě)：魏 凤 春(chūn)（博士），创金(jīn)合信基金首席经济学家

　　　　  罗 水 星(xīng)（博士），创金合信(xìn)基(jī)金基金经理

　　乱云(yún)飞(fēi)渡仍从容

　　上期分享(xiǎng)中（查(chá)看原文），我(wǒ)们提出了5月(yuè)是乱花渐(jiàn)欲(yù)迷人(rén)眼，一个大的背景是(shì)市场进入(rù)了战(zhàn)略相持(chí)阶(jiē)段(duàn)，进攻和防守的理由都不是非常(cháng)清晰(xī)。周末中(zhōng)央发布长(zhǎng)期(qī)的产业政策，基调是清(qīng)晰的，但那是(shì)诗和(hé)远方，是战略性的布(bù)局，很(hěn)多投资者更喜欢战术性的机(jī)会。伯克希尔哈(hā)撒韦年度(dù)股东大会在巴(bā)菲(fēi)特(tè)的老(lǎo)家奥巴哈举行，吸引了全球投资(zī)者的目光(guāng)，投资者总希望可以从中寻(xún)找(zhǎo)到投资的秘诀，价(jià)值投资的道虽相同，但法、术(shù)、器是各异的(de)。不仅如此，伯克希(xī)尔决(jué)策者对(duì)宏观环境的(de)担忧，对数(shù)字技(jì)术的(de)批判，很多(duō)与(yǔ)会(huì)者收获的可能不是清晰的思路(lù)，而是在迷宫中又多走(zǒu)了一圈。

　　一、市场陷入僵(jiāng)持(chí)阶段：Sell in May？

　　港(gǎng)股市场有“五(wǔ)穷、六绝、七翻身”的说法，谨(jǐn)慎的A股投资者也开始考虑(lǜ)Sell in May,一个很重要的理由是根据惯例(lì)，银行保险等利好兑现后往往是市场开始调(diào)整的开(kāi)始。A股投资历来(lái)是有季(jì)节性的，但这未必(bì)是历史的铁律，比(bǐ)如2022年5月(yuè)市场(chǎng)在新的政策基调(diào)下(xià)开(kāi)始(shǐ)全(quán)面大反攻。我们需要因时而变，投资(zī)者需(xū)要(yào)考(kǎo)虑到(dào)当前的市场背景已(yǐ)经和之(zhī)前有(yǒu)很大的不同。当前(qián)市(shì)场进入战略(lüè)僵持阶(jiē)段的一个重(zhòng)要(yào)理由是除(chú)了逻辑推演，很多(duō)重(zhòng)要问题(tí)很难用清晰的(de)事实来验证(zhèng)。谨慎的投资者往(wǎng)往是见好就收(shōu)或(huò)者谋定而后(hòu)动(dòng)，因此才有了上述的猜测。

　　市(shì)场(chǎng)不清楚的地(dì)方在哪里呢？

　　第(dì)一，从内部看，市场已经提(tí)前交易了政策的方(fāng)向，而且今年国内的政(zhèng)策本身(shēn)也不是(shì)大开大合。新(xīn)出(chū)台的政策(cè)更(gèng)多地在落(luò)实上，较少新的提(tí)法。

　　第二，从外(wài)部看，美(měi)联储依然(rán)在通胀、就业数据(jù)、金融数据和增长数据传递的(de)混乱信息中纠结。

　　第三，从投资主线看(kàn)，数字经(jīng)济和(hé)中(zhōng)特估(gū)依然既有政策、也(yě)有(yǒu)业绩(jì)或(huò)者有未(wèi)来预期(qī)的业绩改善(shàn)，但短期(qī)游戏、传媒、中特估与其他(tā)板块分化较(jiào)为极致，也是不争的事实。除了这两条主线外，金融、消费(fèi)和公用事业有反弹(dàn)，但(dàn)难以成(chéng)为持续的配置主(zhǔ)题(tí)，新能源崩坏(huài)的(de)筹码预期也决定了反弹的脆弱性。

　　第(dì)四，从交易行为看，投资(zī)者并未形成一致预期。随着一(yī)季报的披露，市场(chǎng)阶段性发挥了对盈利现(xiàn)实的定价效率(lǜ)。具体表现(xiàn)为(wèi)，业绩(jì)出(chū)现(xiàn)一定修复和(hé)表现有(yǒu)韧性的金融、中药、电力、中特估主题以及TMT中的游戏传媒等(děng)表现(xiàn)较好(hǎo)，家电此前也有一定表现。不过，随着(zhe)业绩的公布反而出现了一定(dìng)的买预期卖现实的操(cāo)作。当然，相对而言市场也有定价效率不稳定的一面，同样是业绩修复或(huò)有韧(rèn)性(xìng)的(de)农林牧渔、新能(néng)源和消费板块，整体表(biǎo)现则(zé)一般。

　　二、市场(chǎng)僵(jiāng)持的原因(yīn)：一季报显示企业(yè)盈(yíng)利仍在磨底(dǐ)阶段

　　短期市场(chǎng)的核(hé)心矛盾在于缺乏特别明显的亮点，TMT主线(xiàn)前(qián)期超额收(shōu)益过于显著(zhù)，目前除了(le)游戏、传媒一枝(zhī)独秀外，其他(tā)TMT细分领域阶(jiē)段性(xìng)有所回调(diào)。中特估(gū)相关的(de)基建、银行、石油、出版(bǎn)等(děng)板(bǎn)块盈(yíng)利有支撑(chēng)、估值(zhí)也较低，因此在最近市场调整的时候整(zhěng)体表现较好。在这(zhè)两(liǎng)条我们看(kàn)好的全(quán)年主线之外，市场部(bù)分定(dìng)价了一季报行情，但核心(xīn)问(wèn)题在于(yú)当前盈利仍处在磨底阶段(duàn)。扣除金融和两(liǎng)桶油，A股的盈(yíng)利(lì)还(hái)在下(xià)滑，这意(yì)味着短期盈利(lì)很难撑起(qǐ)A股(gǔ)系统性的行(xíng)情。所以，我们看到这两条主线之外其他业绩尚可(kě)的板块，整体(tǐ)反(fǎn)弹的幅度都相对(duì)有(yǒu)限。消费的(de)盈利有一定的修复，而(ér)市场由于(yú)前期的悲观情绪尚未对其定价，这可能蕴含阶段性交(jiāo)易机会。

　　三、战略性布局是清(qīng)晰而明(míng)确的：政策关注产业升级和人的问题

　　近期(qī)国内也(yě)处于一个会议密集召(zhào)开的阶(jiē)段，政治局会(huì)议、中央财经委会(huì)议(yì)和(hé)国常会相继召开。决(jué)策层对于当前(qián)经(jīng)济复(fù)苏动力不足、复(fù)苏势头不稳的问题，有着清醒的(de)认识(shí)，短(duǎn)期的工作(zuò)重点是恢复(fù)和扩大需求，但同时(shí)也明确不会再走老路(lù)——不会(huì)通过(guò)低水平的债务扩张来刺激经济，而(ér)是聚焦(jiāo)实体经济(jì)的产业(yè)升级，推进产(chǎn)业(yè)智能化、绿(lǜ)色化、融合化。

　　现代产业(yè)体系下的融(róng)合发展

　　这(zhè)次财经委会议的一个新提法是“坚持三次产业融合发展(zhǎn)，避免割(gē)裂对立；坚持推动传统(tǒng)产业(yè)转型升级，不能当成(chéng)‘低端产业’简单退出”，这个提法很重要。我们去(qù)年底强调(diào)接下(xià)来一段时间的政策(cè)需要强调均衡性和系统性，才能形成经(jīng)济发展的合力。卡脖(bó)子的领域要重(zhòng)点支持和发(fā)展，但是经济(jì)的运行是一个完整(zhěng)的(de)系(xì)统，生产(chǎn)和消(xiāo)费、实体经(jīng)济和(hé)金融支撑、高科技领域(yù)和低技术(shù)领(lǐng)域(yù)、融资-设计-制造(zào)—物流-销售(shòu)-服务等各方面需要(yào)协调发展，大家(jiā)的信心慢慢恢(huī)复、收(shōu)入慢慢(màn)恢(huī)复，才能(néng)够真正把需求拉动起来。不能(néng)够孤立、片面地(dì)理(lǐ)解和执(zhí)行政策，毕竟即使是芯片这么最高科技的领域，它(tā)的下游需求也主要来自消费(fèi)电(diàn)子产品中的手机、汽车、智(zhì)能家(jiā)居等等，没(méi)有需求的拉(lā)动，产业(yè)的发展(zhǎn)就缺乏良性(xìng)循环的基础。

　　高质量的(de)人才红利(lì)

　　另外，最近政策(cè)讨(tǎo)论的一个重(zhòng)点(diǎn)是人，作为投资生产拉动核心的企业(yè)家、作(zuò)为人力资(zī)源重点的人才、承载民(mín)族未(wèi)来的新(xīn)生人口、需(xū)要关(guān)注(zhù)的老龄(líng)人口(kǒu)。当前(qián)中(zhōng)国的发展逐渐(jiàn)从资本和劳动(dòng)要素(sù)拉动转向人(rén)力资(zī)源拉动，技术创(chuàng)新成(chéng)为能否突破内(nèi)外部约(yuē)束的关键。技术创新(xīn)能(néng)力取决于制度保(bǎo)障下(xià)的主观能动性，在(zài)经历了过去几年的非常态之(zhī)后，在(zài)内外部(bù)不确定(dìng)性的制约下，如何让(ràng)当前(qián)每个主体充(chōng)满信心、充满(mǎn)主(zhǔ)观能动(dòng)性，是政策的重心。以人(rén)工智能为代(dài)表的(de)数字经济大发展，有可能能够帮助我们适当缩小国际竞争中人力资源的差距，这需(xū)要从一个(gè)更高的角度理解人(rén)工智能和(hé)数字经(jīng)济。

　　四、乱云飞渡仍从容：乱战之(zhī)后的(de)投资路径

　　5月的(de)市场，看起来是战(zhàn)略僵持(chí)阶(jiē)段(duàn)的乱战。接下来的政(zhèng)策力度和效果有多大、盈利能否实质性(xìng)的反弹、经济复苏的斜率是(shì)否面(miàn)临(lín)趋缓的(de)压力、海(hǎi)外的潜在风险到底有(yǒu)多大、美联(lián)储到底下(xià)一步面临的是什么样的经济形势(shì)等，投资者希(xī)望渐次判断(duàn)上述(shù)一系列c上标3下标5怎么算公式，c上标2下标5怎么算的重(zhòng)要(yào)问题的程度，并据(jù)此进行(xíng)布局(jú)。

　　从这个意义上(shàng)讲，5月交易机会可(kě)能(néng)更(gèng)均(jūn)衡(héng)、但也更脆弱，当前可能是一个(gè)布局的好阶段，而未必(bì)会是收(shōu)获的(de)阶段(duàn)。投资(zī)者需要多一点耐心，风浪越大，下(xià)一(yī)次的鱼越(yuè)贵。

　　“乱云飞渡仍从容(róng)”，这是我们从巴菲(fēi)特历次股东大会上看到价值(zhí)投资(zī)者很重要(yào)的一个特(tè)质，即(jí)我们提倡的“道(dào)”。市场的(de)乱是(shì)暂时的，随着事实的清晰，投资路径也将会非(fēi)常(cháng)明确。这个路径，我们从产业视角做(zuò)了(le)一下梳理，供(gōng)投资(zī)者(zhě)参(cān)考。

　　具体而言：投(tóu)资的(de)上限是产业(yè)现代(dài)化，科(kē)技自主可用(yòng)，数字(zì)化、高(gāo)端化(huà)与智(zhì)能化是明确的诗与远方，需(xū)要(yào)进行战略布(bù)局。投资(zī)的下限是避免(miǎn)系统性(xìng)的风险，在现代化(huà)的产业转型中，当前蕴藏风险(xiǎn)和未(wèi)来跟不(bù)上历史步伐(fá)的产业是不(bù)能进行(xíng)战(zhàn)略(lüè)布局(jú)的。投资的中间状态是周期(qī)与消费行业(yè)，是战术性的布局。

　　产(chǎn)业视(shì)角下(xià)的投资路线图

　　【了(le)解作(zuò)者(zhě)】

　　魏凤春博士，创金合信基金首席经济学家，投委会委员兼秘书长，宏观策略配置部(bù)总监，兼任MOMFOF投研总部总监，南开(kāi)大学(xué)经济学博士，清华大学(xué)管理科学(xué)与工(gōng)程博士(shì)后(hòu)。学术研究与教学以及宏观经(jīng)济走势、金融产品分析等实务(wù)领域经(jīng)验丰富、成果卓著(zhù)。从业(yè)23年(nián)以来，一直(zhí)致力于在(zài)周期波动的(de)框(kuāng)架内(nèi)运用财(cái)政的视角解构宏观经济的运行，将中(zhōng)国经济(jì)看(kàn)作(zuò)一份资产，通过资(zī)本(běn)资产定价的方式来确定其价值(zhí)与(yǔ)风险。

　　罗水星博士，创金合信基金经(jīng)理(lǐ)、首(shǒu)席宏观分析师，2022年2月(yuè)加入(rù)创(chuàng)金合信基金。此前(qián)履职博时基金，负(fù)责宏(hóng)观策略、宏观政策、大类资产配置(zhì)与择时(shí)研(yán)究。武汉大学学士，上海财(cái)经大学经济学硕(shuò)士、博(bó)士，中国社科(kē)院经济学博(bó)士后，学术论(lùn)文多发表(biǎo)于国际SSCI英文核心经济学期刊。

未经允许不得转载：旺华配资网_2020年最专业的大型配资平台_股票配资公司 c上标3下标5怎么算公式，c上标2下标5怎么算