5月13日，年内首只央企主题ETF——华泰柏瑞中证央企红利ETF发布(bù)公告称，其累计有效认购申请(qǐng)份额总额超过20亿份(fèn)发行上限，将启动比例配售。这则小公告体现出(chū)市场对这一“中特估”主题的(de)追(zhuī)捧力度。

　　实际上，近(jìn)期围绕着“中特估”的行情，市(shì)场关注(zhù)度(dù)非常高，5月15日(rì)首批3只央企回报ETF发行，更成为这一波“中特估”行情(qíng)的催化剂。实际上，早在去年底及今年一季度(dù)，一些基(jī)金(jīn)经理开始(shǐ)调仓换股“中特(tè)估概念”。

　　目(mù)前“中特估”资金面、情绪面、估(gū)值方式等问题成为市(shì)场关注焦点，中(zhōng)国基(jī)金报(bào)采访多位投研人士(shì)，解析(xī)“中特估”这些焦点(diǎn)问题。

　　央企主题ETF密集上报发行(xíng)

　　行情催化剂？

　　市场对“中特估”主题积极追捧。不仅华泰柏瑞中证央(yāng)企(qǐ)红利ETF罕见(jiàn)出现(xiàn)启(qǐ)动“比例配售”情(qíng)况，今年场内多只“中字头”ETF也持续“吸金”，15只央企、国企(qǐ)ETF合(hé)计“吸金”38.56亿(yì)元。

　　同时，后续有多只(zhǐ)国央企主题(tí)基(jī)金发行，市(shì)场对此充满期待，如5月(yuè)15日就有(yǒu)3只央企(qǐ)回报ETF，后续(xù)跟踪央企科技引领、央企现代(dài)能源(yuán)等ETF也将获批发行，更有扎堆(duī)上报的央国企基金在(zài)排(pái)队(duì)入(rù)市。

　　这些或成为(wèi)这一波“中特估”行情的(de)催(cuī)化(huà)剂。

　　融通红利(lì)机会基金经理何龙表示，央(yāng)企ETF发(fā)行在情(qíng)绪上(shàng)是构成催化因素(sù)的，近期银(yín)行股(gǔ)大(dà)涨的一个催(cuī)化因素(sù)就(jiù)是(shì)积极(jí)推介相关央企(qǐ)ETF的发行(xíng)。

　　“随着央企ETF的发行，和诸多主(zhǔ)题(tí)基金的申报发行，我认(rèn)为确实(shí)会成(chéng)为(wèi)引爆行情的催化(huà)剂，基本面、资金(jīn)面、政策面都(dōu)在向好(hǎo)，下半年，中特估有可能(néng)独领风(fēng)骚。”万(wàn)家(jiā)基金章恒(héng)更(gèng)是表示。

　　同样，博时(shí)基金指(zhǐ)数与量化投资部基金(jīn)经理杨振建就表示，近期密集申报(bào)的国央(yāng)企主题基金主(zhǔ)要(yào)涉及“股东(dōng)回报”、“科技引领(lǐng)”、“现(xiàn)代能源”几大主题(tí)，这样的(de)布局可以更好支(zhī)持央国企的估值重(zhòng)塑。

　　“央企ETF的发行将(jiāng)成为行情(qíng)进一步上涨的(de)催化(huà)剂。去年以来公募(mù)基(jī)金发行整体(tǐ)平淡，近(jìn)期(qī)多(duō)只国央(yāng)企主题基金申报和发行，行情火热下将(jiāng)为(wèi)市场带(dài)来增量资金，有望推动进一步上涨。”杨(yáng)振建(jiàn)进一步(bù)表(biǎo)示。

　　此外，银华基(jī)金ETF业(yè)务总监王帅认为，公募基金积极布局(jú)央国企主题基金，一方(fāng)面是因(yīn)为(wèi)新(xīn)一轮(lún)深化国企改革(gé)的大幕将拉开(kāi)，叠加“中(zhōng)特估”概念，央国企上市公司的投资价值凸显，该主题的基金(jīn)将为投资者提供更丰(fēng)富的工具以(yǐ)参与到央国企投资。另一(yī)方(fāng)面是落实公募基金行业高质量(liàng)发(fā)展的要求，引导更多资(zī)金参(cān)与央国企改革，更(gèng)好发挥公募基金服务(wù三晋大地是什么意思，三晋大地三晋指的是哪儿)资本(běn)市(shì)场改革、服(fú)务(wù)实(shí)体(tǐ)经济和国家(jiā)战略的作用(yòng)。

　　王帅表(biǎo)示(shì)，未来央企ETF的发行将为央企(qǐ)相关(guān)标的和(hé)板块(kuài)带来增(zēng)量资(zī)金，提(tí)升交(jiāo)易活(huó)跃(yuè)度，有望成为中特(tè)估(gū)行情(qíng)的催(cuī)化剂。

　　存量(liàng)市场(chǎng)中变赛道

　　积(jī)极调仓换股？

　　2023年以(yǐ)来，市场结构性(xìng)行情(qíng)明(míng)显(xiǎn)，中特估和人工(gōng)智能成为两大(dà)明显的主线，而新能源等前期热门赛道股冷却，在此(cǐ)背景下，一些基(jī)金经理开始调仓(cāng)换股“中特估概念(niàn)”。

　　万家基金基金经(jīng)理章(zhāng)恒直言，自己目前重点关注三大行业，火电、券商(shāng)、军工，这三(sān)大行业主(zhǔ)要(yào)是央企或地方(fāng)国资所在(zài)的行业，民营(yíng)企业占比较少(shǎo)。

　　“首(shǒu)先是基于行业本身基(jī)本面在今年(nián)会有重大的向上变化的机会(huì)，比如火电，会受(shòu)益于煤(méi)炭价(jià)格的下(xià)跌，扭亏为盈；券商，会受益于今年市场(chǎng)成交量的放大，盈利大幅增长等(děng)。同(tóng)时(shí)，随着国有(yǒu)企业改革(gé)的推进，大(dà)概率这些(xiē)企(qǐ)业会进入一个(gè)提质增效、释放(fàng)业绩的(de)过程(chéng)。”章恒表示(shì)，中特估是过去5年10年改革(gé)的成果，是非常(cháng)基本面的，和他过去1至2年研(yán)究投资思路也非常吻合，为在下半年抓住这(zhè)波中特估的(de)投资机会做(zuò)好了(le)准备。

　　“去年(nián)年(nián)底(dǐ)已(yǐ)开始重视中特估的投资机会，判断中特(tè)估(gū)的机会未来三年分两个阶段。”融(róng)通红(hóng)利机会基金经理何龙表示，第一阶段也(yě)就是今年以数字经济和“一带一(yī)路”的主题(tí)普涨性(xìng)机会(huì)为主(zhǔ)，包括(kuò)低于(yú)1倍PB、分(fēn)红收(shōu)益率极高的品种，将会迎(yíng)来普涨性的(de)机(jī)会。第二阶段是(shì)未来两年，在主(zhǔ)题性(xìng)机会消散以后，基于顶层设(shè)计对国央经营(yíng)管(guǎn)理价值导向变化，我们判断经营成(chéng)果随之改(gǎi)变(biàn)是一个慢变量，会在(zài)未来两年体现在(zài)每一个(gè)央(yāng)国企(qǐ)的(de)报表中(zhōng)。

　　何(hé)龙强调，目前在挖(wā)掘公(gōng)司经营层面可(kě)能发生(shēng)显著正向变(biàn)化的(de)个股(gǔ)提前进(jìn)行布局，比如(rú)医药和消费等(děng)行业。

　　其实一季报已经显露出(chū)不(bù)少基金在(zài)行动。国金证券研究所数据显(xiǎn)示，偏股主动型基金2022年年报前(qián)十大重仓股股票池中，“中特(tè)估”概念占偏股主动(dòng)型基金持有股票市(shì)值比例仅有(yǒu)1.18％。而2023年一季(jì)报披露的持仓中，“中特估”概念占偏股主动型(xíng)基金持有股票市(shì)值比例提高到4.19％。

　　“中特估”概念股在偏股主动型基(jī)金的(de)持仓(cāng)中，占比明显提(tí)高。上述数据显示，根据偏股主动型基金2022年(nián)报及2023年一(yī)季报十大重仓股的数据，剔除个(gè)股涨跌影响，估计了(le)各基金(jīn)主动加仓“中(zhōng)特估”概(gài)念股(gǔ)的市值占(zhàn)2022年末股票总市值比例，一(yī)季度(dù)超过30％的偏股主(zhǔ)动型基金主动三晋大地是什么意思，三晋大地三晋指的是哪儿(dòng)加仓了“中特估”概(gài)念股，198只基(jī)金在(zài)2022年(nián)末不持有(yǒu)“中(zhōng)特(tè)估”概念股，但(dàn)在一季(jì)度买(mǎi)入(rù)。

　　不仅如此，中信证券数据统计(jì)也(yě)显示，一(yī)季度主动偏(piān)股型公募基金对港(gǎng)股央国企(qǐ)的持(chí)股(gǔ)市值(zhí)比(bǐ)重达到2019年(nián)以来的新高，港股央(yāng)国企持(chí)股总市值占港(gǎng)股持股总市(shì)值的比重由2022年四季度的25.1％提升(shēng)至2023年一季(jì)度的32.9％，远高于2020年低点时的(de)7.5％。

　　投研(yán)上(shàng)加大力量？

　　构(gòu)建国央企专门的股票(piào)库

　　可以说中国特色估值体系，正(zhèng)深刻影响基金公司的投研(yán)，落实到日常的(de)投研流(liú)程和实践之(zhī)中，不少(shǎo)基金(jīn)公司在加大投研力量，更有专门构建国央(yāng)企股票库。

　　融通红利机会基金经理何龙(lóng)就介(jiè)绍(shào)，一方(fāng)面，从顶(dǐng)层设计改变研(yán)究员过去对国央企的固定思维，需(xū)要实地考(kǎo)察国央企，并且需要利用当(dāng)前(qián)国央(yāng)企愿意交流的契机，多花(huā)精(jīng)力去进行跟踪发现变化。

　　另一方面，融通(tōng)基金在(zài)行(xíng)动上，要(yào)求(qiú)研(yán)究(jiū)员(yuán)将自己所覆盖行业(yè)的所有国央(yāng)企(qǐ)构建(jiàn)专(zhuān)门(mén)的(de)股票(piào)库，并进行长期跟踪，包括(kuò)考察其实(shí)地(dì)调研的的(de)成果，了解国央企经(jīng)营思路(lù)和(hé)财务导向的(de)变化，结合(hé)行(xíng)业(yè)趋势(shì)和特征，寻找价(jià)值洼地，发(fā)现预期(qī)差。

　　同样(yàng)的，银华基金ETF业务总(zǒng)监王(wáng)帅也谈到“认识”上的重(zhòng)视。他表示，通过深入学习(xí)，对“中特估”有了(le)更深刻的认识：首(shǒu)先要(yào)认识市场体制机制、行业(yè)产业结构、主(zhǔ)体持续发展能力等方(fāng)面所体现的(de)鲜明(míng)中国(guó)元(yuán)素和发展阶(jiē)段特征，“中特估(gū)”应该是在(zài)此基础上构建的具有时代特征和中国特色(sè)、符合国家战(zhàn)略导(dǎo)向(xiàng)的估值体(tǐ)系，而不是简单套(tào)用国外的传(chuán)统估值(zhí)模(mó)型。

　　“中特估(gū)是一种新的提法，但是这个(gè)概(gài)念(niàn)所涉(shè)及到的行业和公司，一直在发生的变化。”万家(jiā)基金经理(lǐ)章恒表示，万家基金一直非(fēi)常(cháng)关注传统产业的变化，诸如(rú)煤炭、金(jīn)融、建筑等多个领域，因(yīn)此(cǐ)也是一定能够抓住中特(tè)估这波(bō)行情的机会(huì)的。同时，随着时(shí)局(jú)的变化，也(yě)在增加相(xiāng)关行(xíng)业(yè)的研究力量。

　　此外，创金(jīn)合信基金首席(xí)经济(jì)学家魏(wèi)凤(fèng)春表示，积极(jí)践行(xíng)中国(guó)特色的(de)估值体系(xì)是资本市(shì)场使命，投(tóu)资者(zhě)需要学习领会(huì)并(bìng)针对原有的(de)估(gū)值(zhí)体系进行改造，以(yǐ)适应现实的需要(yào)。明(míng)确该体系的框架是第(dì)一位的工作，合理设置指标也非常重要，投(tóu)资者(zhě)的认可和实施是最终该体系能否具备长期(qī)价值的基(jī)础。不(bù)过，他也(yě)提(tí)醒，人为(wèi)的拔估值是很大的认知误(wù)区(qū)，市(shì)场化认可是(shì)基(jī)本(běn)的(de)常识，不(bù)可误判。

　　体(tǐ)现社会价值与国(guó)家战略价值(zhí)

　　新估值方(fāng)式？

　　央国企是(shì)国民经(jīng)济的支柱，国企央企(qǐ)发展要符(fú)合国家战略(lüè)发展发(fā)向，更需要承担(dān)社会公(gōng)共责任等。而这(zhè)些(xiē)都应该考虑(lǜ)进估(gū)值体系之中，也引发市场关(guān)注。

　　多数受访(fǎng)的基金经理认为，对(duì)于(yú)国央企的(de)估值(zhí)方式(shì)要充分体现(xiàn)企(qǐ)业的(de)社会价值(zhí)与(yǔ)国家(jiā)战略价值(zhí)，目前已经形成(chéng)了初(chū)步的企业(yè)社会价值评价(jià)体系。

　　“如何(hé)定价国有企业承担社会价值、符合国(guó)家(jiā)战略发展的(de)价值？首(shǒu)要(yào)任(rèn)务(wù)就构建(jiàn)中国特(tè)色的价(jià)值(zhí)评价(jià)体系，改变从以私人股东权益(yì)出发，现金流折现为主要(yào)方(fāng)法的单一价值估值(zhí)体系，转向(xiàng)社会整体价值观(guān)念、纳入中国特色的ESG评价体系，充分(fēn)体现企(qǐ)业的社(shè)会价值与国家战略(lüè)价值。”博时基(jī)金指数与量化投(tóu)资部基金经理杨(yáng)振(zhèn)建表(biǎo)示。

　　杨振建也(yě)直言，近年来国(guó)资委指(zhǐ)导(dǎo)国内团队对于中国特(tè)色ESG披露与评价(jià)体系不断探索，结合国(guó)际通用规(guī)则，目前已(yǐ)经形成(chéng)了初(chū)步的(de)企业社会价(jià)值(zhí)评价体系，其中包括(kuò)《企(qǐ)业ESG披露指南》、《中央企业上市(shì)公司环境、社(shè)会及治理（ESG）蓝皮书（2022）》等。

　　银华基(jī)金ETF业务总(zǒng)监、基(jī)金经理(lǐ)王帅(shuài)也认(rèn)为，“中特估”应该是注重企(qǐ)业价值的可持续(xù)估值，要(yào)重视股(gǔ)东、员工和(hé)社会责任(rèn)等要素对企业(yè)稳健成长的重(zhòng)大意义，重视稳(wěn)定的现金流、持续(xù)增长的盈利、科技创新对提升企业(yè)内在价值的积极作用，这样有(yǒu)利(lì)于(yú)提(tí)高(gāo)估(gū)值定价模型的科(kē)学(xué)性和有(yǒu)效性。

　　“在指数编制、策略构建等实务工(gōng)作(zuò)中(zhōng)，都有成熟(shú)的量化指(zhǐ)标可以使(shǐ)用，包括净资产收益率、营业现(xiàn)金比率(lǜ)、资产(chǎn)负债率、研发经费投入(rù)强度等等。”王(wáng)帅也表示。

　　嘉(jiā)实金融(róng)精选(xuǎn)基金经理李欣更(gèng)细(xì)致分(fēn)析在(zài)估值思维、估值结论、估值(zhí)判断上(shàng)有(yǒu)变化，尤其是估值的方法和(hé)指(zhǐ)标上，他认为其包(bāo)括(kuò)产(chǎn)业链上下游的衡量(liàng)、全要(yào)素成本等，以及在纵(zòng)向(xiàng)和(hé)横向上的(de)研(yán)究，强调政(zhèng)策(cè)优(yōu)惠、产业发展(zhǎn)、市场竞争力和可持续发展等各种(zhǒng)因素(sù)与企(qǐ)业价值的(de)关系(xì)。这些(xiē)因素在对估值结论(lùn)和(hé)判(pàn)断的影响上，也使(shǐ)得(dé)中国特(tè)色的估值体系与传统(tǒng)的(de)估值体(tǐ)系(xì)有所(suǒ)不(bù)同。

　　“所以估值(zhí)思(sī)维的变化，还有(yǒu)估值结论和估值判断的变化，都是为了更好地适应中国的市(shì)场(chǎng)和经济特点，提(tí)供更精准、更(gèng)合(hé)理(lǐ)的企业估值信息。”李欣(xīn)表示。

　　不(bù)过(guò)，创金合信基(jī)金(jīn)首席经济学家(jiā)魏(wèi)凤春直言，这需要(yào)在实(shí)践中(zhōng)进行探索，目(mù)前尚没(méi)有公(gōng)认(rèn)的指(zhǐ)标可以使用。

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