文：天风宏观宋雪(xuě)涛/联(lián)系(xì)人孙永乐

　　4月居民(mín)新增存款-1.2万亿，同(tóng)比多减4968亿元(yuán)，这是居(jū)民存(cún)款(kuǎn)在连(lián)续(xù)13个月同比(bǐ)多增(zēng)后，首(shǒu)次(cì)回落。

　　在过去一年多时间里，居民部(bù)门积攒了一大笔超额储(chǔ)蓄。今年这笔超额(é)储蓄能否顺(shùn)利释放对(duì)判(pàn)断经济和资本市场走势(shì)至关(guān)重要。这(zhè)里我们尝试回答两个问题。一是(shì)4月居民存款同比多减是不是超(chāo)额储蓄释(shì)放的开始？二是这一(yī)趋势能否延续？

　　对(duì)上述问题的回(huí)答(dá)取决于存款会受到哪些因素(sù)的影响。一般影响居民(mín)存款(kuǎn)的主要有这么几种行为：可支(zhī)配收(1分钟前刚刚哪里发生了地震shōu)入(rù)、消费支(zhī)出、金融资产(chǎn)相关收(shōu)支和(hé)房(fáng)地产相关收支。

　　收(shōu)入增(zēng)长、消费减(jiǎn)少、金融资产赎回、购(gòu)房减(jiǎn)少会(huì)推动存款增加；反之(zhī)，收入减少、消费(fèi)增加、认购金(jīn)融资产、购(gòu)房增加、提(tí)前还贷等则会带动存款回落。

　　2022年(nián)居(jū)民存款同比(bǐ)多增7.9万(wàn)亿是居民少消(xiāo)费、少投(tóu)资、少购房(fáng)的结果(guǒ)（详见《超额储蓄能否转化成(chéng)超额消费》，2022.12.31）。此时虽然居(jū)民收入(rù)增速放缓并提前还贷，但因(yīn)为投资(zī)、购房等下(xià)滑幅度更大，所以(yǐ)存款同比大幅多增。

　　2023年一季度居民(mín)存款同比多增2.1万亿则是收入修(xiū)复和理财存款化的(de)结果。

　　一季度(dù)居(jū)民人均可支配收入同比增长525元，理财存续(xù)规模(mó)相比于2022年末(mò)下滑2.6万亿(yì)至24.2万(wàn)亿。另(lìng)外，受(shòu)银(yín)行办理速度放(fàng)缓等因素影响，RMBS（个人住房抵押贷款支持(chí)证券(quàn)）条件早偿(cháng)率指数 2 相(xiāng)比(bǐ)于2022年有所回(huí)落，即(jí)居(jū)民提前还(hái)款对存款(kuǎn)的拖累相比(bǐ)于去年(nián)末略有(yǒu)放(fàng)缓。

　　但是，随着居(jū)民消费和购房行(xíng)为修(xiū)复，其(qí)对存(cún)款(kuǎn)的支撑力(lì)度(dù)减(jiǎn)弱，一季度人均(jūn)消费(fèi)支出同比增(zēng)加345元（低于收(shōu)入涨幅(fú)）、购房支出同比多增1575亿元。但(dàn)因为支撑因素(sù)的规模更大，所以(yǐ)存款继续回升。

　　4月和一季度最核心的不同在于理(lǐ)财(cái)市场(chǎng)的(de)变(biàn)化。4月居民存款下滑可(kě)能的原因一是居民存款理财化；二是(shì)提前还贷规模增(zēng)加。因为居民收入和消费(fèi)数(sh1分钟前刚刚哪里发生了地震ù)据(jù)不(bù)足，暂(zàn)时(shí)无法判断消费(fèi)和收入在4月(yuè)对(duì)存款的(de)影(yǐng)响(xiǎng)。

　　存(cún)款回(huí)流(liú)理(lǐ)财是4月存款回落的核(hé)心原因，4月(yuè)理财(cái)存量规(guī)模(mó)环比增加1.26万亿至25.5万亿，结束了(le)自(zì)去年10月以来的下(xià)行趋(qū)势，重回扩张(zhāng)区间。

　　居(jū)民(mín)增配理财等资产(chǎn)是(shì)理财风险降低(dī)、收益(yì)回升和存款(kuǎn)利率下滑(huá)共同作用的结果。受益于债券(quàn)市场(chǎng)走(zǒu)强，今年理财市场(chǎng)表现逐步好(hǎo)转，理财产品单(dān)位(wèi)破净率(lǜ)从2022年12月峰值的(de)29.2％持续下(xià)滑至2023年5月12日(rì)的4.7％，叠加这一时期下滑的存款利率，存款(kuǎn)对居(jū)民的(de)吸引(yǐn)力逐渐减弱(ruò)，而(ér)理财对居民的吸引力则不断增强。

　　从5月(yuè)理财规模(mó)上看(kàn)，随着破净率进一步回落(luò)，居民(mín)还在继续增配理财产品(pǐn)，存(cún)款理财化趋势有望延续(xù)。

　　提(tí)前还(hái)贷规模扩(kuò)大是(shì)存(cún)款(kuǎn)下滑的又(yòu)一个原因(yīn)。4月早偿率月(yuè)均值相(xiāng)比于2月(yuè)低点上行4.3个百分点，相比(bǐ)于(yú)3月上行1.9个(gè)百分点。

　　居民加大提前还贷力度一是因为(wèi)首套房利率还在下降，居民提前还贷以降(jiàng)低成本，4月(yuè)沈阳、马鞍山等多地继续(xù)降低(dī)首套房利率，贝壳研究院数据显示百城首套(tào)主(zhǔ)流房贷(dài)利率平均为(wèi)4.01％，环比3月继续回落1个BP。二是(shì)政(zhèng)策放(fàng)松(sōng)后，1、2月份部分积压的还贷业务在3、4月份办理，这会(huì)推动提前还贷(dài)规模走高(gāo)。

　　总的来说，随着理财市场好转，此前因(yīn)居民(mín)少消费、少投(tóu)资(zī)、少买房等(děng)积攒(zǎn)下来的超额储蓄已(yǐ)经开始(shǐ)部分(fēn)回流理(lǐ)财市场(chǎng)了，且(qiě)5月初这一趋(qū)势还(hái)在延(yán)续。

　　往后来(lái)看，理财市场和提前还贷在后续几个(gè)月(yuè)里或继续成为超额存(cún)款的主(zhǔ)要(yào)流向。

　　五一旅游人均消(xiāo)费水平未见明显(xiǎn)改善或部分表明(míng)当下居民消费意(yì)愿依(yī)旧偏(piān)弱(ruò)，考虑到超额储蓄的持有分化且并(bìng)非主要来自消(xiāo)费(fèi)，后续超(chāo)额储(chǔ)蓄对消费的支撑力度依旧偏弱。（详(xiáng)见《超(chāo)额储蓄(xù)能否转化成(chéng)超额(é)消费》，2022.12.31）。同时，随着前期积压的购房需求逐渐(jiàn)释放(fàng)，房地产销(xiāo)售(shòu)目前已经有走弱迹象，地产短期(qī)或不会(huì)成为超(chāo)储的主要(yào)流向(xiàng)。但是因为(wèi)按揭(jiē)利(lì)率存在明显利(lì)差，居民提前(qián)还贷(dài)行为(wèi)或将(jiāng)延续。从这个角(jiǎo)度(dù)来看，主(zhǔ)要因为少买房、少投资而积攒下来的(de)储蓄，在理财市场环境好转和存款利(lì)率下滑的背景(jǐng)下或将继续回流到理(lǐ)财市场。

　　1 存款同(tóng)比增速(sù)使(shǐ)用(yòng)金融机(jī)构住户存款余额+4月新增来进(jìn)行估算

　　2早偿(cháng)率是指在个人住(zhù)房抵押贷款中(zhōng)债务(wù)人提前(qián)偿(cháng)付的金额在资(zī)产池未(wèi)偿本金余额的占比

　　风险(xiǎn)提示

　　地产(chǎn)销售变动超预期(qī)，超额储蓄释放弱于预(yù)期(qī)，理财市场(chǎng)波动加大

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