文(wén)：天风宏观宋雪(xuě)涛/联(lián)系人向静姝

　　美(měi)国(guó)经济没有大问题，如果一定要(yào)从鸡蛋里面找(zhǎo)骨头，那么最大(dà)的问题既(jì)不是银行业，也不是房地产，而是创投(tóu)泡(pào)沫。仔(zǎi)细看硅谷银行（以及类(lèi)似几(jǐ)家美国中小银行）和商业地(dì)产的情况(kuàng)，就会发(fā)现他(tā)们的问题(tí)其实来源(yuán)相同——硅谷银行破产和(hé)商业(yè)地产危机，其实(shí)都(dōu)是(shì)创投泡沫(mò)破灭的(de)牺牲品。

　　硅谷银行的主(zhǔ)要问题不在(zài)资产端，虽(suī)然他的资产期(qī)限过长，并且把资(zī)产过于集中(zhōng)在一(yī)个篮子(zi)里(lǐ)，但(dàn)事实上，次贷危机后监(jiān)管(guǎn)对银行特别是(shì)大(dà)银行的资本管制大幅加强，银行资产(chǎn)端的信用(yòng)风险(xiǎn)显著降低，FDIC所有担保(bǎo)银行的(de)一(yī)级风(fēng)险资本充足率(lǜ)从次(cì)贷危机前的不到10％升(shēng)至2022年底的13.65％。

　　硅谷银(yín)行(xíng)的真正问题出在负债端(duān)，这(zhè)并不是他自己(jǐ)的问题，而是储户的问题，这些储户(hù)也不是(shì)一(yī)般散(sàn)户(hù)，而是硅谷的(de)创投公司和风投。创投泡(pào)沫在快速加息中破灭，一(yī)二级(jí)市场出(chū)现倒挂，风投机构失(shī)血的同时(shí)从投资(zī)项(xiàng)目中撤资，创投企业被迫从硅谷银行(xíng)提取存款用(yòng)于补充经营性现金流，引发(fā)了一连串的挤兑(duì)。

　　所以，合肥初中排名前十名有哪些学校，合肥初中排名前十名分数线t>硅谷银行(xíng)的问题不是“银(yín)行”的问题，而是“硅谷”的问题。就(jiù)连同时出现危机的瑞信，也是在重仓了中概股的对冲基金Archegos上(shàng)出现了(le)重大(dà)亏损(sǔn)，进而(ér)暴露出巨大的资产问题。硅谷(gǔ)银行的(de)破产对美国银行业来说(shuō)，算不上系统性(xìng)影响，但对硅谷的创投(tóu)圈(quān)、以及金融资本与创投(tóu)企(qǐ)业(yè)深度结(jié)合的这种(zhǒng)商业模式来说，是重大打击。

　　美国商业地(dì)产是创投泡沫破灭(miè)的另一个受害(hài)者，只不过(guò)叠加了疫情后远(yuǎn)程办公的新趋势。所谓(wèi)的商(shāng)业(yè)地产危机(jī)，本(běn)质也不是房地产的问题。仔(zǎi)细看美国商业地产市场(chǎng)，物流仓储供不应求，购物中心已是昨日黄花，出问题的是写字楼的空置率上升(shēng)和(hé)租金下跌。写字(zì)楼空置(zhì)问题(tí)最突(tū)出的(de)地(dì)区(qū)是湾区、洛(luò)杉矶和西雅图等信息科(kē)技公司集聚的西海岸(àn)，也是受到了(le)创投企业和科技(jì)公司(sī)就业疲软的拖累。

　　我们认(rèn)为(wèi)真正值得讨论的问(wèn)题，既不是小型银行的(de)缩表，也不是地(dì)产(chǎn)的潜(qián)在(zài)信用风险，而是(shì)创投泡(pào)沫破灭会带来怎(zěn)样的连锁反(fǎn)应(yīng)？这些反(fǎn)应对经济系统会带(dài)来什么影响？

　　第一，无论从规(guī)模、传染性还是影响范围(wéi)来看，创投泡沫破灭都不会带来系统性危机。

　　和引发08年金融危(wēi)机(jī)的(de)房(fáng)地产泡沫对比，创投泡沫对银行的影(yǐng)响要(yào)小(xiǎo)得多(duō)。大多数科创企业是股权融资，而不是债(zhài)权融资，根据OECD数据合肥初中排名前十名有哪些学校，合肥初中排名前十名分数线dt sdttag="BDCONTENTCONTROL_AUTO_SAVE_SubTitle" docpart="C231A3DB8ADDC4488D52DBCF02FAB480">，截至2022Q4，股(gǔ)权融资在美国非金融企业融资中的占比为76.5％，债券融资和贷款融资仅占比8.8％和(hé)14.7％。

　　美国银行并没有统(tǒng)计对科技(jì)企业的贷(dài)款数(shù)据，但截至2022Q4，美(měi)国银行对整体企业贷款占其资产的比例(lì)为10.7％，也(yě)比科网时(shí)期的14.5％低4个百分点。由于科创企业和银(yín)行体(tǐ)系(xì)的相对隔离，创(chuàng)投泡沫(mò)不会(huì)像次(cì)贷危机一样，通(tōng)过金(jīn)融(róng)杠杆和影子银行，对金(jīn)融系(xì)统形成毁(huǐ)灭性打击。

　　此外，科技股也(yě)不像(xiàng)房(fáng)地产是家庭和企业广泛持有的资产，所以创投泡(pào)沫(mò)破灭会带来(lái)硅谷和华(huá)尔街(jiē)的局(jú)部财富(fù)毁灭，但不会带来居(jū)民和(hé)企业的广泛财富缩水。

　　第二，与2000年(nián)科网泡沫（dotcom）比，创投泡沫要“实在”得(dé)多。

　　本世纪初的(de)科(kē)网泡(pào)沫时期，科技企业(yè)还没找到可靠的(de)盈利模式。上世纪(jì)90年代互(hù)联网(wǎng)信息技术的快(kuài)速发展(zhǎn)以(yǐ)及美国的信息高速公(gōng)路战略为投资者勾勒出一(yī)幅美好(hǎo)的蓝(lán)图，早期快速增长的用户量(liàng)让大家相信(xìn)科技企业(yè)可以重塑人们的生活方式，互(hù)联网公司开始盲目追求快(kuài)速增长，不(bù)顾一切代价烧(shāo)钱抢(qiǎng)占市(shì)场，资本市场(chǎng)将估值(zhí)依(yī)托在(zài)点(diǎn)击(jī)量上，逐步(bù)脱离了企(qǐ)业的实(shí)际盈(yíng)利能(néng)力(lì)。更有甚(shèn)者，很多公司其(qí)实算不上真(zhēn)正的互(hù)联网(wǎng)公(gōng)司，大量公司甚(shèn)至只(zhǐ)是在名称上添加(jiā)了e-前缀(zhuì)或是.com后(hòu)缀，就能让股票价格上涨。

　　以(yǐ)美国在线(xiàn)AOL为例，1999年AOL每季度(dù)新增用(yòng)户数(shù)超过(guò)100万，成为全球最大的(de)因特网服务提供(gōng)商，用(yòng)户数(shù)达到(dào)3500万，庞大的用户群吸(xī)引了众多广告客户(hù)和(hé)商业合作伙伴(bàn)，由(yóu)此取得了丰厚的(de)收入(rù)，并在2000年收购了时代华纳。然而好景不长，2002年科网泡沫破裂后(hòu)，网(wǎng)络用户增长缓慢，同时拨号(hào)上网(wǎng)业务逐渐被(bèi)宽(kuān)带网取(qǔ)代。2002年四季(jì)度AOL的销(xiāo)售(shòu)收入下降5.6％，同时计入455亿美(měi)元支(zhī)出（多数为冲减困(kùn)境中的(de)资(zī)产），最终净亏损达到(dào)了(le)987亿美元。

　　2001年科网(wǎng)泡沫时，纳斯(sī)达克100的利润率(lǜ)最低只(zhǐ)有(yǒu)-33.5％，整个科技行业亏(kuī)损344.6亿美(měi)元(yuán)，科技企业的自由现(xiàn)金流为(wèi)-37亿美元。如(rú)今大(dà)型科技企业的(de)盈利(lì)模式成熟稳定(dìng)，依靠在线(xiàn)广告(gào)和云业务(wù)收入创(chuàng)造了高水平(píng)的利润和现金流，2022年纳斯达克100的利润(rùn)率高达12.4％，净(jìng)利润(rùn)高达5039亿美元，科技企业的自(zì)由(yóu)现金流为5000亿美元，经营活动现金(jīn)流占总收入比例稳定在(zài)20％左(zuǒ)右。相比2001年(nián)科技企(qǐ)业还(hái)在(zài)向市(shì)场“要钱”，当前科技企业主要通过(guò)回购(gòu)和分红(hóng)等形式向(xiàng)股(gǔ)东“发钱(qián)”。

　　第三(sān)，当前创投泡沫破灭，终(zhōng)结的不是(shì)大型(xíng)科技(jì)企业，而是(shì)小型创(chuàng)业企业。

　　考察GICS行业分类下(xià)信息技术中的3196家企业(yè)，按(àn)照市(shì)值排名，以前30％为大公司(sī)，剩(shèng)余(yú)70％为小公(gōng)司。2022年大公司中(zhōng)净(jìng)利润为负(fù)的比例为20％，而小(xiǎo)公司这一比例(lì)为(wèi)38％，接近大公司的二倍。此外，大公司自由现金流的中位数水平为4520万美(měi)元，而小公司这一水平为-213万美元，大公司净利润中位数水平为2.08亿美元，而小(xiǎo)公(gōng)司只(zhǐ)有(yǒu)2145万美(měi)元。大型科(kē)技企业(yè)创造利(lì)润(rùn)和现金流的水平明显(xiǎn)强于小型科(kē)技(jì)企业(yè)。

　　至少上市的科技企(qǐ)业在利(lì)润和现金流(liú)表现(xiàn)上显著强于(yú)科网泡(pào)沫时期，而投(tóu)资银行的股票抵押相关业务也主(zhǔ)要开展在流动性强的大市(shì)值科技股上(shàng)。未上(shàng)市的小型科创企业若(ruò)不能产生利润(rùn)和现金流，在高利率(lǜ)的环(huán)境下破产概(gài)率大大增(zēng)加，这可能影响到的是(shì)PE、VC等投资机构，而非间接融资渠道的银行。

　　这轮(lún)加息周(zhōu)期导(dǎo)致的创(chuàng)投(tóu)泡沫(mò)破灭，受影响最大的是硅谷和华尔街的富人群(qún)体，以及低利(lì)率(lǜ)金(jīn)融资本与科创投资深度融(róng)合的商业模式，但很难真正伤害(hài)到大多数美(měi)国居民(mín)、经(jīng)营稳(wěn)健(jiàn)的(de)银(yín)行业和拥有自我造(zào)血能力(lì)的大型科技公司。本轮(lún)加息周期带来的仅仅是库(kù)存周期的回落，而不是广泛和持久的经济衰退(tuì)。

　　风(fēng)险提示(shì)

　　全球经济(jì)深度衰退，美联储货币政策超预期紧(jǐn)缩，通胀超预期(qī)

未经允许不得转载：旺华配资网_2020年最专业的大型配资平台_股票配资公司 合肥初中排名前十名有哪些学校，合肥初中排名前十名分数线