5月13日，年内首只央企(qǐ)主题ETF——华泰柏瑞中证央企(qǐ)红利ETF发布公(gōng)告称，其累计有(yǒu)效认购申请份额总额超过20亿(yì)份发行上限(xiàn)，将启动比例配(pèi)售。这则小公告体现出市场对这一“中特估”主题的追捧力度。

　　实际上(shàng)，近(jìn)期围(wéi)绕着(zhe)“中特估”的行(xíng)情，市场关注度非常高，5月15日首批3只央(yāng)企回(huí)报ETF发行，更成(chéng)为这一波“中特估(gū)”行情的催(cuī)化剂。实(shí)际上，早在去年底及(jí)今(jīn)年一季度，一(yī)些基(jī)金经理开始(shǐ)调仓换股“中特估概念”。

　　目前“中特估(gū)”资金面、情绪面(miàn)、估值方式等问题成为(wèi)市场关注焦点，中国(guó)基金报采(cǎi)访多位投研人士，解析(xī)“中特估”这些焦点问题。

　　央企主题ETF密集上报(bào)发行(xíng)

　　行(xíng)情催化(huà)剂？

　　市场(chǎng)对(duì)“中特估”主题积极追捧。不(bù)仅(jǐn)华(huá)泰柏瑞中证(zhèng)央企红利ETF罕见出现启动“比(bǐ)例配售”情况，今(jīn)年场内多只“中字(zì)头”ETF也(yě)持(chí)续“吸金(jīn)”，15只(zhǐ)央企、国企(qǐ)ETF合计“吸金”38.56亿元。

　　同时，后续有(yǒu)多只国央企主题基金发(fā)行，市场(chǎng)对此充满期待，如5月(yuè)15日就有3只(zhǐ)央企回报ETF，后续跟踪(zōng)央企科技引领、央企现(xiàn)代能源等ETF也(yě)将获批(pī)发行，更有(yǒu)扎堆上报的(de)央国企基金在排(pái)队入市。

　　这些或成为(wèi)这一波“中特估”行情的(de)催化剂(jì)。

　　融通红利机(jī)会基金经理(lǐ)何龙表(biǎo)示(shì)，央企(qǐ)ETF发行在情绪上是构成(chéng)催化因素(sù)的(de)，近期(qī)银行股大(dà)涨的一个催(cuī)化因素(sù)就是积极推(tuī)介(jiè)相关央(yāng)企ETF的(de)发(fā)行。

　　“随着央企ETF的发行，和诸多主题基金的申(shēn)报发行，我认为确实会(huì)成为引爆行情(qíng)的催化剂(jì)，基本面、资金面(miàn)、政策面都在(zài)向好，下半年，中特估有可能独(dú)领风(fēng)骚。”万家(jiā)基金章恒更是表示。

　　同样，博(bó)时(shí)基金指数与量化投资部基金经理杨振建就(jiù)表示，近期密集(jí)申(shēn)报的(de)国(guó)央企主题(tí)基金主要涉及(jí)“股(gǔ)东回报”、“科技引(yǐn)领”、“现代能源(yuán)”几大主题，这样(yàng)的布(bù)局可(kě)以更好支(zhī)持央国企的估值重塑。

　　“央企(qǐ)ETF的发行将(jiāng)成为行情进一步上(shàng)涨的催化剂。去年以来公募基(jī)金发行(xíng)整体平淡，近期(qī)多只(zhǐ)国央企主题基金(jīn)申(shēn)报(bào)和发行，行(xíng)情火热下(xià)将为市场带来增量资金，有(yǒu)望推(tuī)动(dòng)进一步上涨。”杨振建进一步表示(shì)。

　　此外(wài)，银华基(jī)金ETF业务总(zǒng)监王(wáng)帅认(rèn)为(wèi)，公(gōng)募基(jī)金积(jī)极布局央国企主题基金，一方面是因为新一轮深化国企改革的大幕将拉(lā)开，叠加“中特估”概(gài)念，央国企(qǐ)上(shàng)市公(gōng)司的投资价(jià)值凸(tū)显，该(gāi)主(zhǔ)题的(de)基金(jīn)将为投(tóu)资者提供更丰富的工具以(yǐ)参与到央国企投资。另一(yī)方(fāng)面是(shì)落实公募基金行业高质(zhì)量发展的(de)要求，引导更多资(zī)金参与央国企改革，更好发挥公募(mù)基金服务资本市场改革、服务实(shí)体经济和(hé)国家战略的作(zuò)用。

　　王帅表示(shì)，未来(lái)央企(qǐ)ETF的发行(xíng)将(jiāng)为央企相关标的和板(bǎn)块(kuài)带来(lái)增量资金，提升交(jiāo)易活跃度，有望(wàng)成(chéng)为中特估行情(qíng)的催化剂。

　　存量市场中(zhōng)变赛(sài)道

　　积极调仓换股？

　　2023年以来(lái)，市场结(jié)构性行情(qíng)明(míng)显(xiǎn)，中特估和人工智能成(chéng)为(wèi)两大明(míng)显的主(zhǔ)线，而新(xīn)能源等前(qián)期热门赛道股冷却，在此背景(jǐng)下，一些基金经理开始调仓换股“中特(tè)估概(gài)念”。

　　万家基金基金经理章恒直言，自(zì)己目前重点关注三大行业，火电、券(quàn)商、军工，这三大行(xíng)业主要是央企或地(dì)方国资(zī)所在(zài)的行(xíng)业，民营企(qǐ)业占比较少。

　　“首先是基于(yú)行业(yè)本身基(jī)本面在今年会(huì)有重大(dà)的(de)向上变(biàn)化的(de)机会，比如火电，会受益于煤(méi)炭价(jià)格的下跌(diē)，扭亏(kuī)为盈；券(quàn)商，会受益于(yú)今年市场成交(jiāo)量的(de)放大，盈利大幅增长等。同时，随着国有企业(yè)改(gǎi)革(gé)的推进(jìn)，大(dà)概(gài)率这些企(qǐ)业会进入一个提质增效(xiào)、释放业绩的过程。”章恒表示，中(zhōng)特估是(shì)过去(qù)5年10年(nián)改革的成果(guǒ)，是非常基本面的，和他(tā)过去1至2年研究(jiū)投资思(sī)路也非常吻(wěn)合(hé)，为(wèi)在下半(bàn)年(nián)抓住这波(bō)中特估的投资机(jī)会做好了准备。

　　“去年年底已开始重视中(zhōng)特估(gū)的投资机会(huì)，判断中(zhōng)特估的机会未来三年分两个(gè)阶段。”融通红(hóng)利机会基金经理何(hé)龙表示，第一阶段(duàn)也就是今年以(yǐ)数字(zì)经济和“一(yī)带(dài)一(yī)路”的主题(tí)普(pǔ)涨(zhǎng)性(xìng)机会为(wèi)主(zhǔ)，包括(kuò)低于1倍(bèi)PB、分红收益率(lǜ)极高的品(pǐn)种，将会(huì)迎(yíng)来普涨性的机会。第二阶段是未(wèi)来两年，在主题性机会(huì)消散以(yǐ)后(hòu)，基(jī)于顶层设计(jì)对(duì)国央(yāng)经营管理价值导向变(biàn)化，我们判(pàn)断(duàn)经营(yíng)成果随之改(gǎi)变(biàn)是一(yī)个(gè)慢变量，会在未来两年体现在每(měi)一个(gè)央国企的报表中(zhōng)。

　　何龙强调，目前(qián)在(zài)挖(wā)掘公司经营层面可能(néng)发生显(xiǎn)著(zhù)正(zhèng)向变化的个股提前进行布局，比如医(yī)药和消(xiāo)费等行业。

　　其实一季报(bào)已(yǐ)经显(xiǎn)露出不少基(jī)金在行动。国金证(zhèng)券研究所数(shù)据显示(shì)，偏股主动型基金(jīn)2022年年报前十大重仓(cāng)股股票池中，“中特估”概(gài)念(niàn)占偏股(gǔ)主动(dòng)型(xíng)基(jī)金(jīn)持(chí)有股票市(shì)值比例(lì)仅(jǐn)有1.18％。而2023年一(yī)季报披(pī)露的持仓中，“中特估”概念占偏股(gǔ)主动型(xíng)基金持有股票市值(zhí)比(bǐ)例提(tí)高到4.19％。

　　“中(zhōng)特估”概念股在偏股主动型基金(jīn)的(de)持仓中，占(zhàn)比(bǐ)明显提(tí)高。上述数据(jù)显(xiǎn)示，根据偏股主动(dòng)型基(jī)金(jīn)2022年报(bào)及2023年一季报(bào)十大重仓股的数(shù)据，剔(tī)除个(gè)股涨跌(diē)影响(xiǎng)，估计了各基金(jīn)主动(dòng)加仓“中特估”概念股的市值占2022年末股票总市值比例，一季(jì)度超过30％的偏(piān)股主动型基(jī)金(jīn)主动加仓(cāng)了“中特估”概念股，198只基(jī)金在2022年末(mò)不持有“中(zhōng)特估”概念(niàn)股，但(dàn)在一(yī)季度买入(rù)。

　　不(bù)仅如此(cǐ)，中信证券数据统计也显示，一季(jì)度主动偏股型(xíng)公(gōng)募基金(jīn)对港股央(yāng)国企的持股市值比重达(dá)到2019年以来的新高，港股央国(guó)企(qǐ)持股总市值占港股持股总市值的比重由2022年四季度(dù)的25.1％提升至(zhì)2023年一季度(dù)的(de)32.9％，远高(gāo)于2020年低(dī)点时(shí)的7.5％。

　　投研(yán)上加大力量？

　　构建国央(yāng)企(qǐ)专门的股票库

　　可以说中国特色估值体系，正深刻影响基金公(gōng)司的投(tóu)研，落实到日(rì)常(cháng)的投研流程和实践(jiàn)之中，不少基金(jīn)公司在加大投研力量，更有专门构建国央企股(gǔ)票库。

　　融通红(hóng)利(lì)机会基金(jīn)经理何龙就介绍，一方面(miàn)，从(cóng)顶层设计改变研(yán)究员过去(qù)对国央企(qǐ)的(de)固定思维，需要实(shí)地考察国央企，并且(qiě)需(xū)要(yào)利用当前国央(yāng)企愿意交流的契机，多花(huā)精(jīng)力去进行跟踪发(fā)现(xiàn)变化。

　　另一方(fāng)面，融通基金(jīn)在行动上，要求研究员将自己所覆盖行业(yè)的(de)所有国央企构(gòu)建专门的股票(piào)库，并进行长期跟踪(zōng)，包括考察其(qí)实地调研的的成果，了解(jiě)国(guó)央(yāng)企经营思路(lù)和财务(wù)导(dǎo)向的变化(huà)，结合行(xíng)业趋势和特征，寻找(zhǎo)价值洼地，发现预期差。

　　同(tóng)样的，银华基金ETF业(yè)务(wù)总监王帅也(yě)谈(tán)到“认(rèn)识”上的重视。他(tā)表示，通过深(shēn)入学(xué)习(xí)，对“中特估”有了更深刻(kè)的认识：首先要认识市场体制机制、行业产业结构、主体(tǐ)持续发展能(néng)力(lì)等方面所(suǒ)体现的鲜明中国元素和发展阶段特(tè)征，“中特估(gū)”应(yīng)该是(shì)在此(cǐ)基础上构建(jiàn)的具有时代特征和中国特色、符合国家战(zhàn)略导向的估值体(tǐ)系，而不是(shì)简单套用国外的传统估值模型。

　　“中特估是一(yī)种新(xīn)的提法，但是这个概念所涉及到的(de)行业和公司，一直(zhí)在发生的变化。”万家基金经理章恒(héng)表示，万家基金一(yī)直(zhí)非常关(guān)注传(chuán)统产业的(de)变化，诸如煤(méi)炭、金(jīn)融、建筑等多个领域，因(yīn)此(cǐ)也是(shì)一(yī)定能够抓住(zhù)中(zhōng)特估这波行情(qíng)的机会的。同时，随着时局(jú)的变化，也在增(zēng)加相关行业(yè)的研(yán)究力量。

　　此外，创金合信基金首席经济学家魏(wèi)凤(fèng)春表(biǎo)示，积极践行中国特色(sè)的估值体(tǐ)系是资本(běn)市场使(shǐ)命，投资者需要(yào)学习领会并针(zhēn)对原有的估值体系进行改造，以适应(yīng)现实的需(xū)要。明确该体系的(de)框(kuāng)架是第一位的工作(zuò)，合理(lǐ)设置(zhì)指(zhǐ)标也(yě)非常(cháng)重要，投(tóu)资者的认可(kě)和实施(shī)是最终该(gāi)体(tǐ)系(xì霍元甲的师傅是谁，李小龙的师父是谁啊)能否具备长(zhǎng)期(qī)价值(zhí)的基础。不过，他也提醒，人为的拔估值(霍元甲的师傅是谁，李小龙的师父是谁啊zhí)是很(hěn)大的认知误区(qū)，市场化(huà)认可是基本的常识，不可误判。

　　体现(xiàn)社会价值与国家战略价(jià)值

　　新估值方式(shì)？

　　央国(guó)企(qǐ)是国民经(jīng)济(jì)的(de)支柱(zhù)，国企(qǐ)央企发展要(yào)符合国家战略发展(zhǎn)发向，更需要承(chéng)担社会(huì)公共责任等(děng)。而这(zhè)些都(dōu)应该考虑进估值体系之中(zhōng)，也引发市场(chǎng)关注。

　　多数(shù)受(shòu)访的基(jī)金经理认为，对于国央企的估值方(fāng)式要充分体现企(qǐ)业的社会价值与(yǔ)国家战(zhàn)略(lüè)价值，目前(qián)已经形成(chéng)了初步的(de)企业社(shè)会价(jià)值评价(jià)体系。

　　“如何定价(jià)国有企业(yè)承担(dān)社会价值、符合国家(jiā)战略发(fā)展的价值？首(shǒu)要任(rèn)务就构建(jiàn)中国特色的(de)价(jià)值(zhí)评价体系，改变从以私(sī)人股东权益出发，现金流折现为主(zhǔ)要方法(fǎ)的单(dān)一价值(zhí)估值体(tǐ)系，转向社会整体价(jià)值观念、纳入中(zhōng)国特色的ESG评价体(tǐ)系，充(chōng)分体现企业的社会价值与国(guó)家(jiā)战略价(jià)值。”博时(shí)基(jī)金(jīn)指数与量化投资部基金经理杨振建表示。

　　杨振(zhèn)建也(yě)直言，近年来国资(zī)委指(zhǐ)导(dǎo)国内团(tuán)队对于中国特色ESG披露(lù)与(yǔ)评价体(tǐ)系(xì)不(bù)断探索(suǒ)，结合(hé)国际通用规则(zé)，目(mù)前已经形成了(le)初步的企业社(shè)会价(jià)值评价体系(xì)，其中包括《企业ESG披露指(zhǐ)南》、《中央企业上市公(gōng)司环境、社会及治理（ESG）蓝皮书（2022）》等。

　　银华(huá)基金(jīn)ETF业务(wù)总监、基(jī)金经理王帅也(yě)认为，“中特(tè)估”应该是注重(zhòng)企业价值的可持(chí)续估值，要(yào)重视股东、员工和社会责任等(děng)要素(sù)对企业稳健(jiàn)成长的重大(dà)意义(yì)，重视稳(wěn)定的现(xiàn)金流、持续(xù)增长的(de)盈利、科技创新对(duì)提(tí)升(shēng)企业内(nèi)在价值的(de)积极作用(yòng)，这样有(yǒu)利(lì)于提(tí)高估值定价(jià)模型的科学(xué)性和有效(xiào)性。

　　“在指数编制(zhì)、策略构建等实务工作中，都有成熟的量化指标可(kě)以使用，包括(kuò)净资产收益率、营业现金比率、资(zī)产负(fù)债率(lǜ)、研发(fā)经费投入(rù)强度等等。”王(wáng)帅也表示(shì)。

　　嘉实金融精选(xuǎn)基金经理(lǐ)李(lǐ)欣更(gèng)细致分析在(zài)估值(zhí)思(sī)维、估值(zhí)结(jié)论(lùn)、估值判断(duàn)上(shàng)有变化，尤其是估值的方法(fǎ)和指标上(shàng)，他认为其包括产业链上下游的(de)衡量、全要素成本等(děng)，以及在纵向和横向上的研究，强调(diào)政策优惠、产业发展、市场(chǎng)竞(jìng)争力(lì)和可持续发展等各种因素与企业价值的关系(xì)。这些因素在对估值结(jié)论和判断的(de)影响上，也使得中国(guó)特(tè)色的估值体系与传统的(de)估(gū)值体系有(yǒu)所不同(tóng)。

　　“所以估值思维的变化(huà)，还有估值结论和估(gū)值判断的变化，都是为了更好地适应中国的市场和(hé)经济(jì)特点，提(tí)供(gōng)更精准、更合(hé)理的企业估值信(xìn)息。”李欣(xīn)表示。

　　不(bù)过，创金合信基金首(shǒu)席经(jīng)济学家魏凤春直言，这(zhè)需(xū)要(yào)在实践中进行(xíng)探索，目前尚没有(yǒu)公认(rèn)的指标可以使用(yòng)。

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