核心结论：①22/10以来价(jià)值、成(chéng)长均是内部分化明显，行业和指数角(jiǎo)度均可(kě)验证。②本质(zhì)上过去一段时间行情是情绪修复，政策和事件驱动下数(shù)字(zì)经济、中特(tè)估表现好，未来行情或进入(rù)基本面驱动。③全年牛(niú)市(shì)格局未变(biàn)，当前(qián)处在蓄势阶段，行业(yè)或阶段性再(zài)平衡。

　　分歧：价值还是(shì)成长(zhǎng)？

　　近期参加一场交流活(huó)动时，对今年市场风(fēng)格的讨论很热烈，坚持价值(zhí)风格(gé)者以(yǐ)“中特估”大涨作为(wèi)证(zhèng)据(jù)，坚持成长(zhǎng)风格者以(yǐ)人工智(zhì)能大(dà)涨作为(wèi)证据，乍(zhà)一(yī)听都有道理，但其实不(bù)然，因为价值阵营和成长阵营(yíng)里，除了这些大涨的(de)品种都存在下跌的品种(zhǒng)。怎(zěn)么理解(jiě)这(zhè)种(zhǒng)割裂的现象(xiàng)？未来(lái)市(shì)场(chǎng)风格将(jiāng)如何(hé)演绎？本(běn)篇报(bào)告将就此进行探讨。　

　　1.22/10以来(lái)价值、成长都是结构性分化

　　当前(qián)市场对于风(fēng)格讨论较(jiào)多，有(yǒu)投资者认(rèn)为近(jìn)期银行等高股(gǔ)息股票表(biǎo)现(xiàn)较好，风(fēng)格(gé)偏向价值，也有投资者认为(wèi)近(jìn)期(qī)TMT行业(yè)涨(zhǎng)幅仍然领先(xiān)，成长风格占(zhàn)优(yōu)。我(wǒ)们通(tōng)过行业(yè)和指数(shù)层(céng)面分析市场风格特征(zhēng)，发现(xiàn)市场自底部反(fǎn)转以来价值与成长两(liǎng)种风(fēng)格并不明显(xiǎn)，具体如下。

　　行业(yè)角度看，底(dǐ)部反转以来价值、成长(zhǎng)内部分化明显。我们在(zài)前期(qī)多(duō)篇(piān)报告(gào)中(zhōng)提出去年10月底来市(shì)场已(yǐ)进入(rù)牛市初期的第一波上涨。从(cóng)整(zhěng)体(tǐ)看(kàn)，市场(chǎng)并没有呈现(xiàn)严格的风格偏向(xiàng)，去年10月底(dǐ)以(yǐ)来(lái)申万(wàn)一级行业(yè)中成长类行(xíng)业最(zuì)大涨幅中位(wèi)社会使命用英语怎么说，使命用英语怎么说数为27.3％，价值类行业中位数为24.3％，所有(yǒu)申(shēn)万一级行(xíng)业的涨幅中位数为24.5％。从最(zuì)大涨幅居前20％的不同风格行业数量占(zhàn)比看(kàn)，成(chéng)长类占比(bǐ)为50％、价值类也为(wèi)50％，可(kě)见成长、价值行业整体表现并未明显分(fēn)化。

　　成长和(hé)价值内部行业表现有涨(zhǎng)有跌。成长类行(xíng)业，去年10月末(mò)以来科技(jì)占优，新能源表现(xiàn)较(jiào)差，在“数据(jù)二十条”等(děng)产业(yè)政(zhèng)策、以及以(yǐ)ChatGPT为代表的人工智能(néng)技术的双重(zhòng)催化，科技板块中传媒（22/10/31至今最大(dà)涨幅92％，下同）、计算机（51％）、通信（47％）等表现居(jū)前，而电(diàn)力设备(bèi)（7％）、新能源车指数（9％）表现明显靠后。价值(zhí)方(fāng)面，受益(yì)于防疫(yì)、地产政策优化，22/10以(yǐ)来消费行业中食品饮(yǐn)料（44％）、地产(chǎn)链中房地产（36％）、建筑装饰（35％）等行业阶段性表现亮眼，而基础化(huà)工(gōng)（2％）等(děng)行业表现较(jiào)差。

　　若(ruò)我们从今年年初以来的时间维度看，成长板块内行业保持去年10月以来的格局，即科(kē)技表现好、新能(néng)源相对弱。再来看价值板块，今年以来在“中特估(gū)”主(zhǔ)题(tí)催化下建筑装饰（28％）、非银(yín)（22％）等行业表现较好，消费板块(kuài)整体(tǐ)涨(zhǎng)幅相(xiāng)对靠后，其中农林牧渔（1％）、社服（3％）行业指数走势明显偏弱(ruò)，今年以来基本(běn)处(chù)在(zài)“歇息”状态。

　　指数角(jiǎo)度看(kàn)，价值、成(chéng)长内部分化明显(xiǎn)。从代表性的风格指数看，风格特征也并不明确(què)。去年(nián)10月底以(yǐ)来成(chéng)长风格指(zhǐ)数中科创50最大涨幅为28％（今年(nián)初以来最大(dà)涨(zhǎng)幅为22％，下同）、创业板指为19％（3％）、国证成(chéng)长为19％（2％）、中证500为(wèi)13％（11％）；价值风格指(zhǐ)数中国(guó)证价值为28％（17％）、上(shàng)证50为27％（6％）、中证100为24％（13％）。同种风格的(de)指数(shù)表现不(bù)同，其背(bèi)后源于指数的成分行业权重不同。以成(chéng)长风格中创业板指和科创50为例：22/10月底以来创业(yè)板(bǎn)指(zhǐ)走势相对偏弱(ruò)，最大涨幅仅(jǐn)为19％，其成(chéng)分行(xíng)业中表现较弱(ruò)的电力设备权重占(zhàn)比(bǐ)高达35％；而科创50实现最大涨幅28％，其(qí)成分行业中涨幅居前的(de)科技行业权(quán)重(zhòng)占(zhàn)比高达62％。

　　2.过去(qù)是情绪修复，未来(lái)会进入盈(yíng)利驱动(dòng)

　　过去一段(duàn)时间市场是牛(niú)市(shì)初期的(de)情绪修复。回(huí)顾(gù)历史(shǐ)上牛(niú)市上涨(zhǎng)第一阶段，可以发(fā)现期间(jiān)市场往往呈现普涨、轮(lún)涨的特征，不同风格指数表现差异(yì)不大：05/06-05/09期间成(chéng)长累计涨18％、价值涨19％，08/10-08/12为28％、21％，12/12-13/02为33％、32％，19/01-19/04为45％、32％。普涨、轮(lún)涨的背后源于市(shì)场自底部起来后，处低位的行业容易受到政策利好和预(yù)期改善(shàn)的(de)催(cuī)化，出(chū)现短期明显的上涨(zhǎng)，但由于此时基本面(miàn)的趋(qū)势(shì)尚未明确(què)，该阶(jiē)段行情(qíng)往往不(bù)存在特(tè)定的主线，因此风格特(tè)征并不明显。

　　去年(nián)10月以来的这轮行情中数字经济、中特估表现较好(hǎo)，其本质属(shǔ)于政策和事件驱动下的(de)情绪修(xiū)复。数字经(jīng)济方面，去年二十大报(bào)告(gào)提出“加快发展数字经济”、“建设(shè)现代(dài)化产(chǎn)业体系”，信创(chuàng)指数(shù)率(lǜ)先开启一(yī)波行(xíng)情，22/10-22/12期间最(zuì)大涨幅(fú)26％。此后相关政(zhèng)策和事件进一(yī)步催化市场情绪，政策端22/12国务院印发 “数(shù)据二(èr)十(shí)条”，23/03成立(lì)国家数据局，技(jì)术端(duān)以ChatGPT为代表的大模型推出标志人(rén)工智能逐(zhú)步落(luò)地应用，政策和技术双轮驱动(dòng)下数字经济(jì)行情持续(xù)演绎(yì)，今年以来人工智能(néng)指数最大(dà)涨幅达64％、数字经济指数(shù)为38％。中特估方(fāng)面，本轮中特估行情也主要来自(zì)低估值的国央企(qǐ)的(de)估值修复(fù)。22/11证监(jiān)会主席提出“中特估(gū)”概念，政(zhèng)策层面高(gāo)度重视国央企价值实(shí)现，相关政策(cè)和(hé)事件(jiàn)进一步催化行情，在此(cǐ)背景(jǐng)下中特估(gū)相(xiāng)关板块同样涨幅明显，本轮行情中(zhōng)特估(gū)指数最(zuì)大涨幅达(dá)46％。

　　未来(lái)市场会(huì)进入(rù)盈利驱动(dòng)。拉长时间看，股票是一台“称重机”，基(jī)本面决定股价涨(zhǎng)跌(diē)，盈利趋(qū)势的(de)分化(huà)决定未(wèi)来风(fēng)格的走向(xiàng)。我们以国(guó)证成长(zhǎng)/价值指数刻(kè)画(huà)，2010-15年A股整体(tǐ)风格(gé)偏成长(zhǎng)，背后是(shì)国证成长指(zhǐ)数与价值指数的归母(mǔ)净利润累(lèi)计同比增(zēng)速差从10Q2的(de)7.9个(gè)百分点升(shēng)至15Q3的(de)15.6个百分点，同(tóng)期ROE（TTM）的差值从-0.6个百分点升至(zhì)3.9个百分点(diǎn)；而2016-18年成(chéng)长开始跑输的原因则是成(chéng)长相对价值的(de)业绩增(zēng)速(sù)开始回落，国(guó)证成长(zhǎng)指数-价值(zhí)指(zhǐ)数(shù)的归母净(jìng)利润累计同比增(zēng)速(sù)差(chà)从15Q3的15.6个百分点回落至18Q4的(de)-30.1个(gè)百分(fēn)点，同期ROE的(de)差(chà)值从3.9个百分点(diǎn)降至-2.1个(gè)百(bǎi)分点；到了2019-21年时风格又开始回归成长(zhǎng)，原(yuán)因在于成长股的(de)业绩(jì)又开始(shǐ)优(yōu)于(yú)价(jià)值股，国证(zhèng)成长(zhǎng)指数(shù)-价值指(zhǐ)数(shù)的归母净利润累计同比增速差从18Q4的-30.1个(gè)百分点升(shēng)至21Q1的40.8个(gè)百分点(diǎn)，ROE的差值从18Q4的-2.2个百分点升至21Q3的(de)7.3个。

　　本(běn)轮决定市场风格和主线的关键仍在业(yè)绩，未来关注基本(běn)面的趋势。当前全(quán)部A股盈利仍(réng)处在底部(bù)区域(yù)，一季报(bào)数据(jù)显示A股盈利的拐点已(yǐ)渐现(xiàn)，全部A股归母净利润(rùn)累计(jì)同(tóng)比增速已从22Q4的低点0.9％回升至(zhì)23Q1的(de)1.4％，我们预计23年全年增速有望达10％-15％。随着(zhe)基(jī)本面(miàn)逐渐回升(shēng)，市场或由前(qián)期的政策(cè)和事件驱动走向盈(yíng)利驱动，关注中报的基本(běn)面(miàn)验证情况，以及下半年宏观月(yuè)度数据(jù)的回升(shēng)情况(kuàng)。展望全(quán)年，稳(wěn)增长政(zhèng)策推动(dòng)下现(xiàn)代化(huà)产业(yè)体(tǐ)系建设(shè)，成长盈利(lì)增速有望更快(kuài)，但风格内部盈(yíng)利(lì)增速可能仍有(yǒu)分化，例如成长风格类(lèi)指数中科创50预(yù)计23年(nián)归(guī)母净利增速(sù)达到(dào)60％左右(yòu)、创业板(bǎn)指预计在23％左右(yòu)，而价值(zhí)类指数(shù)里中证100 23年归母净利同比(bǐ)预计在12％左右、上证50预计(jì)在10％左右。从盈利增速(sù)差(chà)值(zhí)看，未来科(kē)创50与上(shàng)证50归母净利增速同比差值有望从22年的(de)30个(gè)百分点提升到23年(nián)的50个(gè)百(bǎi)分(fēn)点，成(chéng)长基(jī)本面相对优(yōu)势有望(wàng)扩大(dà)。

　　3.市场蓄势阶段行业(yè)或再平衡

　　市场全年向上趋势不(bù)变，阶段性蓄(xù)势中。我们(men)在《旭日初升——2023年中(zhōng)国资本市场展望-20221203》中分析(xī)过，从牛熊周期、估值、基本(běn)面、资金面等(děng)维度来看，22年10月底以来A股已经进入新一(yī)轮牛市周(zhōu)期。但(dàn)牛市往往(wǎng)难以一蹴而(ér)就，我们在《好事多磨(mó)——23年二季度(dù)股市展望(wàng)-20230401》中就提出(chū)二(èr)季度(dù)市场可能处蓄势(shì)阶段，二(èr)季(jì)度以(yǐ)来市场表现也(yě)印证着我们的判断。当前市场正(zhèng)处在牛市初(chū)期，就(jiù)好比冬(dōng)天已(yǐ)过、春天到来，气温整体已在回升，但短期温度仍可(kě)能(néng)上(shàng)下(xià)波(bō)动。因此，市场短期(qī)可能出现宽(kuān)幅(fú)震荡(dàng)的(de)情况，其背后源(yuán)于牛市初(chū)期(qī)基本面(miàn)还(hái)不够扎(zhā)实，更易(yì)受到其他因(yīn)素的扰动。目前宏观经济数据显(xiǎn)示当前基本面恢复尚不扎实：4月PMI指(zhǐ)数回落至49.2％；从(cóng)信贷数(shù)据看，4月新增信(xìn)贷和社融数据较一(yī)季(jì)度均明(míng)显走弱；从物价数据(jù)看，4月(yuè)CPI同比继续(xù)明显回落至(zhì)0.1％，PPI同(tóng)比降至-3.6％，显(xiǎn)示当前(qián)经(jīng)济(jì)复(fù)苏仍然较(jiào)弱(ruò)。综合来看，当前国(guó)内基本面回暖(nuǎn)仍需(xū)要一个过程，未来短期内市场更可能继续处(chù)在蓄势(shì)期。

　　行业阶段性再(zài)平衡，全年数字经济仍是主线。在政策和事件(jiàn)的催化下数字(zì)经济、中特估涨(zhǎng)幅已经较(jiào)为明(míng)显(xiǎn)，未来决定(dìng)风格的关键在于相对基(jī)本面(miàn)趋势(shì)，应关注能够有业绩落地的(de)持(chí)续(xù)性机(jī)会。此外，当前重视消费结构性机(jī)会。

　　着眼全年(nián)，数字经济代表的成长空(kōng)间(jiān)或更大，去(qù)伪存真的试金石是业绩。我(wǒ)们从4月初以(yǐ)来就提出(chū)TMT板块出现阶段性过热，未来可能会有所休整(zhěng)，过去一个月TMT板块的股(gǔ)价表(biǎo)现也印证了我(wǒ)们的判(pàn)断，目前TMT可能仍处在降(jiàng)温期，但从(cóng)全年维度看政策和技术驱(qū)动下数(shù)字(zì)经济仍是第一主线(xiàn)。从基金调(diào)仓经验看，历史(shǐ)上公(gōng)募(mù)基金调仓往往需要一年，例如 20-21年(nián)公募(mù)持仓(cāng)从白(bái)酒转(zhuǎn)向新能源，公募基金对(duì)TMT板(bǎn)块的(de)增持可能还未结束(shù)，23Q1基金重仓股中TMT板块超(chāo)配比例（相对沪深300行业占(zhàn)比）仍处在2013年以来低位。

　　未(wèi)来行(xíng)情或进入(rù)由业绩验证(zhèng)的去伪存真阶段，关(guān)注政策和技(jì)术两(liǎng)条主线机会。第一，从(cóng)政策线看，数(shù)字(zì)经济已(yǐ)成(chéng)为现代化产业体系的重要支(zhī)撑，数字要素流通(tōng)体系(xì)正在加快建立(lì)，政(zhèng)府有望加大对数字安全和(hé)数字基(jī)建的(de)投入。去年12月(yuè)发布的 “数(shù)据二十条”为数据(jù)要素(sù)市场(chǎng)提供顶层(céng)规划(huà)，刚成立的国家数(shù)据(jù)局有(yǒu)望成为顶层文(wén)件落地(dì)执行(xíng)的(de)统筹机(jī)构(gòu)，数据(jù)要素市场化(huà)有望加(jiā)速，这也(yě)将大(dà)幅提升数(shù)字基(jī)础(chǔ)设施建设，根据中国(guó)通服基建产业研(yán)究院，预(yù)计23-25年我国数据中心产业规模复合(hé)增速将(jiāng)达到25％。第二，从技术线看，ChatGPT为代表的人(rén)工智能应用落地，大模型(xíng)、半导体等(děng)上游软硬件领(lǐng)域有望率社会使命用英语怎么说，使命用英语怎么说先受益。当前科技巨头正加(jiā)大对AI大(dà)模(mó)型(xíng)的开发，近日谷(gǔ)歌(gē)发(fā)布了PaLM 2模型，其在部分逻辑和推理上(shàng)的部(bù)分(fēn)结果已超越了GPT-4，AI模(mó)型市(shì)场有(yǒu)望(wàng)加速发展，根据观(guān)研天下，预计22-30年中国(guó)自(zì)然语(yǔ)言处理市场复合(hé)增(zēng)长率达到36.5％。AI模型的算数和推(tuī)理也(yě)将提升对上游硬件(jiàn)的需(xū)求，根据亿(yì)欧(ōu)智(zhì)库，预计23-25年我国AI芯片(piàn)市场规模(mó)复(fù)合(hé)增速达31％。

　　我国消费仍(réng)有韧性(xìng)，关注消(xiāo)费结构性机(jī)会(huì)。消费方面(miàn)，促(cù)消费(fèi)一直是目前政策关注的(de)重(zhòng)点，后续关注消费的结构(gòu)性机会。我们在《中国(guó)消费的(de)韧性：没(méi)有日本式资(zī)产负债表衰退-20230507》中提(tí)出，资(zī)产端看，我国房产价格相对趋稳(wěn)，居民财(cái)富大幅缩水风(fēng)险较小；从收入端(duān)看，国内经济复苏(sū)将推动收(shōu)入和消费意愿(yuàn)提升。因(yīn)此我国(guó)消费(fèi)仍具(jù)有韧性，预计今年社零总额(é)增速有望达8-9％，22-23年两年平均增(zēng)速为4-5％。从股市(shì)表(biǎo)现看，我们在前文(wén)中(zhōng)提出今(jīn)年以(yǐ)来消(xiāo)费(fèi)行业涨幅在(zài)所(suǒ)有行业中涨幅明(míng)显偏(piān)低，随着基本面(miàn)改善(shàn)，消费部分领域(yù)有望迎来向上的机遇。结(jié)合海通行业(yè)分(fēn)析师(shī)和Wind一致预(yù)测，预(yù)计(jì)23年(nián)医药板(bǎn)块中中药净利增速为20％、医疗服务为50％、创新(xīn)药为30％。

　　此外，前(qián)期概念催化下“中(zhōng)特(tè)估(gū)”板块热度同(tóng)样(yàng)较高，未(wèi)来行情或(huò)也将出现“去伪存真”的分化，我们认(rèn)为可以关注(zhù)中特重估(gū)三大可能发力方向，即关(guān)系国(guó)计(jì)民(mín)生(shēng)的重大安全领域(yù)、举(jǔ)国(guó)体制支(zhī)持的部(bù)分科技领域、部分盈利稳定(dìng)、现金流充裕的国企(qǐ)，详见《“中(zhōng)特”重估的(de)三大发力方向——“中特估(gū)值”探究(jiū)系列8》。

　　风(fēng)险(xiǎn)提示：国内疫(yì)情恶化影响(xiǎng)国(guó)内经济(jì)；美国经济硬着(zhe)陆影响全球经济。

未经允许不得转载：旺华配资网_2020年最专业的大型配资平台_股票配资公司 社会使命用英语怎么说，使命用英语怎么说