“现在的(de)房地产很难(nán)再(zài)出现像过去十年的系统性(xìng)行情。”思(sī)睿(ruì)集团合伙人(rén)、首(shǒu)席经(jīng)济学(xué)家洪灏向《红周刊(kān)》表示，房地产行业分化的愈加明(míng)显(xiǎn)，让机(jī)构和投(tóu)资者(zhě)的关(guān)注度从板块向单个标的转移。上海利(lì)檀投资董事长陈(chén)昊扬向(xiàng)《红周(zhōu)刊》指(zhǐ)出，从行业来看，无论是业绩，还是估(gū)值(zhí)，房地产都已经双杀到(dào)了最底部，而且是反复地(dì)杀到了(le)底部，再往下的空间已经不大了。

　　三(sān)道红线等指标(biāo)

　　成挖掘个股阿尔法重(zhòng)要参(cān)考

　　那么如何寻找房地(dì)产个(gè)股的阿尔法呢？

　　洪灏提醒，在房地产(chǎn)赛道中进行(xíng)选择，需(xū)要非常小(xiǎo)心(xīn)，避免选了半天(tiān)，标(biāo)的公(gōng)司出(chū)现爆(bào)雷(léi)的(de)情况。除此之(zhī)外，洪灏指出(chū)，需(xū)要满足以下三(sān)个基(jī)准：有大(dà)的国资背景(jǐng)的、杠杆率较低(dī)的、此(cǐ)前没有踩过红线的。

　　他还表示，如果关注一下今年(nián)房地产的开发资(zī)金(jīn)来源，可(kě)以发现，其实(shí)银行(xíng)的信(xìn)贷倾向是不太(tài)愿(yuàn)意(yì)给(gěi)房企贷款的(de)，房企(qǐ)的主要资(zī)金来(lái)源来(lái)自新盘(pán)的销售。但今年新(xīn)房的销售情况相较一般。再关(guān)注(zhù)一下，哪些房(fáng)企能(néng)从(cóng)银行拿(ná)到钱(qián)，其实主要(yào)还是(shì)那些有国(guó)企背景的(de)房企，民营房(fáng)企(qǐ)相(xiāng)对比较(jiào)困难，所以(yǐ)整个行业出现了一个很(hěn)明显的分(fēn)化(huà)，无(wú)论是在销售(shòu)，还是融资等各个方(fāng)面都非(fēi)常明显。现在有国资背景的房企在(zài)资本(běn)市场(chǎng)表现相对较好，但(dàn)没(méi)有(yǒu)国资背景的民(mín)营(yíng)房企股价大多表现很一(yī)般。

　　陈昊扬(yáng)则向《红周(zhōu)刊》表示(shì)，在房地(dì)产行(xíng)业内，我们的逻辑是，“寻(xún)找最(zuì)后的赢家”。而具体(tǐ)到如何(hé)挖掘，我们会(huì)特别(bié)重视企业的成本优势(shì)，更(gèng)具(jù)体一点(diǎn)，就是它的净借贷水平（净负(fù)债率）是不是行(xíng)业内的最低水平；利润率是不(bù)是行业内(nèi)最(zuì)高的；融资(zī)成本是否是行业内最低(dī)的(de)；建安(ān)成本是否也是业内最低的；这(zhè)些(xiē)都(dōu)是我们看重的一(yī)家房企的综(zōng)合成本(běn)。

　　需(xū)要注意的是，能够同(tóng)时满(mǎn)足上述条件的房(fáng)企并不多(duō)。即便是在国(guó)央(yāng)企中，仍(réng)有部(bù)分房企(qǐ)出现了“三道(dào)红线”的“踩线”情况，且有逐渐恶化的趋势。以A股(gǔ)为(wèi)例，《红周刊(kān)》根据(jù)Wind数据整理发现，截至2022年末，天房发(fā)展、陆家嘴、格力地产、西藏城投、中交地产、中国武夷等国央企“三(sān)道红(hóng)线”全踩。

　　除(chú)此之外，城(chéng)建(jiàn)发展(zhǎn)、京(jīng)投发(fā)展、光明(míng)地产、云南城投、首开股份、珠(zhū)江股份、城投控股等国央企房企(qǐ)也(yě)踩了(le)“三道红线”中(zhōng)的两条。

　　2022年激进扩张房企

　　需警惕(tì)其(qí)重蹈覆辙

　　不难看出，即便是有着较(jiào)稳健特(tè)色的国央企房企，其财务指(zhǐ)标称得上完全健康的仍(réng)是少数。而更加(jiā)值得(dé)注意(yì)的(de)是，在2022年，不少(shǎo)国企，甚至地方国(guó)企开(kāi)始大举(jǔ)扩张。而这无疑又进一步考(kǎo)验着国央企的资金链情(qíng)况。

　　对房(fáng)企而言，扩张速度(dù)的张弛(chí)有度尤为重要(yào)，节奏把握准确(què)，有助(zhù)于房(f没有港口是永远的停留的寓意是什么 集装箱到港口可以停留多长时间áng)企储备(bèi)优质“弹药”；但(dàn)过(guò)于乐(lè)观的预判未来市场，以及(jí)过于激进的扩张拿地节奏也有可能让房企重蹈此前的(de)高杠杆覆辙。

　　陈昊(hào)扬以其(qí)配(pèi)置的(de)一家房企进行举(jǔ)例，它(tā)从(cóng)2018年(nián)开始到(dào)2021年，连续4年的净(jìng)借贷比例都维持在(zài)33％左右，完全(quán)没有增加杠杆比例(lì)。而到2022年，这家房(fáng)企明显(xiǎn)感觉到机会(huì)来了，其(qí)开始在(zài)一线(xiàn)城市(shì)进行大举拿地，净负债(zhài)率也由此前的33％左(zuǒ)右水(shuǐ)准提高到45％左(zuǒ)右，涨(zhǎng)了接近三分之(zhī)一。与此同(tóng)时，该房企新购入地(dì)块也实现了快速的开盘利用率(lǜ)，预计今年会(huì)有(yǒu)更多的楼盘入市。像(xiàng)这(zhè)类企业就符(fú)合“最后的赢(yíng)家(jiā)”的特点。一方(fāng)面(miàn)，在(zài)于它本身储(chǔ)备了很多(duō)弹(dàn)药，去年拿地(dì)超(chāo)1000亿元，且(qiě)其中一半在一线(xiàn)城市，另外(wài)一半也(yě)主要集中在(zài)强二线和二(èr)线城市(shì)；另(lìng)一方面，它的扩张是有节(jié)制地(dì)扩张(zhāng)。

　　陈昊扬(yáng)同样提醒道，与之相反，有些房企的(de)扩张速度(dù)让人感觉又回到(dào)了2016年、2017年，或者(zhě)说(shuō)看到了2016年～2020年期间扩张的民(mín)营(yíng)企业的(de)影子。虽然(rán)说，见(jiàn)到机会时要出(chū)手，但出手的章法仍要小心(xīn)，如果负债率(lǜ)扩张得太快，但未来(lái)的两年(nián)市场没(méi)有想(xiǎng)象得那么(me)好(hǎo)，可能会(huì)重蹈覆辙。

　　那么如(rú)何来衡量(liàng)一家房企(qǐ)的扩张(zhāng)速度(dù)是否(fǒu)激进？陈昊(hào)扬向《红周刊》表(biǎo)示，主要还是(shì)看房企的(de)净(jìng)负债率水平，在我(wǒ)看来，这(zhè)个比例如果(guǒ)超过(guò)60％，就是扩张得(dé)过于快速了。

　　不难看出，这一标准要比“三(sān)道红线”对房(fáng)企的净负债率要求不得高于100％要更(gèng)加严格。陈昊(hào)扬解释，当前房地产行业(yè)的复苏速度并没有(yǒu)那么快，所以要规避公司净负(fù)债率提高(gāo)到一(yī)个比较危险的水平。

　　《红周(zhōu)刊》对(duì)在2022年(nián)拿地较积极的房企梳理发现，中交地(dì)产、中国金(jīn)茂、华发股份(fèn)、越秀地(dì)产、绿城中国、保(bǎo)利发(fā)展(zhǎn)等房企2022年净负(fù)债率都在(zài)60％之上。其中，中(zhōng)交地产净负债率持(chí)续居高不下(xià)，在2020年(nián)至2022年期间，依次为(wèi)317.70％、284.61％、280.23％。

　　与(yǔ)之形成鲜明对比的(de)是，华润置地、中国海外发(fā)展、万(wàn)科A、滨(bīn)江集团、招商蛇口、龙湖集团等(děng)房(fáng)企在践行较积极的拿地策略的同时，也(yě)较(jiào)好地(dì)控制了公司的扩张速度与(yǔ)净负债(zhài)率水平(píng)（见附(fù)表）。

　　滨江(jiāng)集团等个别(bié)民营房企

　　或具备“最(zuì)后赢家”的黑马特质

　　陈昊扬(yáng)指出(chū)，实际上，他们(men)是以(yǐ)同一筛(shāi)选标准来看国央企与民营房企，但在各维度的实际表(biǎo)现(xiàn)上，国(guó)央企(qǐ)确实(shí)会(huì)更胜(shèng)一筹。如国(guó)央(yāng)企的融资成本更(gèng)低，融资(zī)渠道也更顺畅，能够做到(dào)想融就(jiù)融，这样(yàng)，国央企自(zì)然(rán)而(ér)然就具有天然(rán)优势。

　　虽然(rán)对比民营房企，机构更加(jiā)看(kàn)好(hǎo)国央企，但(dàn)这也(yě)并不意味着(zhe)，民营企业(yè)中(zhōng)就(jiù)没有“黑马”的存在(zài)。

　　据(jù)《红周刊》梳(shū)理发现，仍有(yǒu)少数(shù)民营(yíng)房企同(tóng)样受到机构(gòu)的青睐。比如，根据2023年一季报，滨江集团的十大流通股东中(zhōng)新(xīn)进了(le)“中国工商银行股(gǔ)份有限公司－景(jǐng)顺长(zhǎng)城中国回(huí)报灵(líng)活配置混合(hé)型证券投(tóu)资基金(jīn)”“全国社(shè)保基(jī)金一一六组合”等。

　　除此(cǐ)之外，自2021年开始，百(bǎi)亿私(sī)募(mù)珠海阿巴马资产管(guǎn)理有限公司就长期(qī)持有滨江集团。根据一季报，该资产公司的(de)几只产品(pǐn)合计持有滨江集团9543万股，约占流通A股的(de)3.56％。

　　滨江集团(tuán)的受青(qīng)睐，和其自(zì)身的基本面表现存(cún)在一定(dìng)关系。2020年以(yǐ)来的近三年(nián)时间，房地产市场(chǎng)整体在走“下坡路”，但作为杭州(zhōu)本土房企的滨江集团仍是表现(xiàn)出较强的韧(rèn)劲(jìn)，2020年(nián)以来，滨江集团在(zài)业绩表现、销售规模、新增土储、股价表现等多维度都(dōu)表现了较强的增长势(shì)头。

　　业绩方面，2020年(nián)～2022年期间，滨江集(jí)团扣非归(guī)母净(jìng)利润(rùn)依次为21.27亿元、29.87亿元(yuán)、37.22亿元；依次实现同(tóng)比增长32.74％、40.40％、24.60％。而根据近期(qī)发布的(de)2023年一季(jì)报(bào)，今年一季度，滨(bīn)江集团更是(shì)实现了扣非归母净(jìng)利润5.41亿元，同比增长(zhǎng)134.07％。

　　在房地产“青铜(tóng)时(shí)代”仍能保持自身业绩的持续(xù)增(zēng)长，和滨江集团扎根杭州的战略布局关(guān)系密切。根据2022年(nián)年报，滨(bīn)江(jiāng)集团有近七(qī)成营收来自杭(háng)州(zhōu)地区，而在2021年(nián)，杭州地区的营收比重只占到近六成。近三年持续稳(wěn)居杭州房企(qǐ)销(xiāo)售排(pái)名第(dì)一。

　　与此(cǐ)同时，滨江集团在杭州的(de)土储补(bǔ)充同样较(jiào)为积极(jí)，根据诸葛找房、住(zhù)在杭州网数据(jù)显示，2020年、2021年、2022年在杭(háng)拿地金额依次为(wèi)404.6亿元、237.1亿元(yuán)、479.4亿元，同样(yàng)持续稳居杭州的(de)本(běn)土第一。

　　而滨江集团(tuán)在杭州的较突出表(biǎo)现，也让滨江集团的房企排名迅速(sù)提升。到2023年，没有港口是永远的停留的寓意是什么 集装箱到港口可以停留多长时间滨江集团的房企排(pái)名已(yǐ)冲进前十，根据(jù)中指数据(jù)，2023年前4月(yuè)，滨江集团实现销售额607.3亿元，位列(liè)房(fáng)企第(dì)九位。

　　值得注意的(de)是，2020年(nián)至今，滨江集团股价翻了超一倍以上，而近期，滨江集(jí)团更是迎来多家(jiā)机构的(de)集(jí)中(zhōng)调(diào)研。滨(bīn)江(jiāng)集团发布公(gōng)告表(biǎo)示，公司(sī)于5月(yuè)10日接受了信达(dá)证(zhèng)券、金鹰(yīng)基金、建(jiàn)信养老、新华养老等18家机(jī)构调研。

　　产业链布(bù)局重点(diǎn)移至存量赛道

　　机构(gòu)在下游家(jiā)纺、家(jiā)居、物(wù)业觅α

　　实际(jì)上房地产开发只(zhǐ)是房地产(chǎn)产业链上的中游环节，其(qí)上游(yóu)主要为(wèi)钢铁、水泥、建材(cái)、玻(bō)纤等材(cái)料供应商(shāng)，而下游应用行(xíng)业主要包括中介服(fú)务、家用电器、物业管理(lǐ)、家居(jū)用品(pǐn)。综(zōng)合《红周(zhōu)刊(kān)》的采访，房地产开发(fā)环节与上游(yóu)材料端息(xī)息相关，新盘开工不足(zú)导致上(shàng)游不被看好，机构寻觅个股阿尔法的思路渐渐移至下游(yóu)。“中国房地产行业(yè)在进入存量房时代(dài)，所以对(duì)地产产(chǎn)业链，尤其是偏消费属性的家装家居(jū)领域，我(wǒ)们相(xiāng)对(duì)看好，因为居民保有的住房规模越来越大，随(suí)着(zhe)时间的增加，内装更(gèng)新的需(xū)求也会越来越多。美(měi)国(guó)过去的(de)数据(jù没有港口是永远的停留的寓意是什么 集装箱到港口可以停留多长时间)充分(fēn)说明(míng)了这一点，在新房销售(shòu)见顶之后，家具消费的增长却一直都很好(hǎo)。对于地(dì)产产(chǎn)业链，我们相(xiāng)对(duì)看好和内(nèi)装相关的行业(yè)，例如消费建材、家居装饰等(děng)。”万(wàn)家基金人士表示。

　　而根据《红周刊》对下(xià)游细分中(zhōng)相关赛(sài)道(dào)龙头年内表现的统(tǒng)计，目(mù)前(qián)暂居前(qián)两位的都是来自家(jiā)纺赛道的公(gōng)司，它们分别是富安(ān)娜(nà)和水星家纺，特别(bié)是前者在月线连收七根阳线的基础上，年(nián)内迄今涨幅已(yǐ)经逼近30％。

　　以前者为例，富安娜主要从事纺织家(jiā)居(jū)、睡眠家居、生(shēng)活类产(chǎn)品的研发、设(shè)计、生产(chǎn)及销售，旗下拥有原创“富安娜(nà)”“VERSAI 维莎”“馨而乐(lè)”和“酷奇智(zhì)”自有(yǒu)品牌。第(dì)一季度报告显(xiǎn)示，报(bào)告期内，富安(ān)娜实现营业收(shōu)入约6.2亿元，同比减少7.57％；不(bù)过实现(xiàn)归属于上(shàng)市公司(sī)股东的净利润约1.11亿元，同比增长(zhǎng)5.28％。

　　而从(cóng)上市公司一季(jì)报(bào)的(de)十大流通股股东来看，能够发(fā)现(xiàn)该(gāi)股(gǔ)早(zǎo)已(yǐ)成(chéng)为基金重仓(cāng)股的(de)天(tiān)下，彼时包(bāo)括公募的中欧价值发现、中欧潜力价值(zhí)、工银瑞(ruì)信灵动价值、宝(bǎo)盈新价(jià)值和私募的明河2016，都在其中出(chū)现(xiàn)，占(zhàn)据了半壁(bì)江山。需要强调的是，中欧的两只基金都是(shì)价值派(pài)基金经理(lǐ)曹(cáo)名(míng)长在管的(de)产品，首(shǒu)季(jì)其同时重(zhòng)仓(cāng)的(de)房地产产业链(liàn)股票还有金地(dì)集团和(hé)大亚圣象。

　　对比而言，前几年(nián)曾经风(fēng)光(guāng)一时的家居板块(kuài)也因疫情、消费(fèi)复苏进程缓慢等(děng)多因(yīn)素一(yī)度沉寂(jì)，不过好在(zài)困境反转露出曙(shǔ)光，家居(jū)板块(kuài)中年内(nèi)表(biǎo)现最好的(de)是(shì)志邦家居。同一时间段，该股年内(nèi)上涨已经超过23％，从(cóng)业绩来看(kàn)，无论是营收还是归母净利润，公(gōng)司都实(shí)现了同比(bǐ)双升。

　　从公司的十大流通股(gǔ)股东(dōng)来(lái)看，《红周刊(kān)》发现广发基金经理罗洋慧(huì)眼(yǎn)独具(jù)，一(yī)季报中他(tā)管理的广发策(cè)略优选和广发(fā)安宏回报均增加(jiā)了持股，而这两只(zhǐ)产(chǎn)品也成为志(zhì)邦家居十大流通(tōng)股(gǔ)股东(dōng)中仅(jǐn)有的两只公(gōng)募。有意思(sī)的是，他似乎对于定制家居(jū)类标的(de)情有独钟，在另一家赛道公司金牌橱(chú)柜中，他管理的全部(bù)三只产品(pǐn)均登榜十大流通股股东，其也成为他的独门重仓股(gǔ)。

　　除去家居家纺外，下游的物业股也(yě)越(yuè)来越(yuè)被机构所青睐，不过这类标的大多(duō)在香港(gǎng)上(shàng)市(shì)，如何选择成为难题(tí)。对(duì)此，前述上海公(gōng)募基(jī)金经理举例(lì)分析(xī)：“物(wù)业服(fú)务(wù)不(bù)是一个高(gāo)毛利的行业，挣钱很(hěn)辛(xīn)苦，我选(xuǎn)公司还是希望挣的(de)是(shì)市场化应该挣(zhēng)的钱，以我曾经买的绿城(chéng)服务为例，它在中(zhōng)高端楼(lóu)盘占比是比较高的，每年到期的合同里提价(jià)成功率在30％～40％。它能(néng)做到滚动的大部分项(xiàng)目到期之后，经过(guò)两三轮合同周期还能做(zuò)到(dào)产品提价。”

　　“行业里真正能做到产品(pǐn)提价的公司(sī)很少(shǎo)，因为物业公司很容易一开始是(shì)挣钱的，后面因(yīn)为保安这些固定人员成本的年度增长，不过(guò)服务(wù)没有特别(bié)好，客户没有那么满(mǎn)意，能做到提价(jià)难度(dù)是非常大的。但是该(gāi)公(gōng)司能在业内做到到(dào)期之后(hòu)提价率比较高，这跟它的(de)定位和比较(jiào)好的服务是有关系的。”他进一步强调。

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