王剑，CFA

　　每次银行股跌至过(guò)度(dù)低估时，股息率相应提升，会吸引(yǐn)绝(jué)对收益资(zī)金买(mǎi)入，股价也(yě)逐步完成(chéng)筑底。

　　近(jìn)期，银行(xíng)股(gǔ)已上涨(zhǎng)半年(nián)，又一(yī)次因(yīn)绝对收益资金追逐高(gāo)股息(xī)而上涨。

　　但事(shì)实上，银行业经(jīng)营层面，也已经悄然发生一些(xiē)向好的变化(huà)。

　　主(zhǔ)要结论(lùn)

　　01

　　银(yín)行

　　启动之谜

　　如(rú)果大家(jiā)觉得(dé)银行股是这几天才开始上涨，那么就(jiù)大(dà)错特错了。事实(shí)是：

　　银(yín)行股自2022年10月底(dǐ)见底(dǐ)之后，已经持(chí)续上(shàng)涨了(le)足足半年时间了……

　　这段时间的银行(xíng)股涨幅达(dá)到27％，其(qí)中(zhōng)部分(fēn)银行(xíng)股涨(zhǎng)幅甚至(zhì)达到(dào)50％以上(shàng)，非常可观。当(dāng)然，中间(jiān)也(yě)不是一帆风顺，2022年10月(yuè)银行(xíng)股快速下跌(diē)后，迅速(sù)反弹。过完2023年春(chūn)节(jié)后(hòu)，却冲(chōng)高回落，调整了近两个(gè)月时间，跌幅不大，不到(dào)10％。然后于3月底开始上涨，近期(qī)加速上涨。

　　这种事情并不(bù)是第一(yī)次发生。过去银行(xíng)股的大行(xíng)情，都是在悄无声息中默默上(shàng)涨的，因为银行股平时关注(zhù)度并(bìng)不高。等到(dào)因几根(gēn)大线性而吸(xī)引大(dà)家来关(guān)注时，已经涨幅不小了。

　　上一(yī)次类(lèi)似(shì)的事情是(shì)2014年。或许经历过的人(rén)都能记得，2014年11月，因为一次比(bǐ)较意外(wài)的“双降”（降息、降准），金(jīn)融股(gǔ)拔地而(ér)起。但在此之(zhī)前，银行(xíng)指标大(dà)约在3月(yuè)见底，然(rán)后不声(shēng)不响地开始回升，到11月时，8个月左右时间，涨幅22％。

　　其(qí)他几次(cì)银行股见底(dǐ)，也有类(lèi)似的情况：没有明确利好，没有明确新闻，银行股却(què)自(zì)己慢慢从底部(bù)爬起来了。

　　是谁先知(zhī)先觉？

　　为行情归(guī)因并(bìng)不(bù)容易，因为很难验(yàn)证。如果(guǒ)确实没有实质性利好，那么(me)只能从资金面去猜测(cè)：可(kě)能是估值便宜(yí)到很(hěn)多资金愿(yuàn)意出手(shǒu)了。由(yóu)于(yú)银行盈利能力非常稳定，估值(zhí)低往往意味着股息率高。因(yīn)为：

　　ROE稳定，分红率稳定，PB越(yuè)低则股(gǔ)息率越高(gāo)。

　　而若PB低(dī)至一定(dìng)水平时，股息率就会非常诱人。比如近年来，大行的ROE在10％以上，分红率30％左右，PB一度(dù)低至0.5倍以下，那(nà)么计算(suàn)出来的股息率(lǜ)高达6.6％，非常可观。

　　这就好比(bǐ)一只票息率6.6％的(de)可转(zhuǎn)债(zhài)。如(rú)果(guǒ)盈利能力保持(chí)，则后续每年收取6.6％的“利息”，如(rú)果股价上涨，还能(néng)享受资本利得。当然，如果股价再跌(diē)，或盈利能(néng)力(lì)（ROE）、分红率下降，则(zé)会(huì)遭受损失。但由于ROE已在底部，近期很难再(zài)降了。因此，这(zhè)就非(fēi)常(cháng)像一张可转债，其市价下跌(diē)时，会有(yǒu)个估值下限(xiàn)，即“债(zhài)券价值”。

　　于(yú)是，其投资价值就(jiù)出来了。如果这(zhè)张“可转债”的票息率(lǜ)高到一定程度，显(xiǎn)著(zhù)高过一些资金的成本，那么这些(xiē)资金自然愿意(yì)参(cān)与。

　　这样，银行股就形成一个隐(yǐn)形的“估值底”，当估值低(dī)至(zhì)一定(dìng)水(shuǐ)平时(shí)，股息率诱人，就(jiù)会(huì)有(yǒu)人(rén)参与。

　　当然，这个估值底在某些情(qíng)况下(xià)会(huì)被打破，即因为一(yī)些负面因素(sù)的存在(zài)，导致市(shì)场(chǎng)先生觉得银行(xíng)股的估值或(huò)盈利能力还将下(xià)行。

　　02

　　谁在买

　　谁在卖(mài)

　　因此，银行股那(nà)种(zhǒng)悄无(wú)声息的(de)底部，可能大清道光元年是哪一年，道光元年是哪一年到哪一年并没有什么实质利好，就是(shì)有(yǒu)些看(kàn)中股息率的资金(jīn)默默买入，把底部给买出来(lái)了。

　　这是些(xiē)什么样(yàng)的资(zī)金呢(ne)？

　　首先可以排除的就是以股(gǔ)票型公募基金(jīn)为代表的机构投资者(zhě)。因(yīn)为(wèi)他们(men)的考核要(yào)求(qiú)是相对收益，因此在大多(duō)数(shù)时候(hòu)，他们不会因(yīn)为(wèi)股(gǔ)息率诱人而买入，他(tā)们的任务是战胜自己基金的基准，或者战胜可(kě)比基金(jīn)同仁。所(suǒ)以，即使股息率高，他们也(yě)很难(nán)做出赚取股息(xī)率的(de)决策，这不是他们的考核目标。

　　因此，银行(xíng)股从底部(bù)开(kāi)始悄悄上涨的这段时间，公募基(jī)金(jīn)参与很低，这(zhè)次也不(bù)例外(wài)。

　　从数据(jù)上也(yě)可(kě)验证：从33家(jiā)银(yín)行股2022年底基金持仓比重来看，比重越低，期间(jiān)（过去半年，后同）涨(zhǎng)幅越大，比重(zhòng)越高则(zé)涨幅越小。

　　除了公募基金，其他类似考核的(de)机构投资者(zhě)也是类似。

　　从数(shù)据(jù)上看，我们确实看到，2023年第(dì)一季度较(jiào)上年末，大部分A股银行股的基金持(chí)仓比(bǐ)例是下降的，有些个股甚(shèn)至降幅不小(xiǎo)。

　　（一季度基金(jīn)持股比(bǐ)重(zhòng)降幅；单位：个百分点；来源：WIND）

　　回顾第一(yī)季度，银行指数(shù)走了个过山车(chē)，先是上涨，然后春(chūn)节后下(xià)跌（这段时间刚好是人工智能概念股大(dà)涨(zhǎng)，因此(cǐ)机构投资者有可能是卖(mài)出银(yín)行等股票，换仓至计算机股(gǔ)票）。到了4月初(chū)，人(rén)工智能等板块行情回落后，银行股(gǔ)重拾(shí)升(shēng)势，且(qiě)涨幅加速。春节后的这(zhè)段(duàn)时间，银(yín)行股刚好和人工智能走出了一个(gè)完美的“对称”走(zǒu)势。

　　而其(qí)他投资者，比如个人、外资、自营、保险、资管(guǎn)等，则可能是买入(rù)的。因为这些资(zī)金不(bù)考(kǎo)核相对(duì)收益，更(gèng)多的是(shì)追(zhuī)求绝(jué)对收(shōu)益，因(yīn)此有可能是高股息股票的青睐者。

　　而决(jué)定(dìng)他们买入的(de)因(yīn)素中，资金(jīn)成本应(yīng)该是个重要(yào)因素。目前，我国(guó)近期(qī)市场利(lì)率较低、资金充(chōng)沛，其他可替代的投资(zī)机会较少，因此股息率显(xiǎn)得诱人。同时，美国加息接近尾声，他(tā)们(men)的资金成本也有望下行，我国(guó)高股息股票也有吸引(yǐn)力(lì)。

　　然(rán)后我们通过数据来加(jiā)以验证。

　　从(cóng)2023年一季(jì)度情况来(lái)看，外资(zī)确(què)实在(zài)买入大行，并(bìng)且数(shù)量还不少(shǎo)。不过保险资金却(què)是有进有出，这一点有点与我们(men)预(yù)期(qī)不符。基金主要在卖(mài)出(chū)。此外，还有些一般法(fǎ)人(rén)、其他(tā)投资(zī)者在买入。

　　（一(yī)季(jì)度(dù)各类投(tóu)资者(zhě)持股变化数；单(dān)位(wèi)：亿股；来(lái)源：WIND）

　　整体而言，结论大致成立(lì)，即：在银行股估值极低的时候，追求绝对收益的资(zī)金买入了高股息率的个股。

　　从散点图上(shàng)也可以清(qīng)晰看到这一(yī)点：

　　因此(cǐ)，这次行情，和历史上很多(duō)次(cì)银(yín)行底部启动(dòng)一(yī)样，很(hěn)可(kě)能是青睐高(gāo)股(gǔ)息率的资金，买入低(dī)估值(zhí)、高股息率的银行股(gǔ)。而他们的(de)口(kǒu)味与公募基金刚好(hǎo)是相反的。

　　03

　　事(shì)情在悄悄

　　起变化

　　以上分析，说明了过(guò)去半(bàn)年的银(yín)行股行情，是(shì)追求绝对收益(yì)的资金，买(mǎi)入了高(gāo)股息(xī)率的银行股(gǔ)。眼(yǎn)下，很多(duō)银(yín)行股(gǔ)股(gǔ)息率(lǜ)依(yī)然较高(gāo)，而资金面依然(rán)宽(kuān)松，那么这些高股息率股票对绝对收益资金依然是有吸引力的。

　　那么(me)在(zài)银行业的经营层面，有(yǒu)没有(yǒu)实质变化(huà)呢？

　　我们在3月曾(céng)经(jīng)提出，过去三年期间的一些特殊政(zhèng)策，已经出现(xiàn)调整(zhěng)的迹象，银行(xíng)业(yè)将(jiāng)要进入新(xīn)的均衡格(gé)局。比(bǐ)如，在普(pǔ)惠(huì)小(xiǎo)微领域(yù)，过(guò)去(qù)几年大行承(chéng)担了一些监(jiān)管要求，每年普惠小微信贷(dài)的增长非常(cháng)快，投放利率很低(dī)，这(zhè)对小(xiǎo)微金融市场格局(jú)造成了较大影响，尤其是(shì)对一些原来从(cóng)事小(xiǎo)微(wēi)业务的中小银行造成压(yā)力。

　　【深(shēn)度】大小(xiǎo)行小微金融逐步达(dá)到新均衡

　　而在4月27日，银(yín)保监会办公厅发布《关于2023年(nián)加力提升小(xiǎo)微企(qǐ)业金融服(fú)务质量的(de)通知》（银保监办(bàn)发〔2023〕42号），对工作要求有了一些调整。比如，不再提“两(liǎng)增(zēng)”（指单户授信总(zǒng)额1000万元以下小微企业贷(dài)款同比增(zēng)速不低于各项贷款同比(bǐ)增速，有贷(dài)款余(yú)额的户数(shù)不(bù)低(dī)于上年同期水平(píng)）要(yào)求(qiú)，不再刚性要求(qiú)降低(dī)小微信贷利(lì)率，而是要(yào)求“合理确定贷款(kuǎn)利率”，不再提“应延尽(jǐn)延”。

　　除了小微金(jīn)融(róng)领域，其他方(fāng)面的工作要(yào)求也陆(lù)续从(cóng)过(guò)去三年(nián)的阶段性(xìng)政策，慢(màn)慢回归至常态化。

　　而银行业(yè)这几年由于净息(xī)差显著回落(luò)，盈(yíng)利能力也渐渐接近(jìn)合理利润底(dǐ)线(xiàn)。因为银(yín)行(xíng)业需要留存一定的利润用于补充资本，进而支持下一期的信(xìn)贷投(tóu)放，因此(cǐ)利润并(bìng)不是越低越好，需要维持(chí)一个合理利润。而目前盈利能力已经接近这一底(dǐ)线，所(suǒ)以政策也(yě)会(huì)相应调(diào)整了(le)。

　　【随笔】什么是银行(xíng)的(de)合(hé)理利润和合理息(xī)差

　　可见(jiàn)，行(xíng)业(yè)的一些(xiē)情(qíng)况已经悄(qiāo)悄发(fā)生变化(huà)了。

　　那么，有没有一种可能：那(nà)些(xiē)买入高股息股票的投(tóu)资(zī)者中(zhōng)，真有些先知先觉(jué)者，已(yǐ)经(jīng)嗅(xiù)到了不(bù)一(yī)样(yàng)的味道？

　　本文为金融业研(yán)究方(fāng)法探讨。本文不是(shì)证券研究(jiū)报(bào)告，不构成任何投资(zī)建(jiàn)议(yì)，涉及个股也仅为举例(lì)或陈(chén)述事实之用，不代(dài)表(biǎ大清道光元年是哪一年，道光元年是哪一年到哪一年o)我们对他们的证券或产品的推荐。具体投资(zī)建议请(qǐng)参(cān)考我(wǒ)们的研究报告(gào)。

未经允许不得转载：旺华配资网_2020年最专业的大型配资平台_股票配资公司 大清道光元年是哪一年，道光元年是哪一年到哪一年