来源：梁(liáng)中华宏观研究

　　·概 要 ·

　　美联储(chǔ)如期加息25BP，并按计划(huà)缩表。坚持(chí)加息的关键仍是通胀压力太(tài)大。

　　本次美联储声明较3月有何变化？第(dì)一(yī)，重(zhòng)申经济(jì)依然(rán)稳(wěn)健，表述(shù)修改为(wèi)“一季度经济温和增长，就业(yè)强(qiáng)劲，失业率在低位(wèi)”。第(dì)二，重申美国银行稳健，明确银(yín)行风险导致家庭和企业信贷(dài)的(de)收紧。第三(sān)，重申通胀(zhàng)压(yā)力(lì)，“通货膨(péng)胀仍然很高，委(wěi)员会仍然高度(dù)关(guān)注通货膨胀(zhàng)风险”。第四，修改货(huò)币政策(cè)表(biǎo)述，重申(shēn)“委员会评估货币政策(cè)的滞后(hòu)影响”，删除“委员(yuán)会预(yù)计(jì)一些额外的(de)政策紧缩(suō)可(kě)能是适当的”。

　　鲍威尔有何(hé)表态？关于经济，认为经济(jì)可能面临来自紧缩信贷的(de)阻(zǔ)力(lì)，其影响还(hái)需要(yào)时间来(lái)体现；预(yù)计(jì)美国经济温和(hé)增长(zhǎng)，有可(kě)能避(bì)免衰(shuāi)退(tuì)，或者(zhě)是(shì)温和衰退。关于加息，本次加息依然是(shì)共识；认为(wèi)原则上不需要利(lì)率提高那么高，正在评估是否达到限(xiàn)制性水平(píng)，认为或已经达(dá)到（或已经接近达到）。关于(yú)降息，强(qiáng)调劳动力市场(chǎng)在走弱，但(dàn)依然强(qiáng)劲(jìn)，薪资(zī)水(shuǐ)平仍高；通胀有所缓和(hé)，但依(yī)然高企(qǐ)，远高(gāo)于目标，降低(dī)通胀仍需较长时间(jiān)，当(dāng)前降(jiàng)息并不合适(shì)。关(guān)于银行和债务上限，强调地区性银行(xíng)发挥非常重要的作用(yòng)，不希望(wàng)大型银行进行大规(guī)模(mó)收(shōu)购，银行业总体(tǐ)上有(yǒu)所改善，美国银行系统(tǒng)健康且具(jù)有弹性。强调应及时(shí)提高债务(wù)上限。

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　　如(rú)期加息25BP

　　如期加(jiā)息25BP。2023年5月(yuè)3日，美联储5月FOMC会议(yì)决定加(jiā)息25BP，上调联邦基金(jīn)利率(lǜ)区间至5.0％-5.25％，利率回升至2006年6月以来(lái)的高点。此外，上调准备金余额(é)利率（IORB）至(zhì)5.15％，上调隔夜逆回(huí)购利率(lǜ)（ON RRP）至5.05％，上(shàng)调主要信贷利率至5.25％，上调隔夜回购利率至(zhì)5.25％。

　　按计划缩表，美联储将继续(xù)减持(chí)美(měi)国国债、机构债务(wù)和机构抵押贷款支持证(zhèng)券，上限(xiàn)为(wèi)950亿(yì)美元（600亿美元国(guó)债和350亿美元(yuán)MBS）。

　　我们认为，美联储坚持(chí)加息(xī)的关键仍在于(yú)通胀压力较大。例如(rú)，3月美国核(hé)心通胀季调环比仍在0.4％的(de)高位，且已经连续4个(gè)月处于高位；核心通胀年(nián)化(huà)同比也仍在4.9％，边际上(shàng)并没有明(míng)显降温。本轮(lún)加(jiā)息是(shì)80年(nián)代以来(lái)最快的一次，10次便累计加息500BP。

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　　加(jiā)息或(huò)将结束(shù)

　　从(cóng)声明(míng)来看(kàn)，与2023年3月相比有(yǒu)哪些变化？

　　关于(yú)经济方面，重申经济依然稳健。不过表述修改为“1季(jì)度经济活动以适度的(de)速度增长，最近几个(gè)月就(jiù)业增(zēng)长强劲，失业(yè)率保持(chí)在(zài)低位”。

　　关于通胀方面(miàn)，重申通胀压(yā)力。“通货膨胀(zhàng)仍然很高(gāo)”、“委员会仍然高度关注通货膨胀风(fēng)险”、“致力于恢(huī)复(fù)2％的通胀目标(biāo)”。

　　关(guān)于加息方面，或将(jiāng)停止加(jiā)息。重申委员会将评估货币(bì)政策的滞(zhì)后影响，“在(zài)确定额(é)外的(de)政策(cè)紧缩在(zài)多大程度(dù)上适合于随着时间的推移将通(tōng)货膨胀率恢复到2％时(shí)，委员(yuán)会将考(kǎo)虑(lǜ)货币政策的累积紧(jǐn)缩，货币政策影(yǐng)响经济(jì)活动和通货膨(péng)胀(zhàng)的滞后，以及经济(jì)和金融发展(zhǎn)”。重点是删除了“委员会预计(jì)，一些额外的政策(cè)紧缩可能是适(shì)当的，以实现一种货币政策立场”，表明美联储加息或将结束。

　　关于银行风险，重申美国银(yín)行稳健。“美国银行体系稳健且富有弹性”；明确银行风(fēng)险导致了家庭和(hé)企业(yè)信贷的收紧(jǐn)（上(shàng)一次表述为“可能(néng)”），重申(shēn)这对经济、就(jiù)业和通(tōng)胀的(de)影响存在不确定(dìng)性(xìng)，“家(jiā)庭和企(qǐ)业(yè)信贷条件(jiàn)收紧可(kě)能会拖(tuō)累经济活动、就(jiù)业和通(tōng)胀，这些影响的程度仍(réng)不确定。”

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　　鲍威(wēi)尔有何表态？

　　关于(yú)经(jīng)济，仍期(qī)待“软着陆”。美(měi)联储主席鲍威尔认(rèn)为，经济(jì)可(kě)能(néng)面临来自紧缩(suō)信(xìn)贷的阻力，其(qí)影响还需(xū)要(yào)时间来(lái)体现（尤其是住房(fáng)和投(tóu)资领域(yù)）。不过明(míng)确指出，如果(guǒ)美(měi)国出现经济衰退，希望是温和(hé)的；强调，美国可能会出现(xiàn)轻微(wēi)的(de)经(jīng)济衰退。

　　关于加息，或已经(jīng)达(dá)到限制性水平。美联储在(zài)3月议息会(huì)议时，就已经在(zài)讨论(lùn)停(tíng)止加(jiā)息的问题；不过(guò)，鲍威尔指出本次(cì)加息依(yī)然是共识，所有人全票通路由器有使用年限吗(tōng)过(guò)，一(yī)些政策制定者谈(tán)到停止加息，但不是本次(cì)会议。

　　对于未(wèi)来利率终点的问(wèn)题，鲍威(wēi)尔认(rèn)为原则上不需要利率提高那么高，正在(zài)评(píng)估是否达到限制性(xìng)水平，认为或(huò)已经达到(dào)了(le)限制性(xìng)水平(píng)（或已经(jīng)接近达(dá)到），也就(jiù)意(yì)味着也许可以暂(zàn)停加(jiā)息了(le)。后续(xù)政策变化的(de)关键仍是审视数据，尤其是通(tōng)胀(zhàng)。

　　关于降息，当前(qián)并(bìng)不合适。鲍威尔强(qiáng)调，美(měi)国劳动(dòng)力(lì)市场(chǎng)在走弱，但依然强(qiáng)劲，失业率仍在低位，薪资水(shuǐ)平仍高，高于2％的通胀水平。整体通胀有所缓和，但依然高(gāo)企，远高于目(mù)标水平，降低(dī)通(tōng)胀仍需较长(zhǎng)时间，当(dāng)前降息(xī)并不(bù)合适。

　　关于银行(xíng)风险(xiǎn)，鲍威尔强调地区性银(yín)行发挥非常(cháng)重(zhòng)要的作用，不希望大型银(yín)行进行大规(guī)模收购(gòu)，银行(xíng)业(yè)总体上有所改(gǎi)善，美国银(yín)行系统健康(kāng)且具有弹性(xìng)。银行危机(jī)的影响(xiǎng)程度目前尚(shàng)不确(què)定。

　　关于债务(wù)上限(xiàn)风险，鲍威尔强调应及(jí)时提高债务上(shàng)限，如果没有达(dá)成债(zhài)务协议，经济后果“高度(dù)不确定”。此(cǐ)前，美国财政部长耶(yé)伦也强调，如果国会(huì)不尽(jǐn)早采取行动提高债务上限，美国可能最(zuì)早于6月1日(rì)出现(xiàn)债务违约。

　　由于美联邦政府触(chù)及31.4万(wàn)亿(yì)美(měi)元的法定举债上限，美国财政部于今年1月宣(xuān)布(bù)采取特别措施，避免联邦政府发生债务违约。美国国会预算办公室5月1日发布(bù)的(de)最新报告显示，美国在6月初耗(hào)尽资金(jīn)的风险较之(zhī)前更(gèng)高(gāo)。

　　往前看，美国银行风险演变成系(xì)统(tǒng)性风险的(de)概(gài)率(lǜ)或有限，但中小银行破(pò)产(chǎn)或依然会出现。目前市场(chǎng)依然预期美(měi)联(lián)储6-7月维持利率水平不变，9月开(kāi)始降(jiàng)息（概(gài)率(lǜ)达70％），年内至少(shǎo)降息50BP（概率达(dá)90％）。我们认为，美(měi)国经济虽在下(xià)滑，但(dàn)依(yī)然有韧性；美(měi)国(guó)通胀压力仍大，年内降息概(gài)率或(huò)较低。

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