5月13日(rì)，年内首只央企主题ETF——华泰柏瑞中证央企红(hóng)利ETF发布公(gōng)告称，其累计有效认购申(shēn)请份(fèn)额总(zǒng)额超过20亿份发(fā)行(xíng)上限，将启(qǐ)动(dòng)比例配售(shòu)。这则(zé)小(xiǎo)公告体现出市场对(duì)这一“中特(tè)估”主题的(de)追(zhuī)捧力度。

　　实际(jì)上，近期围(wéi)绕(rào)着“中特估”的(de)行情，市场关注度非常高，5月15日首批3只(zhǐ)央企回报ETF发行，更成为这一波“中特估”行情的催(cuī)化剂。实(shí)际(jì)上，早(zǎo)在去年(nián)底及今年一季度，一些基金(jīn)经理开始调仓换(huàn)股“中特估概念”。

　　目(mù)前“中(zhōng)特估”资金面、情绪面、估值方(fāng)式等问题成为(wèi)市场关注焦(jiāo)点，中国基(jī)金报采(cǎi)访多(duō)位投研人(rén)士，解(jiě)析“中特(tè)估(gū)”这些焦(jiāo)点问题。

　　央企主题ETF密(mì)集上报发行

　　行情催化剂？

　　市场对“中特估”主(zhǔ)题积(jī)极(jí)追(zhuī)捧。不仅华泰柏瑞中(zhōng)证央企红利ETF罕见出现(xiàn)启动“比例配售”情况，今年(nián)场内多只(zhǐ)“中字(zì)头”ETF也持(chí)续“吸金”，15只央企、国企ETF合计“吸金”38.56亿元。

　　同时，后续有(yǒu)多只(zhǐ)国央(yāng)企主题基金(jīn)发(fā)行，市场(chǎng)对此充(chōng)满期待，如5月15日就有3只央企回报ETF，后(hòu)续跟踪央(yāng)企科(kē)技引领(lǐng)、央企现(xiàn)代能源等ETF也将获批发行，更有扎(zhā)堆上报的央国(guó)企(qǐ)基金在排队入(rù)市。

　　这些或成为这一(yī)波(bō)“中特(tè)估(gū)”行情的催化剂(jì)。

　　融通红利机会基金经理(lǐ)何龙(lóng)表示(shì)，央企ETF发行在情绪上是构成催(cuī)化因(yīn)素的，近(jìn)期银行(xíng)股大涨的一个(gè)催化(huà)因素就是积(jī)极推介相关央企ETF的发行。

　　“随着央企ETF的发行(xíng)，和(hé)诸多主题基金的申报(bào)发行，我认为(wèi)确实会成为引爆行情的催化剂，基(jī)本面(miàn)、资金面、政(zhèng)策面都在向好，下半年，中特估有可能独领风骚(sāo)。”万家基金章恒更是(shì)表示。

　　同样，博(bó)时基金指数与量化投资部基金经理杨振建就(jiù)表示，近期密集申报的国央(yāng)企主题基金主要(yào)涉(shè)及“股(gǔ)东回报”、“科(kē)技引领”、“现代能(néng)源(yuán)”几大主(zhǔ)题，这样(yàng)的布局可以更好支持央(yāng)国企(qǐ)的估值重塑。

　　“央企ETF的发行将成为行情进一步上(shàng)涨的催化剂。去年以来公募基金发行整体(tǐ)平淡，近(jìn)期多只国央企(qǐ)主题基金申报和发行(xíng)，行情火热下将为市场带来(lái)增量(liàng)资(zī)金，有(yǒu)望推动(dòng)进一步上涨。”杨(yáng)振建进一步表示(shì)。

　　此外，银华(huá)基金ETF业(yè)务总监王帅认为(wèi)，公募(mù)基金积极布局央国企主题基威尔士首都是哪个城市 威尔士是哪个国家(jī)金(jīn)，一(yī)方(fāng)面是因(yīn)为新一轮深化国企(qǐ)改革的大幕将拉开，叠加(jiā)“中特估(gū)”概念，央国(guó)企(qǐ)上市公司的投资价值(zhí)凸显，该主题的基(jī)金将为投资者(zhě)提供更丰富的工(gōng)具以(yǐ)参与(yǔ)到央国企(qǐ)投资。另(lìng)一方面是落实公募基金行(xíng)业高质量发展(zhǎn)的要(yào)求，引导更多资金(jīn)参与(yǔ)央国企改革，更好发(fā)挥公(gōng)募基(jī)金(jīn)服务(wù)资本(běn)市场(chǎng)改革、服务实体经济和国家(jiā)战略的作用(yòng)。

　　王(wáng)帅表示，未(wèi)来(lái)央企ETF的发行将为央企(qǐ)相关标的和板块(kuài)带来增(zēng)量资金，提升交易活跃度，有望成(chéng)为中(zhōng)特(tè)估行情的催化剂(jì)。

　　存量(liàng)市场中变赛道(dào)

　　积极(jí)调仓换(huàn)股(gǔ)？

　　2023年以来，市(shì)场结(jié)构性行情明显(xiǎn)，中特(tè)估(gū)和人工智能(néng)成为两(liǎng)大明显的主线(xiàn)，而新(xīn)能源等前期热(rè)门(mén)赛道股冷却(què)，在(zài)此背景下(xià)，一些(xiē)基金经理(lǐ)开始(shǐ)调(diào)仓换股“中特估(gū)概念”。

　　万家(jiā)基金(jīn)基金经理(lǐ)章(zhāng)恒直言，自己目前(qián)重(zhòng)点关注三大行业，火电、券商、军工，这(zhè)三大行业主要(y威尔士首都是哪个城市 威尔士是哪个国家ào)是央企(qǐ)或地方国资所在的(de)行业(yè)，民(mín)营企业(yè)占比较(jiào)少。

　　“首(shǒu)先是基于行业本身(shēn)基本面在今年会有重大的向(xiàng)上变(biàn)化的机会，比如(rú)火电，会受(shòu)益于煤炭价(jià)格(gé)的下跌，扭(niǔ)亏为(wèi)盈(yíng)；券商，会受(shòu)益于今年市场成(chéng)交量(liàng)的放大(dà)，盈利大幅增(zēng)长等。同时，随着(zhe)国有(yǒu)企业改革的推(tuī)进，大概率这(zhè)些企业会进入一个提质(zhì)增效、释放(fàng)业绩的过(guò)程。”章(zhāng)恒表(biǎo)示，中特估是过(guò)去5年10年改革的成(chéng)果，是非常基本(běn)面的(de)，和他(tā)过去(qù)1至(zhì)2年研究(jiū)投(tóu)资(zī)思路也非常吻(wěn)合，为在下半年抓住(zhù)这波中特(tè)估的投(tóu)资(zī)机会做(zuò)好了(le)准(zhǔn)备。

　　“去(qù)年年底已开始重视中特估的投资机会，判(pàn)断中特(tè)估的机会未来三年分(fēn)两(liǎng)个阶段。”融通(tōng)红利(lì)机会基金经理何龙(lóng)表示，第一阶段也就(jiù)是今年以数字经济和“一带一路”的主题普涨性机会为主(zhǔ)，包(bāo)括低(dī)于1倍PB、分(fēn)红收益率极高的品种，将(jiāng)会迎来普涨性的(de)机会(huì)。第二阶段是未(wèi)来两年，在主题性机会消散以后，基于(yú)顶层设计对(duì)国央(yāng)经(jīng)营管理价(jià)值(zhí)导向(xiàng)变化(huà)，我们(men)判断经营(yíng)成果(guǒ)随之(zhī)改(gǎi)变是一(yī)个慢变量，会在未(wèi)来(lái)两(liǎng)年体现(xiàn)在每一个央国企的报表中。

　　何(hé)龙强调，目前在挖掘公司经(jīng)营(yíng)层(céng)面可(kě)能发生显(xiǎn)著(zhù)正向变化的(de)个(gè)股提前(qián)进行布局(jú)，比如医药和消费(fèi)等行业。

　　其实一季报已(yǐ)经显露出不少(shǎo)基金在行动。国金证(zhèng)券研(yán)究所数据显示(shì)，偏股(gǔ)主动型基金2022年年报(bào)前十(shí)大(dà)重(zhòng)仓股股票池中，“中特估”概念占偏股主动型(xíng)基金持有股票市值比例仅有(yǒu)1.18％。而(ér)2023年一季报披露的持仓中，“中特估”概(gài)念占偏股主(zhǔ)动(dòng)型(xíng)基金持有股票市值比例(lì)提高到4.19％。

　　“中特估”概念股在偏股主动型(xíng)基(jī)金的持仓中(zhōng)，占比明显提(tí)高(gāo)。上述数据显示(shì)，根据偏股主动型基金2022年(nián)报及2023年一季(jì)报十大重仓股的数据，剔除个股涨跌影响，估计了各基金主动加仓(cāng)“中特估”概念股的市值占2022年末(mò)股(gǔ)票总市值比(bǐ)例，一季度超过30％的偏股主动(dòng)型基(jī)金主(zhǔ)动(dòng)加仓了(le)“中特估”概念股，198只(zhǐ)基(jī)金在2022年末不(bù)持(chí)有“中特估”概念股，但(dàn)在一季度买(mǎi)入。

　　不仅如此，中信证券数据统计也显示，一季(jì)度主动偏股型公募基金(jīn)对港股央国企的持股市值比重达到2019年以(yǐ)来(lái)的新高(gāo)，港股央国企持股总市值占港股持(chí)股总市值的比(bǐ)重(zhòng)由2022年四(sì)季度的25.1％提升(shēng)至(zhì)2023年一季(jì)度(dù)的32.9％，远高于(yú)2020年低点时的7.5％。

　　投研(yán)上加大力量(liàng)？

　　构(gòu)建(jiàn)国央企专门的股票(piào)库

　　可以说(shuō)中国特(tè)色估值体(tǐ)系，正(zhèng)深刻影响基(jī)金(jīn)公司的(de)投研(yán)，落实到日常的投研流程和(hé)实(shí)践之中，不少基金公司在加大投研力量，更有专门构建国央(yāng)企(qǐ)股票库。

　　融通红利机会基(jī)金经理何龙就介绍(shào)，一(yī)方面，从顶层(céng)设计改变研究员(yuán)过去对国央企的(de)固定思维，需要实地考察国央企，并且需要利用当(dāng)前国央企愿意交流的契机，多花精力去进行(xíng)跟(gēn)踪发现变化。

　　另一方面，融通基金在行动上，要求研究员将(jiāng)自己所覆(fù)盖行业的(de)所有国央企构建专门的股票(piào)库，并进(jìn)行长期跟踪，包括(kuò)考察其实地(dì)调研(yán)的的成果，了(le)解国央企(qǐ)经营(yíng)思路和财务导向的变化，结合行业趋势和特征，寻找价值洼(wā)地(dì)，发现(xiàn)预(yù)期差(chà)。

　　同样的(de)，银(yín)华(huá)基金(jīn)ETF业务总监王(wáng)帅也(yě)谈(tán)到“认识”上的(de)重视。他表示(shì)，通过深入(rù)学习，对“中特估”有了更(gèng)深(shēn)刻的认识：首先(xiān)要认(rèn)识市场体制(zhì)机制(zhì)、行业产业结(jié)构、主体持续发展(zhǎn)能力等方面所体现(xiàn)的鲜明中国(guó)元素和发展(zhǎn)阶段(duàn)特征，“中特(tè)估”应该(gāi)是在(zài)此基础上构建的具(jù)有时代特征和(hé)中国特(tè)色、符合国家战略(lüè)导向的(de)估值(zhí)体系，而不是简单套(tào)用国外的传统(tǒng)估值模(mó)型。

　　“中特(tè)估是一种新的提法，但是(shì)这(zhè)个(gè)概念所涉及到(dào)的行(xíng)业(yè)和公司，一直在发(fā)生的变(biàn)化。”万(wàn)家基金经(jīng)理章恒表示，万家基金一直非常关(guān)注传统产业的变化(huà)，诸(zhū)如(rú)煤炭、金融、建(jiàn)筑等多个领域，因(yīn)此也是一定能够抓住中特(tè)估这波行情的机会的。同时，随着时(shí)局(jú)的变化(huà)，也(yě)在增加相关行业的研究力量。

　　此(cǐ)外，创(chuàng)金合信(xìn)基金首席经济学家(jiā)魏(wèi)凤春表示，积极践行(xíng)中国特色的估值体系(xì)是(shì)资本市场使命，投资者需(xū)要学习领会并针对原有的估值体系进行改造，以适应现实(shí)的需要。明确该(gāi)体系(xì)的框架是第一位的(de)工作，合理设(shè)置指标也非常重要，投资者的认可和实施是最终该体系能否(fǒu)具备(bèi)长期价值的基(jī)础(chǔ)。不过，他也提(tí)醒，人为的拔估值是很大的认(rèn)知误(wù)区，市场化认可是基本的(de)常识(shí)，不可误判。

　　体现(xiàn)社会价值与国家战(zhàn)略价值(zhí)

　　新(xīn)估(gū)值方式？

　　央国企(qǐ)是国民经济的支(zhī)柱，国企(qǐ)央企发展(zhǎn)要符合国家战略发展发向(xiàng)，更需要承(chéng)担(dān)社(shè)会公共责任等。而(ér)这些都应该考虑进估值体系(xì)之中，也(yě)引(yǐn)发市场关(guān)注。

　　多数受(shòu)访的基金经理(lǐ)认(rèn)为，对于国(guó)央企的估(gū)值方式要(yào)充分体现企业的(de)社会价值与国(guó)家战略(lüè)价值，目前已经形成了初步的企业社(shè)会价值评价体(tǐ)系。

　　“如何定价国(guó)有企业承担社会价(jià)值、符(fú)合国家战略(lüè)发展的(de)价(jià)值？首要任务就构建中国特色的价值评价体系，改变从(cóng)以私人股东(dōng)权(quán)益出发，现金流折现为主要方法的(de)单一价值估值体系，转向(xiàng)社会整体价值(zhí)观念(niàn)、纳入(rù)中国特色的ESG评价体系(xì)，充(chōng)分(fēn)体现企业(yè)的社会价值与(yǔ)国家(jiā)战略价值。”博时基金指(zhǐ)数与量化投资部基金经理杨(yáng)振建表示(shì)。

　　杨振建也(yě)直(zhí)言，近年来国资委指导国(guó)内团队对于(yú)中国(guó)特色(sè)ESG披露与评价体(tǐ)系(xì)不断探索，结合国际(jì)通(tōng)用规则，目(mù)前已(yǐ)经形成了初步的企(qǐ)业社(shè)会价(jià)值评价体(tǐ)系，其中(zhōng)包括《企业ESG披露指南》、《中央企业上(shàng)市公(gōng)司(sī)环境、社会及(jí)治(zhì)理（ESG）蓝(lán)皮书（2022）》等。

　　银华(huá)基金ETF业务(wù)总监、基金经理王帅(shuài)也认为，“中特估”应该是注重企(qǐ)业价值的可持续估值，要重视(shì)股东、员工和社会责任等要(yào)素对企业稳健成长的重大意(yì)义，重视稳定的现金流(liú)、持续增长的盈利(lì)、科技创新(xīn)对提升企业内在价值的积(jī)极作用，这样有(yǒu)利于提高估(gū)值定价模型的科学性和有效性。

　　“在指(zhǐ)数编制、策略(lüè)构(gòu)建等实务工作中，都有成熟(shú)的量化指(zhǐ)标(biāo)可以使用，包(bāo)括(kuò)净资(zī)产收益率、营业(yè)现(xiàn)金比率(lǜ)、资(zī)产负债(zhài)率(lǜ)、研发经费投入强度等等(děng)。”王帅也表示。

　　嘉实金融精选基金经理李欣(xīn)更细致分析(xī)在估值思维、估值结论、估值判(pàn)断上有变化，尤(yóu)其是估值(zhí)的方法和指标(biāo)上，他认为其包括产(chǎn)业(yè)链上下游(yóu)的(de)衡量、全(quán)要素成本等，以及在纵向(xiàng)和(hé)横向上的研(yán)究，强调政(zhèng)策优惠、产(chǎn)业发展、市场竞争力和可持续发展等(děng)各(gè)种因(yīn)素与企业价值的关系。这(zhè)些因素(sù)在对估(gū)值结论和判断的(de)影(yǐng)响(xiǎng)上(shàng)，也(yě)使(shǐ)得中国(guó)特色(sè)的估值体系与传(chuán)统的估值体系(xì)有(yǒu)所(suǒ)不(bù)同。

　　“所以估值思维的变化(huà)，还有估值结论和估(gū)值判断(duàn)的(de)变化，都是为了更好地适(shì)应(yīng)中国的(de)市场和(hé)经济(jì)特点，提供更精准(zhǔn)、更合理的(de)企业估(gū)值信息。”李欣表(biǎo)示。

　　不过，创金合信基金首席(xí)经济学家魏凤春直言，这需要在实践中进行探索，目前尚(shàng)没(méi)有(yǒu)公(gōng)认的(de)指标可以使用。

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