5月13日(rì)，年内首只(zhǐ)央企主题ETF——华(huá)泰柏瑞中证(zhèng)央企红利ETF发(fā)布公告称，其累计有效认(rèn)购申请份额总额超过20亿份发(fā)行上限，将启(qǐ)动比例配售。这则小公告体(tǐ)现出市场对(duì)这一(yī)“中特(tè)估(gū)”主题的(de)追捧力(lì)度。

　　实(shí)际上，近期围绕着“中(zhōng)特(tè)估”的行情，市(shì)场关(guān)注度非常高，5月15日首批(pī)3只(zhǐ)央企回报ETF发(fā)行，更成为这一波“中(zhōng)特估”行情的(de)催化剂。实际上，早在(zài)去年底(dǐ)及今年一季度，一(yī)些基金(jīn)经(jīng)理开始调(diào)仓换股“中特估(gū)概念”。

　　目前(qián)“中(zhōng)特(tè)估(gū)”资金面、情(qíng)绪面、估值方式等(děng)问题成为市场关注焦点，中国基金(jīn)报采访多位投研人士，解析“中特(tè)估(gū)”这些焦点问题。

　　央(yāng)企主题ETF密集上(shàng)报发行

　　行情催化剂？

　　市场对“中特(tè)估”主题积极追捧(pěng)。不仅华泰柏瑞中证央企红(hóng)利ETF罕见出现启动“比例配售”情况，今年场内多(duō)只“中(zhōng)字头”ETF也(yě)持续“吸金(jīn)”，15只央(yāng)企、国(guó)企ETF合计“吸金(jīn)”38.56亿(yì)元。

　　同时，后(hòu)续有多只国央企主题(tí)基金发(fā)行，市场(chǎng)对此充满期(qī)待，如5月15日就有3只央企回报ETF，后续(xù)跟踪央企科技引(yǐn)领、央(yāng)企现代能源(yuán)等ETF也将获(huò)批发(fā)行，更有扎堆(duī)上(shàng)报的央(yāng)国企(qǐ)基金在(zài)排队入(rù)市。

　　这些(xiē)或成为这一波“中特估(gū)”行情的(de)催(cuī)化剂(jì)。

　　融(róng)通红利机会基(jī)金(jīn)经理何龙表(biǎo)示(shì)，央企ETF发行在情(qíng)绪n是什么化学元素，n是什么化学元素符号上是构(gòu)成催化因素的，近期银行股(gǔ)大涨的一个催化因(yīn)素就是(shì)积极推介相(xiāng)关(guān)央企(qǐ)ETF的(de)发行。

　　“随着央企ETF的发行，和诸多主题基金(jīn)的(de)申报发行，我(wǒ)认为确实(shí)会成为引爆行(xíng)情的催化剂n是什么化学元素，n是什么化学元素符号，基本面(miàn)、资金面、政策面都在向(xiàng)好，下半(bàn)年，中特估有可能独领风(fēng)骚(sāo)。”万家(jiā)基金章恒(héng)更是表示。

　　同样，博时基金指数与量化投资部基金经(jīng)理杨振建就表示(shì)，近期密集(jí)申报的国(guó)央企主题基金主要涉及“股东(dōng)回报”、“科(kē)技引领”、“现(xiàn)代(dài)能源”几(jǐ)大主题，这(zhè)样的布(bù)局可以更好支持央国企的估值重塑。

　　“央企ETF的(de)发(fā)行将(jiāng)成为(wèi)行情进一步上涨的催化(huà)剂。去年(nián)以(yǐ)来公募基金发行整体(tǐ)平淡，近期(qī)多只国央(yāng)企(qǐ)主题基金(jīn)申报和发(fā)行，行情火热下将为市(shì)场带来增(zēng)量(liàng)资金，有望推动进一步上涨。”杨振建进(jìn)一步表(biǎo)示(shì)。

　　此外(wài)，银华(huá)基(jī)金ETF业务总监王帅认为，公募(mù)基金积(jī)极布局央国企主题(tí)基(jī)金，一方面是因为新一轮(lún)深化国(guó)企(qǐ)改(gǎi)革(gé)的(de)大幕将拉开，叠加“中特估(gū)”概(gài)念，央国企上(shàng)市公司(sī)的投(tóu)资价(jià)值(zhí)凸显(xiǎn)，该主(zhǔ)题的基金将为投资者(zhě)提供(gōng)更丰富(fù)的工具(jù)以参(cān)与到央国企(qǐ)投资(zī)。另(lìng)一方(fāng)面是落实公募(mù)基(jī)金行(xíng)业高质量发展的要求，引导更多资金参与央国企改(gǎi)革(gé)，更(gèng)好发挥公募基金服务资本市场(chǎng)改(gǎi)革、服务实体经济和(hé)国(guó)家战略的作用。

　　王帅表示，未(wèi)来央企(qǐ)ETF的发行将为央企相关标的和(hé)板(bǎn)块(kuài)带来增量资金，提升交易(yì)活(huó)跃度，有望成(chéng)为中特估(gū)行(xíng)情的催化剂。

　　存(cún)量市场中变赛道(dào)

　　积极调仓换(huàn)股？

　　2023年以来，市(shì)场结构性行(xíng)情明显，中特(tè)估和(hé)人工智能成为两大明显(xiǎn)的主线，而新能源等前(qián)期热门赛道(dào)股冷却，在此背景(jǐng)下，一些基金经理(lǐ)开始调仓换股“中特估概念”。

　　万家基金基金(jīn)经理(lǐ)章恒直言，自(zì)己目前(qián)重(zhòng)点关注三大行业(yè)，火电、券商(shāng)、军工，这(zhè)三大行业主要是央企或地方国(guó)资所在的行业，民营企业占比较少。

　　“首先是基于行业(yè)本身基本面在今(jīn)年会有重大的(de)向上变化的机会，比如(rú)火电(diàn)，会受益于煤炭价(jià)格的下跌，扭亏为盈；券商，会受益于(yú)今年市场成(chéng)交(jiāo)量的放大(dà)，盈利(lì)大(dà)幅增长等(děng)。同时(shí)，随着国有企业(yè)改革的推进，大概率这些(xiē)企业会(huì)进入(rù)一个提(tí)质(zhì)增效(xiào)、释放业绩的过程。”章恒表示(shì)，中特估是(shì)过(guò)去5年10年改(gǎi)革的成果，是非常基本面的，和他过去1至2年(nián)研(yán)究投资(zī)思路也非常吻合，为(wèi)在下半年(nián)抓住这波(bō)中特估(gū)的投资机会做好了准备(bèi)。

　　“去(qù)年年底已开始重视中特估(gū)的投资机会，判断中特估的机会未来三年分两个阶段。”融通(tōng)红利机(jī)会基(jī)金经理何龙(lóng)表示，第一阶段也就是今(jīn)年以数字经济和(hé)“一带一(yī)路”的主题普涨性机会(huì)为(wèi)主，包括低于1倍PB、分红收益率极高的品种，将会迎(yíng)来普涨性的机会。第二阶(jiē)段是未(wèi)来两年，在主题性机会消散以后，基于(yú)顶(dǐng)层设计对(duì)国央(yāng)经营管(guǎn)理价(jià)值导向变(biàn)化，我们判断(duàn)经营成(n是什么化学元素，n是什么化学元素符号chéng)果随之改变(biàn)是一(yī)个慢(màn)变量，会在未(wèi)来两年(nián)体现在每一个(gè)央国企(qǐ)的报(bào)表中。

　　何龙强调，目前(qián)在挖(wā)掘公司经营层面(miàn)可能发生显著正向(xiàng)变(biàn)化的个股(gǔ)提前(qián)进行布局，比如(rú)医(yī)药和消费等(děng)行业。

　　其(qí)实一季报已经显(xiǎn)露出不少基金在行(xíng)动(dòng)。国(guó)金证券研究所数据显示(shì)，偏(piān)股主动型基金2022年年报前十大(dà)重仓股股(gǔ)票池中，“中特估”概念(niàn)占(zhàn)偏(piān)股(gǔ)主动型(xíng)基金持有股(gǔ)票市值比(bǐ)例仅有1.18％。而2023年一季报披露的持仓中(zhōng)，“中特估”概念(niàn)占偏股(gǔ)主动型基金持(chí)有(yǒu)股票市(shì)值比例(lì)提高到4.19％。

　　“中特估”概念股在偏(piān)股(gǔ)主动型基金的持仓中，占比明显提(tí)高。上(shàng)述数(shù)据显示(shì)，根据偏(piān)股主动型基金2022年报及2023年(nián)一季报(bào)十大重仓股的数据(jù)，剔除个股(gǔ)涨跌(diē)影响，估计了各(gè)基金主动加仓(cāng)“中特(tè)估”概念股(gǔ)的市值(zhí)占2022年末股(gǔ)票总市值比例，一季(jì)度超过(guò)30％的偏股主动型基金主动加(jiā)仓了“中特估”概念(niàn)股，198只基金在2022年末不持有“中特估”概念股，但(dàn)在一季度买(mǎi)入。

　　不仅如(rú)此(cǐ)，中信(xìn)证券数(shù)据统计(jì)也显示，一季度主动偏股型公募基金对港股央国企的持股市值(zhí)比重达到2019年以来的(de)新高，港股央国企持股总市值(zhí)占港(gǎng)股持股总市值的比重由2022年(nián)四季度的(de)25.1％提升至(zhì)2023年一季度的32.9％，远高于(yú)2020年低点时的(de)7.5％。

　　投研上加大力量？

　　构建国央(yāng)企专(zhuān)门(mén)的股票库(kù)

　　可(kě)以说中国(guó)特色估值体系，正深刻(kè)影响基金(jīn)公(gōng)司的投研(yán)，落实(shí)到日常的(de)投研流程和实践之中(zhōng)，不少基金(jīn)公司在加大(dà)投研力量(liàng)，更有专门构建(jiàn)国(guó)央企股票库。

　　融通红利机会基金(jīn)经理何(hé)龙就介绍(shào)，一方面(miàn)，从顶层设计改变研(yán)究员过去对国央(yāng)企的固(gù)定思维(wéi)，需要实(shí)地(dì)考(kǎo)察(chá)国央企，并(bìng)且需要利用当前国央企愿意交流的契机，多(duō)花精力去进(jìn)行跟踪发(fā)现变化。

　　另一方面，融通基金在行动(dòng)上，要求研究(jiū)员将自己所(suǒ)覆(fù)盖(gài)行业的所(suǒ)有国央企构(gòu)建专(zhuān)门的股票(piào)库，并(bìng)进行长期跟(gēn)踪，包括考察其实地(dì)调研的的成果，了解国央(yāng)企经营思路和财务导向的变(biàn)化，结合行业趋势和特征，寻找价值(zhí)洼地，发现预期差。

　　同样(yàng)的，银华基金ETF业务(wù)总监王帅也谈到“认识”上的重视。他(tā)表示(shì)，通过深(shēn)入学习，对“中特估”有了(le)更深刻的认识：首先要认识市场体制机制(zhì)、行业产业(yè)结(jié)构、主体(tǐ)持续发展(zhǎn)能力等方面所体现的(de)鲜明(míng)中国元素和发展阶段特征，“中特估”应该是在此基础上构建的具有时代特征(zhēng)和(hé)中国(guó)特色(sè)、符合国家战(zhàn)略导向的估值体(tǐ)系，而不是简单套(tào)用国外的传统估值(zhí)模型。

　　“中特估是一(yī)种新的提法(fǎ)，但是这个概念所涉及到(dào)的(de)行业和(hé)公(gōng)司，一直在发生的变化。”万(wàn)家基(jī)金经理章恒(héng)表示，万家基(jī)金一直非常关注传统产业的变(biàn)化，诸(zhū)如煤(méi)炭(tàn)、金(jīn)融(róng)、建筑等多个领域，因(yīn)此也(yě)是一定(dìng)能够抓(zhuā)住中特(tè)估(gū)这波行情的机会(huì)的。同(tóng)时，随着时局的变化，也在增加相关行业的研究(jiū)力量。

　　此外，创金(jīn)合信基(jī)金首席经济学家(jiā)魏凤春表(biǎo)示，积(jī)极(jí)践行中国特色(sè)的估值体系是(shì)资本市场使命(mìng)，投资者需要学(xué)习领会并针对原有的(de)估值体系进(jìn)行改造，以适应(yīng)现实的需要。明确(què)该体系的框架是第一(yī)位的工作，合理(lǐ)设置指(zhǐ)标也非常重要，投资者的认可和实(shí)施是最终该(gāi)体系(xì)能否具备(bèi)长期价值的基础。不(bù)过，他也提醒，人为(wèi)的拔估值是很大的认知误区，市(shì)场(chǎng)化(huà)认可是基(jī)本的常识，不可误判。

　　体(tǐ)现(xiàn)社会价(jià)值与国(guó)家战略价值

　　新估值方式？

　　央(yāng)国企是国(guó)民经济的支柱(zhù)，国企央企发展(zhǎn)要符合国家(jiā)战略发展发向(xiàng)，更需要承担社会(huì)公共责任等。而这些都应该考(kǎo)虑进估(gū)值(zhí)体系之中，也(yě)引(yǐn)发(fā)市场(chǎng)关(guān)注。

　　多(duō)数(shù)受访(fǎng)的(de)基金经(jīng)理认为，对于国央企的(de)估值方(fāng)式要充(chōng)分(fēn)体现企业的(de)社会价值与国家战略价值，目前已经形(xíng)成了(le)初步的企业社(shè)会价值评价体系。

　　“如何定价国有企业承担社(shè)会价值、符合国(guó)家(jiā)战略(lüè)发展的价值？首(shǒu)要任务就构建中国特色的价值(zhí)评(píng)价体系(xì)，改变从以私人股东(dōng)权(quán)益出发，现(xiàn)金流折现为主要(yào)方法(fǎ)的单一(yī)价值估值(zhí)体系，转向社会整体价值(zhí)观念、纳入中国(guó)特色的ESG评价(jià)体系(xì)，充(chōng)分体现企(qǐ)业(yè)的社会价值与(yǔ)国家战(zhàn)略价值。”博时基(jī)金指(zhǐ)数与量化(huà)投资部基金经理杨振建(jiàn)表示。

　　杨(yáng)振建也直言，近(jìn)年来国资委指导国内团队(duì)对于(yú)中国特(tè)色ESG披露(lù)与评(píng)价(jià)体系不断探索，结合国际通用规(guī)则(zé)，目前(qián)已(yǐ)经(jīng)形成了初步(bù)的(de)企业社(shè)会价(jià)值评(píng)价体系(xì)，其中(zhōng)包括《企业ESG披露指南(nán)》、《中央企业(yè)上(shàng)市公(gōng)司环境、社会及(jí)治理（ESG）蓝皮书（2022）》等。

　　银华基金ETF业(yè)务总(zǒng)监、基(jī)金经理王帅也认(rèn)为，“中特估”应(yīng)该是(shì)注重企业价值的(de)可持续估值，要重视(shì)股东、员工(gōng)和社会(huì)责任等要素(sù)对企业稳健成长的(de)重大(dà)意义，重(zhòng)视稳(wěn)定(dìng)的现金流、持续(xù)增(zēng)长的盈利、科技创新对提升企业内(nèi)在价(jià)值的积极作用，这样有利(lì)于提高估值定价模型(xíng)的科(kē)学性和有效性。

　　“在指数(shù)编制(zhì)、策略构建等(děng)实务(wù)工(gōng)作中，都有成熟的量化指标可以使(shǐ)用，包(bāo)括净资(zī)产收益(yì)率、营业现金(jīn)比(bǐ)率、资产负债率、研发经费投入强度(dù)等等。”王(wáng)帅也表示。

　　嘉实金融精选基金经理李欣(xīn)更细(xì)致分析在(zài)估(gū)值思维、估值结论、估(gū)值判断上有变(biàn)化，尤其是估值的方法和指标上，他认为其包括(kuò)产业链上下(xià)游的衡量、全要素成本等(děng)，以及在纵向(xiàng)和横向上的(de)研究(jiū)，强调政策优惠、产业发(fā)展(zhǎn)、市(shì)场竞争力和可持续发展等各种因素与企业价(jià)值的关(guān)系。这些因(yīn)素(sù)在对估值(zhí)结论和(hé)判断(duàn)的影响上，也(yě)使得(dé)中国特色的估值体系(xì)与传统(tǒng)的估值体系有所不同。

　　“所以估(gū)值思维的变化(huà)，还有估值结论和(hé)估值判断的变化，都是为了更好地(dì)适应中国(guó)的市场和(hé)经济特点，提供更精准、更(gèng)合(hé)理的企业估值信息(xī)。”李欣表示。

　　不过，创金合信基金(jīn)首席经济(jì)学家魏凤春直言，这(zhè)需要在(zài)实践(jiàn)中(zhōng)进行探索，目前尚没有公认的(de)指标可(kě)以使用。

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