文丨明(míng)明 章立聪 余经(jīng)纬

　　跨季结束(shù)后资(zī)金利率(lǜ)自低(dī)位持续上(shàng)行，即便税期结束，资(zī)金利率却仍未回落，反而(ér)进一步(bù)走高(gāo)。我(wǒ)们(men)认为主要是(shì)源于：①货币政策力度边(biān)际(jì)转弱；②税期(qī)走款叠加4月信(xìn)贷投放(fàng)情况(kuàng)较好，导(dǎo)致银(yín)行资(zī)金融出意(yì)愿与(yǔ)能力降低。③资金(jīn)较为拥(yōng)挤导致(zhì)债(zhài)市敏感度增加。考虑假期和月末因素，预计短期内，资金利率下行空(kōng)间(jiān)有(yǒu)限，波动(dòng)幅度(dù)加大，xo酒酒精度多少度 xo酒是哪个国家生产的建议投资(zī)者关注(zhù)资(zī)金面的(de)边际(jì)变化，警惕流动性(xìng)大幅收(shōu)紧对债市情绪(xù)以(yǐ)及头寸管理的影响。

　　▍近期资(zī)金(jīn)利率持续上行(xíng)。

　　跨季(jì)结束后资金利率自低位(wèi)持续上(shàng)行，4月18-19日税(shuì)期(qī)缴款，DR007围绕2.10％中枢(shū)运行，然而(ér)税期结束后却并未回落，4月(yuè)21日冲高至(zhì)2.27％，隔夜利率上行幅度更大。从隔夜利率角度(dù)观察，银行与非银机构间流动(dòng)性分(fēn)层现象弱(ruò)化；此(cǐ)外，隔夜利率与7天利率的期(qī)限利差也明显压缩，DR001与DR007甚(shèn)至已经(jīng)倒挂。我们(men)认为税期结束，资金不松，主要有以下几点原因：

　　▍其一(yī)，货币政(zhèng)策力度边际转弱。

　　稳健的(de)货币政(zhèng)策坚持以我(wǒ)为主、稳(wěn)字(zì)当头(tóu)，保持货币信贷合理增长(zhǎng)，确保利(lì)率水(shuǐ)平合适，在(zài)追求经济提振的同(tóng)时，也注重防范市场过热带来的金融风险。在xo酒酒精度多少度 xo酒是哪个国家生产的(zài)满足广义流动性供需匹配的(de)前提下，货币(bì)工具力度(dù)可能会有所回摆。从央行的具体(tǐ)操作(zuò)上来看，MLF小幅增量续做，逆回购投放低量操作，结构性工具“有进有退”，均预(yù)示后续政策将更加“精准有力”，流动性投放趋(qū)于(yú)谨(jǐn)慎(shèn)。

　　▍其(qí)二，税期走(zǒu)款叠加4月(yuè)信贷投放情况(kuàng)较好，导致银行资(zī)金融(róng)出意愿与能力降(jiàng)低。

　　4月(yuxo酒酒精度多少度 xo酒是哪个国家生产的è)18到19日(rì)税期缴(jiǎo)款，而4月(yuè)通(tōng)常是缴税大月(yuè)，因此走(zǒu)款可能对银行间流(liú)动性带来了(le)一(yī)定(dìng)的压(yā)力。此(cǐ)外，参(cān)考近期票据(jù)利率走势，预计信贷增速(sù)较一季度将会有所放缓，但4月预计仍将保持同比多增的(de)态势。税期缴款叠加(jiā)信贷(dài)投放(fàng)，银(yín)行(xíng)系统(tǒng)整(zhěng)体资金流出，因此向同业融(róng)出的意愿和能(néng)力有(yǒu)所降低。

　　▍其三，资金较为(wèi)拥挤可(kě)能(néng)会(huì)导(dǎo)致(zhì)债市脆(cuì)弱(ruò)性和(hé)敏感度增(zēng)加，且投资者对(duì)于未来一个月资金利(lì)率上(shàng)行(xíng)的担忧(yōu)增(zēng)加(jiā)。

　　从质押(yā)式回购成(chéng)交(jiāo)量和(hé)我(wǒ)们测算的杠杆率来看，虽(suī)然上周受资金(jīn)收紧(jǐn)影响，加杠杆情绪有所降温，但依然(rán)处于历史(shǐ)相对积极的水平(píng)，导致债(zhài)市敏感度增(zēng)加。此外投(tóu)资者对(duì)货币(bì)政策力度以及跨月资金面情(qíng)况(kuàng)仍存(cún)担忧，使(shǐ)得(dé)市场上对于未来一(yī)个(gè)月(yuè)内(nèi)资(zī)金(jīn)价格上行的预期更为强烈。

　　▍后市展望(wàng)：五一(yī)假期临近(jìn)，回购资金的期(qī)限被动(dòng)拉长，利(lì)率下行空间有限(xiàn)。

　　月末往往财政(zhèng)集中支出(chū)，向市场释放资金；但跨月前夕(xī)银行资(zī)金融出意愿一般较低，预(yù)计资金波动幅度较大。对(duì)于(yú)债(zhài)市而言(yán)，短(duǎn)期交易主线(xiàn)或延(yán)续政策与基(jī)本(běn)面预期交易(yì)，预计利率以震荡走势为主，建议投资者关注资(zī)金(jīn)面的边际变化，警惕流动性大幅(fú)收紧对债市情(qíng)绪以(yǐ)及头(tóu)寸管理的影响(xiǎng)。

　　▍风(fēng)险(xiǎn)提示：

　　央行货(huò)币政策不及预期；经济(jì)复苏节奏不(bù)及预(yù)期；银行间市场流动性(xìng)过(guò)快收紧。

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