文丨明明 章立聪 余经纬

　　跨季结(jié)束后资金利率自低位持(chí)续(xù)上(shàng)行，即便税期结束，资(zī)金(jīn)利率却(què)仍未回落，反(fǎn)而进一步走高(gāo)。我们认为主要是源(yuán)于：①货币(bì)政策(cè)力度(dù)边际转(zhuǎn)弱；②税期(qī)走款叠加4月信(xìn)贷投(tóu)放(fàng)情(qíng)况较好，导致银行(xíng)资金融出(chū)意愿与能力降低。③资金(jīn)较(jiào)为拥挤导致债市敏(mǐn)感度增(zēng)加。考虑(lǜ)假期和月末因素，预计(jì)短期内，资金利率下行空间有(yǒu)限(xiàn)，波(bō)动幅度(dù)加大，建议投资者关(guān)注资金面的边际变化，警(jǐng)惕流动性大(dà)幅(fú)收(shōu)紧对债市情绪以及头(tóu)寸管(guǎn)理(lǐ)的影响。

　　▍近期资金利率持(chí)续上行。

　　跨(kuà)季结束后资(zī)金利率(lǜ)自(zì)低位持续上行(xíng)，4月18-19日税期缴(jiǎo)款，DR007围绕(rào)2.10％中(zhōng)枢运行，然(rán)而税期结束(shù)后却并未(wèi)回(huí)落，4月21日冲(chōng)高至(zhì)2.27％，隔(gé)夜利率上行幅度更大。从(cóng)隔(gé)夜利率(lǜ)角度观察，银行与非银机构间(jiān)流动性分层现(xiàn)象弱(ruò)化；此(cǐ)外，隔夜利率与7天利率(lǜ)的期限利差也明显压缩(suō)，DR001与(yǔ)DR007甚至(zhì)已(yǐ)经(jīng)倒挂。我们认为税期结束，资金不松，主要有以下几点原角鲨烷能天天用吗，为什么医生不建议用烟酰胺因(yīn)：

　　▍其一，货币政策力度边际转(zhuǎn)弱。

　　稳(wěn)健的货币(bì)政(zhèng)策坚持以我为主、稳字当头(tóu)，保(bǎo)持货币信贷合(hé)理增(zēng)长(zhǎng)，确保(bǎo)利率水平合适(shì)，在(zài)追求经济提(tí)振(zhèn)的同时，也注重防范(fàn)市(shì)场过热(rè)带来的金融风(fēng)险。在满足广义流动(dòng)性供(gōng)需匹配(pèi)的前提下，货币(bì)工(gōng)具力(lì)度可能会有所回摆。从央行(xíng)的具体(tǐ)操作(zuò)上来(lái)看(kàn)，MLF小幅增量续(xù)做，逆回购投(tóu)放(fàng)低量操作，结构性工具“有进有退”，均预(yù)示后续政策将更加“精准有力”，流动(dòng)性投放趋于(yú)谨慎。

　　▍其二，税期走(zǒu)款叠加4月信贷投放情况(kuàng)较好，导致银行(xíng)资金(jīn)融出意愿(yuàn)与能力降低。

　　4月18到19日税期缴款(kuǎn)，而4月(yuè)通常是缴税大月(yuè)，因此走款可能对银(yín)行间(jiān)流动(dòng)性(xìng)带(dài)来了一定(dìng)的压力。此(cǐ)外，参考近期票(piào)据利率走势，预计(jì)信贷增速较(jiào)一(yī)季度将(jiāng)会有所(suǒ)放缓，但(dàn)4月(yuè)预计(jì)仍将保持同(tóng)比多增的态(tài)势。税期缴款叠加信贷投放，银行(xíng)系统整(zhěng)体资金流出，因(yīn)此向同业融出的意愿和能力有所(suǒ)降(jiàng)低。

　　▍其三，资金较(jiào)为(wèi)拥(yōng)挤可能会导致债市(shì)脆弱性和敏感(gǎn)度(dù)角鲨烷能天天用吗，为什么医生不建议用烟酰胺增加，且投资(zī)者对于未来(lái)一个月资金(jīn)利率上行的(de)担忧增(zēng)加。

　　从(cóng)质押式回购成(chéng)交量和我们测(cè)算(suàn)的(de)杠杆(gān)率来看，虽(suī)然上周受资金收紧影响(xiǎng)，加杠(gāng)杆情绪有所降(jiàng)温，但依然处于历史(shǐ)相对积(jī)极的水平，导致债市敏(mǐn)感度增加。此外(wài)投资(zī)者(zhě)对货币政策(cè)力(lì)度以及跨月资金面情况仍存担忧，使(shǐ)得(dé)市场上对于未来(lái)一个月内资金价格上行的(de)预期更(gèng)为强烈。

　　▍后市展望：五一假期临近，回购资金的期限(xiàn)被(bèi)动拉长，利率(lǜ)下行空间有(yǒu)限。

　　月末(mò)往往财政集中支出，向市场释(shì)放资金；但跨月前(qián)夕银(yín角鲨烷能天天用吗，为什么医生不建议用烟酰胺)行(xíng)资金融出意(yì)愿一(yī)般(bān)较低，预(yù)计资(zī)金(jīn)波动(dòng)幅度较(jiào)大。对于债(zhài)市而言，短期交易主线或延续政策(cè)与基本面预期交易，预计利率以震荡走势为主，建议投(tóu)资者关(guān)注资金面的边际变化，警惕(tì)流动性(xìng)大幅(fú)收紧对债市情绪以及头(tóu)寸管理的影响。

　　▍风险提示：

　　央行货(huò)币政(zhèng)策不及预期(qī)；经济复苏节奏不及预期；银行间市场流(liú)动性(xìng)过快(kuài)收(shōu)紧。

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