5月13日，年内首只(zhǐ)央企(qǐ)主题ETF——华(huá)泰柏瑞(ruì)中证央企红(hóng)利(lì)ETF发布公告称，其累计(jì)有效认购申请份额总额(é)超过20亿份发行(xíng)上限，将启(qǐ)动比例(lì)配(pèi)售。这则小公告体现出市场对这一“中特估(gū)”主题的(de)追捧力度。

　　实际上，近期围绕着(zhe)“中特(tè)估”的(de)行情，市(shì)场关(guān)注度(dù)非常高，5月15日首批3只央企回(huí)报(bào)ETF发行，更成为这一波“中特估(gū)”行情的(de)催化剂。实际上，早在去年底及(jí)今年一季度，一些基金经理开(kāi)始调(diào)仓换股“中特估概念”。

　　目前“中(zhōng)特估”资金面(miàn)、情绪(xù)面、估(gū)值方(fāng)式(shì)等(děng)问题成为(wèi)市场关注(zhù)焦点，中国基金(jīn)报采(cǎi)访多(duō)位(wèi)投研人士(shì)，解析“中(zhōng)特估”这些焦点(diǎn)问题。

　　央企主题ETF密集上(shàng)报(bào)发(fā)行(xíng)

　　行情催化剂？

　　市场对“中特估”主(zhǔ)题积极追捧。不仅华泰柏瑞中证央(yāng)企红利ETF罕见出(chū)现(xiàn)启动“比例配售”情况，今年(nián)场(chǎng)内多(duō)只“中(zhōng)字头”ETF也持续“吸金(jīn)”，15只央企、国企ETF合计(jì)“吸金”38.56亿元(yuán)。

　　同时，后续(xù)有(yǒu)多只(zhǐ)国央企主题(tí)基金发行，市场(chǎng)对此充满(mǎn)期待，如5月15日就有3只央企(qǐ)回报(bào)ETF，后续跟(gēn)踪央企科技引领、央企现代能源(yuán)等ETF也将获(huò)批发行，更有(yǒu)扎(zhā)堆上报(bào)的央国企基(jī)金在排队(duì)入市(shì)。

　　这些或(huò)成(chéng)为这一波“中特估”行情(qíng)的催化剂。

　　融通红(hóng)利(lì)机会基金(jīn)经(jīng)理何龙表示，央企ETF发行在情绪上是构成(chéng)催化因素的，近期银(yín)行股(gǔ)大涨的一个催化因素就是积(jī)极推介相关央企ETF的发行(xíng)。

　　“随(suí)着(zhe)央企ETF的(de)发行，和(hé)诸(zhū)多主题基(jī)金的申报发行，我认为(wèi)确实会(huì)成(chéng)为引爆行情(qíng)的催化(huà)剂，基本面(miàn)、资金面、政策(cè)面都在(zài)向(xiàng)好，下半年，中特估有可能独领(lǐng)风骚。”万家基金章恒更是(shì)表示。

　　同样，博(bó)鲁j是哪个城市 鲁j是哪个省的车牌号时基(jī)金指(zhǐ)数与量化投资(zī)部基金(jīn)经理(lǐ)杨振建就表示，近期密集申报(bào)的国央企主题基金(jīn)主要涉及“股(gǔ)东(dōng)回报”、“科(kē)技引领(lǐng)”、“现代能源”几(jǐ)大主题，这样的布局可以更好支(zhī)持央国(guó)企的估值重塑。

　　“央企(qǐ)ETF的发(fā)行将成为行情进一步(bù)上涨的催(cuī)化剂(jì)。去年以来(lái)公募基金发行整体平淡(dàn)，近期多只国央企主(zhǔ)题基金(jīn)申(shēn)报和发行，行情火热下将(jiāng)为市场(chǎng)带来增(zēng)量资金，有望推(tuī)动进(jìn)一步上(shàng)涨。”杨(yáng)振建进一步表示。

　　此外(wài)，银华基(jī)金ETF业务总监王(wáng)帅认为，公募基金积极(jí)布(bù)局央国企(qǐ)主(zhǔ)题基金(jīn)，一(yī)方面是因为新一轮(lún)深化国(guó)企改革(gé)的大幕将拉(lā)开，叠加“中特估(gū)”概念，央国企上市公司的投资价值凸(tū)显，该主(zhǔ)题的(de)基金将为投资者提供更丰富的工(gōng)具以(yǐ)参(cān)与到央国企投资。另(lìng)一方面是落实公募基金行业高(gāo)质量发(fā)展的要求(qiú)，引导更多资(zī)金参与央国企改革，更好发挥公(gōng)募(mù)基金(jīn)服务(wù)资本市场(chǎng)改革、服务实体经济和国家战略的作用。

　　王(wáng)帅表(biǎo)示，未来央企ETF的发(fā)行将(jiāng)为央企相关标(biāo)的和板块(kuài)带来增量(liàng)资(zī)金，提(tí)升交易活跃度，有望成为中(zhōng)特估行(xíng)情(qíng)的催化(huà)剂。

　　存量市场中变赛道

　　积极(jí)调仓换股(gǔ)？

　　2023年(nián)以(yǐ)来(lái)，市场结构(gòu)鲁j是哪个城市 鲁j是哪个省的车牌号性行情(qíng)明显(xiǎn)，中特估和(hé)人工(gōng)智能成为两(liǎng)大(dà)明显的主线，而(ér)新(xīn)能源等(děng)前期热门赛道(dào)股冷却，在此背景下(xià)，一(yī)些基金(jīn)经理开(kāi)始(shǐ)调仓换股“中特估概念”。

　　万家基金(jīn)基金经理章恒直言，自己目(mù)前重点关(guān)注三(sān)大行业，火电、券商、军工，这三大行业(yè)主(zhǔ)要是央企或(huò)地方国资所在的行业，民营企业占比较少。

　　“首先是(shì)基于行业本身基(jī)本(běn)面在今年会有重大的向上(shàng)变(biàn)化的机会，比如火电，会受益于煤(méi)炭价(jià)格的下(xià)跌，扭亏(kuī)为盈；券商，会受益于今年(nián)市(shì)场成交量的放大，盈利大幅增长等。同时(shí)，随着(zhe)国有企业改革的推进，大概率这些企(qǐ)业(yè)会进入一个提(tí)质增效(xiào)、释放业(yè)绩的过(guò)程。”章恒表示，中特估(gū)是过去5年10年改革(gé)的成果，是非常基本面的(de)，和他过去1至(zhì)2年研究投资思路(lù)也(yě)非常吻(wěn)合，为在下半(bàn)年(nián)抓(zhuā)住这波中(zhōng)特估的投资机(jī)会做好了准备。

　　“去年年底(dǐ)已(yǐ)开始重视中特(tè)估的投资(zī)机会，判断(duàn)中特估的机会未来三年分两(liǎng)个阶段。”融通红利机会基金经理何龙表(biǎo)示(shì)，第一阶段也就是今年以(yǐ)数字经(jīng)济和“一带一路”的主题普涨性机会为主，包(bāo)括低于1倍PB、分红收益率极(jí)高的品种，将会迎来(lái)普涨性(xìng)的机会。第二(èr)阶段是未来两年，在主题性(xìng)机会消散以后(hòu)，基于顶层设计对国央(yāng)经营管理价(jià)值导向变(biàn)化，我(wǒ)们判断经(jīng)营成果(guǒ)随之(zhī)改变是一个慢变(biàn)量，会在未来两(liǎng)年体现在每一个央国企的(de)报表中。

　　何龙(lóng)强调，目前在挖掘公司经(jīng)营(yíng)层面可能发生显著正向变化的个(gè)股(gǔ)提前进(jìn)行布(bù)局，比如(rú)医药和消费等行业。

　　其实一季报已经显露出不少基金在行动。国金证券研究(jiū)所(suǒ)数据显示，偏股主动型基金2022年年报前十大重仓股股票(piào)池中(zhōng)，“中特估”概(gài)念(niàn)占偏股主动型基(jī)金(jīn)持有股票市值(zhí)比例(lì)仅有1.18％。而2023年一季(jì)报披露的(de)持仓中，“中特估”概念(niàn)占偏股主动型基金持有(yǒu)股票市值比例提高到4.19％。

　　“中(zhōng)特估”概念(niàn)股在偏股主(zhǔ)动型基金的(de)持仓中，占比明显(xiǎn)提高(gāo)。上述数据显示(shì)，根据(jù)偏(piān)股主动(dòng)型基金2022年报及(jí)2023年(nián)一季报十大重(zhòng)仓股的数(shù)据(jù)，剔除个股涨跌影响，估(gū)计(jì)了各基金主动加仓(cāng)“中特估”概念股的市值占(zhàn)2022年(nián)末(mò)股票总(zǒng)市值比例，一季度(dù)超过30％的(de)偏股主动(dòng)型基金主动加(jiā)仓了“中特估”概念股，198只基(jī)金在(zài)2022年末不持有“中特估”概念股，但在(zài)一季(jì)度买入(rù)。

　　不仅如此，中信(xìn)证券数据统计也显示，一季度主动(dòng)偏股型(xíng)公募基金对港股央国(guó)企(qǐ)的持股(gǔ)市(shì)值比重达(dá)到2019年以来的新高，港股央国企持股总市(shì)值占港股(gǔ)持股总市(shì)值(zhí)的(de)比重由2022年(nián)四季度的(de)25.1％提(tí)升至2023年一季度的(de)32.9％，远高于2020年低点时的7.5％。

　　投研上加大力(lì)量？

　　构建国央(yāng)企专门(mén)的股(gǔ)票库

　　可以说(shuō)中国特色估值(zhí)体系(xì)，正深刻影响基(jī)金公司的投研，落实到日常的投研流程和(hé)实践之中(zhōng)，不少基金公司在加大投(tóu)研力量，更有(yǒu)专(zhuān)门(mén)构(gòu)建国(guó)央企(qǐ)股票库(kù)。

　　融(róng)通红利机(jī)会基金经理何龙就介绍，一(yī)方面，从(cóng)顶层(céng)设计改变研究员过去对(duì)国央(yāng)企的固定(dìng)思维(wéi)，需要(yào)实地考察国央(yāng)企，并且(qiě)需要(yào)利用当前国央企(qǐ)愿意交流的(de)契(qì)机，多花精力去进行跟踪发(fā)现(xiàn)变化。

　　另一方(fāng)面，融(róng)通基金在行动上，要求研(yán)究员将自己所覆盖行业的所有国央企构建专门的股票库(kù)，并进行长期跟踪，包括考察其实(shí)地调(diào)研(yán)的(de)的成果，了解国央企经营思路和财务导向的变化，结合行业(yè)趋(qū)势和特征，寻找价值洼(wā)地(dì)，发现(xiàn)预期差(chà)。

　　同(tóng)样的，银华基金ETF业(yè)务总监王帅也(yě)谈(tán)到“认识”上的重(zhòng)视。他表示，通过(guò)深入(rù)学习，对(duì)“中特估”有了更深刻的(de)认识：首先要认识市场体(tǐ)制机(jī)制、行业产业结(jié)构(gòu)、主体持续发(fā)展能力等方面所(suǒ)体现的鲜(xiān)明中国元素和发(fā)展阶(jiē)段(duàn)特(tè)征，“中特估”应该是(shì)在此基础上构(gòu)建的具(jù)有时(shí)代(dài)特征和中国特(tè)色、符合国家战略导向(xiàng)的估值(zhí)体系，而不(bù)是简单套用国外(wài)的传统估值模型。

　　“中特估是一(yī)种(zhǒng)新的(de)提(tí)法，但(dàn)是这个概念(niàn)所涉及到(dào)的行业和公司，一直在发(fā)生的变化(huà)。”万家基金经理(lǐ)章(zhāng)恒表示，万家基金一(yī)直非常(cháng)关注(zhù)传统产业(yè)的(de)变化，诸如煤炭、金融、建筑等多(duō)个领域，因此也是一定能(néng)够抓住中特估这(zhè)波行情的(de)机会(huì)的。同时(shí)，随着时局(jú)的变化，也在增加相关行业的研究(jiū)力量(liàng)。

　　此外，创(chuàng)金(jīn)合(hé)信基金首席(xí)经济(jì)学家魏凤春表(biǎo)示，积极践行中(zhōng)国(guó)特(tè)色的估(gū)值体系是资本市场使命，投(tóu)资者(zhě)需要学习领会并针(zhēn)对(duì)原有的估值体(tǐ)系进行改造，以适(shì)应现实的(de)需要(yào)。明确该体系的框(kuāng)架是第(dì)一位(wèi)的工作，合理(lǐ)设置(zhì)指标也非常(cháng)重要，投(tóu)资者的认可和实施是最(zuì)终该体系能否具备长期(qī)价值的基础。不过，他也提(tí)醒，人(rén)为的拔估值是很大(dà)的(de)认知误(wù)区(qū)，市场(chǎng)化认可是基本的(de)常识，不(bù)可(kě)误判。

　　体现社(shè)会价(jià)值与(yǔ)国家战略价值

　　新(xīn)估(gū)值方式？

　　央(yāng)国企是国民经济的支柱(zhù)，国企央企发(fā)展要符合国家战略发展发向，更需要承担社会公共责任等。而(ér)这些(xiē)都应该考虑进(jìn)估(gū)值体系之中，也引发市场关注(zhù)。

　　多(duō)数受(shòu)访的基金经理认(rèn)为，对于国央企的估值(zhí)方式要充分体现企业的社会(huì)价值与国家(jiā)战略价值，目(mù)前(qián)已经(jīng)形成了初(chū)步的(de)企(qǐ)业社会(huì)价值评价体系。

　　“如何(hé)定价国有企业承担(dān)社会(huì)价值、符合国家战略(lüè)发展的价值？首要任务(wù)就构(gòu)建(jiàn)中国特色的价值评价体系，改(gǎi)变(biàn)从以私人股东(dōng)权益出发，现(xiàn)金流折现为主要(yào)方法的单(dān)一(yī)价值估值体系，转向(xiàng)社会整体(tǐ)价(jià)值观(guān)念、纳入中(zhōng)国特色的(de鲁j是哪个城市 鲁j是哪个省的车牌号)ESG评(píng)价体系，充分(fēn)体(tǐ)现企业的社(shè)会价值(zhí)与国家战略价值(zhí)。”博时基金指数(shù)与量(liàng)化投资部基金(jīn)经理(lǐ)杨振(zhèn)建表示。

　　杨振建(jiàn)也直言，近年(nián)来国资委(wěi)指导国内团队对于中(zhōng)国特色(sè)ESG披露与(yǔ)评价(jià)体系不断探索(suǒ)，结合国际通用规则(zé)，目前已(yǐ)经形成了初步(bù)的企(qǐ)业社会价值评(píng)价体系，其中包括《企业(yè)ESG披(pī)露指南》、《中央企业上(shàng)市(shì)公司环境、社会及治理（ESG）蓝皮书（2022）》等(děng)。

　　银(yín)华基金ETF业务总监、基金(jīn)经理(lǐ)王帅也认(rèn)为，“中(zhōng)特估”应该是注重企业价值(zhí)的可持续估(gū)值，要重视股(gǔ)东(dōng)、员工和社会责(zé)任等要素(sù)对企业稳健成长(zhǎng)的重大意义，重视稳定的现金流、持(chí)续增长的盈利、科技创新对提升企业(yè)内在价值的积(jī)极作(zuò)用，这样有利于提高估值定(dìng)价模型(xíng)的科(kē)学性和有效(xiào)性。

　　“在指(zhǐ)数编制、策略构建等(děng)实务工作(zuò)中(zhōng)，都有成熟的(de)量化指标可以(yǐ)使用，包括净资(zī)产收(shōu)益率(lǜ)、营业现金比率、资产负债率、研发经(jīng)费投入强度等等。”王帅也表示。

　　嘉(jiā)实金(jīn)融精选基(jī)金经(jīng)理李欣更细致分析在估(gū)值思维、估(gū)值结论、估值判断上有变化，尤其是估值的方(fāng)法和指标上，他(tā)认(rèn)为其包括产(chǎn)业链上下(xià)游的衡量、全要素(sù)成本等，以(yǐ)及(jí)在纵(zòng)向和横向(xiàng)上的(de)研(yán)究，强调政策优(yōu)惠、产业发展、市场竞(jìng)争力(lì)和可持续(xù)发(fā)展(zhǎn)等各种因素与企业价值(zhí)的关系。这些(xiē)因素(sù)在对估(gū)值结论和判断的影响上，也使得(dé)中国(guó)特色的估(gū)值体系与(yǔ)传(chuán)统的估值(zhí)体系有所不同。

　　“所以(yǐ)估值思维的变化，还有估值结(jié)论(lùn)和估值判断(duàn)的变化，都是为了更好(hǎo)地(dì)适应中国的市场和经(jīng)济(jì)特点，提(tí)供(gōng)更精(jīng)准、更合理的(de)企业估(gū)值信息。”李(lǐ)欣表示。

　　不过，创金合信基金首席经济学(xué)家魏凤春(chūn)直言(yán)，这(zhè)需要在实(shí)践中进行探索，目前尚(shàng)没有(yǒu)公认的指标可以使(shǐ)用。

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