《基金经(jīng)理(lǐ)投(tóu)资笔(bǐ)记》宏(hóng)观策(cè)略系列

　　把脉(mài)经济(jì)周期(qī)拐点 实现(xiàn)财富管理升级

　　作者：魏 凤 春（博士），创金合信基金(jīn)首席(xí)经(jīng)济学家

　　　　  罗 水 星（博士），创(chuàng)金(jīn)合信基金基金经理

　　乱云(yún)飞渡仍从容

　　上期分享中（查(chá)看(kàn)原文），我们(men)提出了5月是乱花渐欲迷人眼，一(yī)个(gè)大的背景是市场进(jìn)入了战(zhàn)略相(xiāng)持(chí)阶(jiē)段，进攻(gōng)和(hé)防守的理由(yóu)都不是非常清晰。周末中央(yāng)发布长(zhǎng)期的产业政策，基调是清晰的，但(dàn)那是诗和远方，是战略性(xìng)的布局(jú)，很多投资(zī)者更喜(xǐ)欢(huān)战术性的机会。伯(bó)克希(xī)尔哈撒韦年度(dù)股(gǔ)东大会(huì)在巴菲特(tè)的(de)老家奥巴哈举行，吸引(yǐn)了全(quán)球(qiú)投资者的目光，投(tóu)资者总希望可以从中寻找到投资(zī)的秘(mì)诀，价值(zhí)投资的道(dào)虽相同，但法、术(shù)、器是(shì)各异的。不仅如此，伯克(kè)希尔决(jué)策者对宏(hóng)观(guān)环境(jìng)的(de)担忧，对数字技术(shù)的批判(pàn)，很多与会者(zhě)收获(huò)的(de)可能(néng)不是(shì)清晰的(de)思路，而是在迷宫中又多走了(le)一(yī)圈。

　　一(yī)、市场陷(xiàn)入僵持阶段：Sell in May？

　　港股市场有(yǒu)“五穷、六绝、七翻(fān)身”的说(shuō)法，谨慎的A股(gǔ)投资者也开始考虑Sell in May,一个很(hěn)重(zhòng)要的(de)理由是根(gēn)据惯例，银行保险等利好兑现后往往是市(shì)场开始调整的开始。A股投资历来是有(yǒu)季节性的(de)，但这(zhè)未必是历(lì)史的铁律，比(bǐ)如2022年5月(yuè)市场在新的政策(cè)基调下(xià)开始(shǐ)全面大反攻。我们需(xū)要(yào)因(yīn)时而变，投资(zī)者需要考虑到(dào)当(dāng)前(qián)的市(shì)场背景(jǐng)已经和之前有(yǒu)很大(dà)的(de)不同。当前市(shì)场进入(rù)战略僵持(chí)阶段的一个重要(yào)理由是除了逻辑推演，很多重要问题(tí)很难用清晰(xī)的事(shì)实来(lái)验证。谨慎的投资者往往是见好就(jiù)收(shōu)或(huò)者谋(móu)定而后动，因此才有了上述(shù)的猜测。

　　市场不(bù)清(qīng)楚的(de)地方在哪里呢？

　　第一，从内部看(kàn)，市场已经提(tí)前交易了政策的方向，而且(qiě)今年国内的政策本身也不(bù)是大(dà)开大合。新出台的政策更(gèng)多地在落实(shí)上，较少新的提法。

　　第二，从(cóng)外(wài)部看，美联储依然(rán)在(zài)通胀、就业数据、金融(róng)数据和增长数据传递的(de)混乱信息中纠结。

　　第三，从(cóng)投资(zī)主线(xiàn)看，数字经济和中特(tè)估依然既有政(zhèng)策、也有业(yè)绩或者有(yǒu)未来预期的业(yè)绩改善，但(dàn)短期游戏、传媒、中特(tè)估(gū)与其他板块分化较为(wèi)极致，也是不争的事实。除了(le)这两条主线外，金融、消费(fèi)和公用事(shì)业有反弹，但难(nán)以(yǐ)成为持续的配置(zhì)主题，新能(néng)源崩坏的筹码(mǎ)预期也决定了反(fǎn)弹的脆弱(ruò)性(xìng)。

　　第四(sì)，从交易行为看，投资者并(bìng)未形成一致(zhì)预期。随着一(yī)季(jì)报的披(pī)露，市场阶段性发挥了(le)对盈利现实的定价(jià)效率(lǜ)。具体表现为(wèi)，业绩出现一(yī)定修复和(hé)表现有(yǒu)韧性的金融、中药、电力(lì)、中特估(gū)主题以及TMT中的游戏传(chuán)媒等表现(xiàn)较好，家(jiā)电此(cǐ)前也(yě)有(yǒu)一定表现。不过，随(suí)着(zhe)业绩的公布(bù)反而出(chū)现了一定的买预期卖现实(shí)的(de)操(cāo)作。当然，相(xiāng)对而言市场也有(yǒu)定(dìng)价效率(lǜ)不稳定的(de)一面，同(tóng)样是业绩(jì)修复或有韧性的(de)农林牧(mù)渔、新能(néng)源和消费板块，整体表现(xiàn)则一般(bān)。

　　短(duǎn)期市场(chǎng)的核心(xīn)矛盾在于缺乏特别明显的亮点，TMT主(zhǔ)线(xiàn)前期超额(é)收益(yì)过(guò)于显著，目前除了游戏、传媒一枝(zhī)独秀外(wài)，其(qí)他TMT细分领(lǐng)域阶段性有(yǒu)所回调。中(zhōng)特(tè)估相关的(de)基建、银(yín)行、石油(yóu)、出版等板块盈利有支撑、估值也较低，因(yīn)此(cǐ)在(zài)最近市场调(diào)整的时候(hòu)整体表现较好(hǎo)。在这两(liǎng)条(tiáo)我们看好的全(quán)年主线之外，市场部分(fēn)定价(jià)了一(yī)季报行情，但核心(xīn)问题在于当前盈利仍(réng)处在磨底阶段(duàn)。扣(kòu)除金融(róng)和两桶油，A股的(de)盈利还(hái)在下滑，这意味着短期盈利很难撑起A股系统性(xìng)的(de)行情(qíng)。所以，我们看到这两条主线之外其他业绩尚可的(de)板块，整(zhěng)体反弹的幅度(dù)都相对有限。消费(fèi)的盈利有一定的修复，而市场由于(yú)前期的悲观(guān)情绪尚(shàng)未(wèi)对其(qí)定价，这可能蕴含阶段(duàn)性(xìng)交易机会(huì)。

　　三、战略性布(bù)局是(shì)清晰(xī)而明(míng)确的：政策关注产业升级(jí)和人的问(wèn)题

　　近期国内也处于一个(gè)会议密集召开的阶段，政治局会议、中(zhōng)央(yāng)财经委(wěi)会议和国常会相继(jì)召(zhào)开。决策层对于(yú)当前经济(jì)复苏动力不足(zú)、复苏势头不(bù)稳的问题，有(yǒu)着清醒(xǐng)的认识，短期(qī)的工(gōng)作(zuò)重点是恢复(fù)和扩大需求，但同时(shí)也明(míng)确不会再(zài)走老(lǎo)路——不会通(tōng)过低水平的债务扩张(zhāng)来刺激经(jīng)济(jì)，而(ér)是聚焦实体(tǐ)经济的产业升级，推进产业智(zhì)能化、绿色化、融合化。

　　现代产业(yè)体系(xì)下(xià)的融(róng)合发展

　　这次财经委会(huì)议的(de)一(yī)个新提(tí)法是“坚持(chí)三次产业融合发展(zhǎn)，避(bì)免(miǎn)割裂(liè)对立；坚持推(tuī)动(dòng)传统(tǒng)产业转型升级，不(bù)能当(dāng)成‘低端(duān)产(chǎn)业’简单退出”，这个提法很重要(yào)。我(wǒ)们(men)去年底(dǐ)强调接(jiē)下来(lái)一段时间的政策需要强调(diào)均衡性和系统性，才(cái)能形成经济发展(zhǎn)的合力。卡(kǎ)脖子(zi)的领域要(yào)重点支(zhī)持和(hé)发(fā)展，但是经济的运(yùn)行是一个(gè)完整(zhěng)的系统，生产和消费、实体经(jīng)济和金融(róng)支撑、高科技领域和低技术领域、融资-设(shè)计-制造—物(wù)流(liú)-销售-服务等(děng)各(gè)方(fāng)面(miàn)需要(yào)协调发展，大家(jiā)的信心慢慢恢(huī)复、收入慢(màn)慢恢复，才(cái)能够真正(zhèng)把需求拉动起来。不能(néng)够孤立、片(piàn)面地理解和(hé)执行政策，毕竟即使是芯片这么(me)最高科技的(de)领域(yù)，它的(de)下游需求也(yě)主要来自(zì)消费电子产品(pǐn)中的手机、汽(qì)车、智能家(jiā)居等(děng)等，没有需求的拉动，产业的发展就缺乏良性(xìng)循环的(de)基础。

　　高质(zhì)量的人(rén)才(cái)红(hóng)利

　　另(lìng)外，最近政策讨论的一(yī)个重点是(shì)人，作(zuò)为投资生产拉动核心的企(qǐ)业(yè)家、作为人力资(zī)源重点的人才(cái)、承(chéng)载民族未来的新生人口、需要关注的老龄人口。当前中(zhōng)国的(de)发展逐(zhú)渐从资本(běn)和(hé)劳动要(yào)素拉动转向人(rén)力资源拉(lā)动，技术创(chuàng)新成为能否(fǒu)突(tū)破内外部约(yuē)束的关键。技(jì)术创(chuà佛诞是什么时候,佛诞是几月几日 佛诞是香港的劳工假期吗ng)新能力取决于制度保障下的(de)主观能动性，在经历了过去几年的非常(cháng)态之后，在内外(wài)部不确(què)定性的制(zhì)约下，如何让当(dāng)前(qián)每个主(zhǔ)体充满信(xìn)心、充满主(zhǔ)观能动性，是(shì)政策的重心。以(yǐ)人(rén)工智能为代(dài)表的数字经(jīng)济(jì)大(dà)发展，有(yǒu)可(kě)能能够帮助我们适当缩小国际竞(jìng)争中人(rén)力资源的差距(jù)，这(zhè)需要(yào)从(cóng)一个更高的角(jiǎo)度理解(jiě)人工智能和数(shù)字(zì)经济。

　　四、乱云(yún)飞渡仍从容：乱战之后的投资(zī)路径

　　5月的市场，看起来是战略僵(j佛诞是什么时候,佛诞是几月几日 佛诞是香港的劳工假期吗iāng)持阶段的乱战。接下来(lái)的政策力度和效果有多大(dà)、盈(yíng)利能否实质(zhì)性的反(fǎn)弹、经济复苏的(de)斜率是否面临(lín)趋(qū)缓(huǎn)的压力、海外的潜在风(fēng)险到底有(yǒu)多(duō)大(dà)、美联储到底下一步面临(lín)的是什么样的(de)经济形势等，投资者(zhě)希(xī)望渐次判断上述一系列的重(zhòng)要问题的程度，并据此进行布局。

　　从这个意义上讲(jiǎng)，5月交易(yì)机会可能(néng)更均(jūn)衡、但(dàn)也更脆弱，当前可能(néng)是一个(gè)布局的(de)好阶段，而未必会是收(shōu)获的阶(jiē)段。投资者需要(yào)多一(yī)点耐心，风浪(làng)越大，下一次(cì)的鱼越(yuè)贵。

　　“乱云飞渡(dù)仍从容(róng)”，这是我们(men)从巴(bā)菲特(tè)历次股东大会上看(kàn)到价值投资者很重要的一个特(tè)质，即(jí)我们(men)提倡的“道”。市(shì)场的(de)乱(luàn)是暂时的，随(suí)着事实的清晰(xī)，投资(zī)路径(jìng)也将会非常明确(què)。这(zhè)个路径，我们从产业视角做(zuò)了一(yī)下梳理(lǐ)，供投(tóu)资者参考。

　　具(jù)体(tǐ)而言：投资(zī)的上限是产(chǎn)业现代(dài)化，科(kē)技自主(zhǔ)可用，数字化、高端化(huà)与智能化是(shì)明确(què)的(de)诗与远方(fāng)，需要(yào)进行战略(lüè)布(bù)局。投(tóu)资的(de)下限是避免(miǎn)系统性(xìng)的风险，在现代化(huà)的产业(yè)转型中，当前(qián)蕴藏风险和(hé)未来跟不(bù)上历史步伐的产业是不(bù)能进行战(zhàn)略布局的。投资的中间状态是周期与消(xiāo)费行业，是(shì)战术(shù)性(xìng)的布局(jú)。

　　产(chǎn)业视角下的投(tóu)资路线图

　　【了解(jiě)作者】

　　魏凤春博士(shì)，创金合信(xìn)基金(jīn)首席经济学(xué)家，投(tóu)委会委员兼秘书(shū)长，宏观策略(lüè)配置部总监，兼任MOMFOF投研(yán)总部(bù)总(zǒng)监，南开大学经(jīng)济(jì)学博士(shì)，清华大(dà)学管理科学与工程博士后。学术研究与教学(xué)以及(jí)宏观经济走势、金融产(chǎn)品分析等实务领域经验(yàn)丰富(fù)、成果卓著(zhù)。从(cóng)业23年以来(lái)，一直致力于(yú)在周期(qī)波动(dòng)的框架内(nèi)运用(yòng)财政的视(shì)角解构(gòu)宏观经济(jì)的运行，将中国经济看作(zuò)一份资产，通过资本(běn)资(zī)产定价的方式(shì)来确定其价值与(yǔ)风险。

　　罗水星博(bó)士，创金合信基(jī)金经理、首席宏观分析师，2022年2月加入创金合信基(jī)金。此前(qián)履职博时基金，负责宏观策略、宏观政策、大类资产(chǎn)配置与(yǔ)择(zé)时研究。武汉大学学士，上海(hǎi)财经大学经济(jì)学硕士、博士，中国社科(kē)院经济(jì)学博士(shì)后，学术论文多发表于国际SSCI英文(wén)核心经济学期刊(kān)。

未经允许不得转载：旺华配资网_2020年最专业的大型配资平台_股票配资公司 佛诞是什么时候,佛诞是几月几日 佛诞是香港的劳工假期吗